創紀錄的日美聯合外匯干預未能扭轉日元弱勢，反而為套利交易者提供了在更高價位重建日元空頭的機會——在利差鴻溝面前，任何支撐日元的努力都可能成為沽空者的新入場點。

7月底合計約870億美元的日美聯合干預只換來短暫的匯率反彈。據摩根大通私人銀行和State Street Bank & Trust等市場觀察人士，對沖基金在8月4日前已將日元空頭倉位減半，但部分投資者已開始重返以日元孖展的套利交易，日元已回吐一半乾預漲幅、逼近160關口。

面對日元再度走弱，高市早苗政府支持日本央行在9月或10月加息。隔夜指數掉期顯示，交易員已計入日本央行10月前加息25個點子；但日本1%的政策利率仍低於多數發達經濟體，利差鴻溝未變，套利交易的吸引力難以削弱。

干預規模細節同樣印證其侷限性：7月30日約530億美元（若確認將是史上最大單日干預）、31日約340億美元。套利資金對澳元的興趣最大，歐元、美元、加元和英鎊次之，共同構成日元孖展套利的主要對手盤。

干預淪為套利者的沽空機會

Alpha Binwani Capital創始人Ashwin Binwani在美元兌日元約157時買入、押注日元走弱，目前該匯率已回升至159.27。"干預是在更高水平賣出日元的絕佳機會，"Binwani表示，"我們並不畏懼當局的行動，套利交易的回報太豐厚，不容錯過。"

對沖基金在8月4日前減半日元空頭後，部分資金已開始迴流。Ericsenz Capital首席投資官Damien Loh在上一輪干預後也於157附近重新買入美元兌日元：除正carry外，這一頭寸還可對沖組合中其他美元空頭。不過，投資者重建空頭的行為本身，也在提高當局再次出手干預的概率。

政府力挺秋季加息，但利差鴻溝未變

據報道，高市早苗政府支持日本央行近期加息，下一次行動可能在9月或10月。隔夜指數掉期顯示，交易員計入日本央行10月前加息25個點子，但這不足以顯著收窄與美國的利差。

日本1%的政策利率低於多數發達經濟體，財政擔憂進一步施壓日元。債市層面，10年期日本國債收益率已升至2.883%、創1996年以來新高，40年期升至4.055%，10年期與2年期國債期限利差擴大至1.4個百分點。Fidelity International投資組合經理George Efstathopoulos表示：

"只要日本央行落後於曲線，日元孖展的套利交易就能繼續繁榮。"

澳元歐元成主要對手盤，遠期市場拉響警報

State Street Bank & Trust東京分行經理Bart Wakabayashi表示，該行自營數據顯示實錢賬戶仍保持套利倉位，將日元兌一系列G10貨幣賣出，其中對澳元的興趣最大，其次是歐元、美元、加元和英鎊。在7月底的聯合干預中，美國財政部配合賣出歐元、買入日元。

1年期日元遠期的上升正在東京引發警惕，這一走勢通常與直接買入美元相關，交易員正利用干預後的反彈重新加載套利倉位。今年沽空日元兌哥倫比亞比索、土耳其里拉和挪威克朗的回報率均已超過10%。摩根大通私人銀行亞洲利率與外匯策略主管Yuxuan Tang表示，"除非美元和美債收益率出現明顯回落，套利交易者可能推動美元兌日元重新測試162。"她還補充，市場也認識到反覆干預對日本而言成本越來越高。

美國財長貝森特則重申支持穩定日元，稱日元疲軟可能引發亞洲更大範圍的貶值，華盛頓將"不惜一切代價"支持日本。

日本央行9月或10月的議息會議，以及當局是否會再度入市，將成為決定套利交易走向與日元匯率走勢的關鍵節點。