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　　◇ 作者：中央財經大學中國財政發展協同創新中心主任、財政稅務學院黨委副書記、教授　姚東旻

　　中央財經大學中國財政發展協同創新中心　徐雅菁

　　◇ 本文原載《債券》2026年7月刊

　　摘   要

　　當前我國正處於推進高質量發展的關鍵時期，面對新舊動能轉換、國內總需求不足以及財政收支緊平衡等多重挑戰，加快構建同高質量發展相適應的政府債務管理長效機制已成為深化財稅體制改革的重要命題。現代政府債務是熨平經濟周期波動、優化跨期資源配置、服務國家戰略目標的重要治理工具。然而在實踐中，我國政府債務管理機制在資產負債統籌、宏微觀治理協同、信息披露與市場約束等方面仍存在制度性約束。基於此，本文提出：一是要轉變財政理念，高度重視政府債務在宏觀經濟治理中的重要作用；二是要構建宏觀管住目標、微觀放開項目、給足支持額度的宏觀治理框架；三是深化自審自發改革，全面壓實地方政府自主論證與信息披露的主體責任。

　　關鍵詞

　　政府債務管理　宏觀經濟治理　財政理念　地方政府專項債券　自審自發

　　政府債務的功能定位與發展趨勢

　　（一）政府債務在宏觀經濟治理中的功能定位

　　在國家治理體系與財政學理論的演進中，政府債務的功能定位正在經歷深刻轉變。傳統的平衡財政理論傾向於將政府債務視為彌補財政收支缺口的臨時性孖展工具，主張通過維持年度預算平衡來約束債務擴張。隨着功能財政理論和跨期分析框架的發展，政府債務被賦予了更加積極的政策含義，其功能定位逐漸拓展為熨平經濟周期波動、優化跨期資源配置、服務國家戰略目標的重要治理工具。

　　當前，我國經濟正處於新舊動能轉換的關鍵階段，面臨經濟增速放緩與財政收支緊平衡並存的現實約束。在此背景下，有必要客觀認識並充分發揮政府債務在宏觀經濟治理中的作用。從總量調控上看，當私人部門因預期轉弱、資產負債表修復等因素導致投資和消費需求不足時，政府部門通過擴大債務孖展，可以有效承接社會信用擴張功能，發揮財政資金的乘數效應以對沖需求收縮和通縮壓力，在穩增長、擴內需中發揮重要作用。從結構優化上看，政府債務是支持公共產品供給、矯正市場失靈、引導資源向重大基礎設施和戰略性新興產業配置的重要資金來源。通過形成公共資本存量、改善經濟發展條件，政府債務不僅能夠發揮短期穩定總需求的作用，也有助於提升長期潛在增長能力和經濟發展質量。由此可見，政府債務既承擔着穩定宏觀經濟運行的重要職能，也發揮着促進資源優化配置和支撐長期發展的戰略功能。將政府債務從傳統的「應急性籌資手段」重新定位為「宏觀經濟治理中常態化、基礎性的財政政策工具」，是完善現代政府債務管理機制的重要理論前提。

　　（二）政府債務發展的國際趨勢：功能深化與治理升級

　　從全球主要經濟體的財政實踐來看，現代政府債務管理機制已深度嵌入國家治理體系，其發展演變呈現出4個典型特徵。

　　其一，債務總體規模持續擴張，債務風險評估標準由靜態總量約束轉向動態可持續性分析。隨着全球經濟增速放緩、人口老齡化加劇以及重大危機頻繁發生，全球主要經濟體政府債務規模普遍呈現長期上升趨勢，政府債務率已明顯突破《馬斯特裏赫特條約》設定的60%的警戒標準。國際貨幣基金組織（IMF）等國際機構普遍由關注單一的「負債率是否過線」轉向採用「債務可持續性分析（DSA）」的動態多維評估框架。

　　其二，債務孖展在財政體系中的常態化與基礎性地位持續增強。在經濟增長疲軟、傳統稅基萎縮的情況下，單純依靠稅收收入已難以滿足現代國家日益增長的公共支出需求，政府債務由此轉變為支撐財政運行的重要制度性資金來源。特別是在國際金融危機、新冠疫情等重大事件衝擊後，大規模債務孖展被廣泛用於實施經濟刺激計劃、就業保障計劃以及社會救助項目。

　　其三，政府債務的金融屬性不斷深化，成為財政政策與貨幣政策協同的重要樞紐。自2008年國際金融危機發生以來，美國、日本等發達經濟體央行普遍通過大規模購買政府債券進行基礎貨幣投放與資產負債表擴張，政府債券逐漸成為央行資產端的核心構成。一方面，國債市場為中央銀行實施公開市場操作提供了主要的交易工具，成為調節市場流動性、引導利率走向和傳導貨幣政策的重要渠道；另一方面，國債收益率曲線被廣泛視為無風險利率基準，為企業債券、股票、貸款以及各類金融衍生品定價提供基礎參照。

　　其四，政府債務統計監測範圍不斷拓展，信息披露與監管體系日趨法治化與規範化。在宏觀監測層面，IMF通過《公共部門債務統計指南》（PSDS）等國際標準，推動政府債務統計向整個公共部門延伸，強化對各類潛在財政風險的持續監測。在微觀市場層面，主要發達經濟體已普遍構建起多層次的信息披露監管框架與專業的電子化信息聚合平台，注重對政府債務從「發行前」到「存續期內」的全生命周期信息披露。基於嚴密的信息披露與監管體系，夯實政府債務市場化定價的制度基礎。

　　（三）我國政府債務管理實踐：宏觀統籌與微觀放權

　　在統籌發展與安全的情況下，我國政府債務管理正經歷由規模控制向效能提升的制度轉型，呈現出中央強化宏觀調控工具、地方探索微觀自主機制的發展趨勢。

　　其一，中央政府債務的宏觀調控功能持續強化，債務工具體系不斷創新完善。面對經濟轉型過程中有效需求不足與私人部門資產負債表修復等現實壓力，中央政府逐步承擔起宏觀加槓桿的主體責任。從宏觀赤字統籌安排上看，2026年，擬定全國財政赤字規模為5.89萬億元，創歷史新高。其中，中央財政赤字佔全國財政赤字的比重為86.4%，且赤字增量全部列在中央。這種赤字結構的優化表明政府債務在逆周期與跨周期調節中的戰略地位顯著提升。在宏觀槓桿結構優化的基礎上，中央政府債務工具的運用愈加精準且豐富。我國自2024年起連續3年發行超長期特別國債，其中，首年發行規模為1萬億元，隨後兩年均提高並維持在1.3萬億元。同時，特別國債的使用邊界得以拓展，2025年與2026年分別定向發行5000億元和3000億元特別國債，專門用於支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，且2026年首次設立500億元財政金融協同促內需專項資金。相關債務資金被重點引導投向「兩重」建設和「兩新」工作等關鍵領域。上述舉措充分體現出中央政府正通過債務工具將短期穩增長、中長期結構優化與國家重大戰略實施有機結合，切實推動政府債務由傳統的財政籌資手段向宏觀經濟治理的核心工具加快轉型。

　　其二，地方政府債務資金投向持續優化，微觀管理機制改革穩步推進。在支持範圍方面，我國地方政府專項債券不斷擴圍，由傳統交通基礎設施、市政和產業園區基礎設施等領域，逐步延伸至保障性安居工程、城中村改造、新型基礎設施以及前瞻性、戰略性新興產業基礎設施等領域。同時，債務資金的用途與結構持續完善，不僅專項債券用作項目資本金的範圍和比例得到進一步優化，相關資金還被統籌安排用於償還拖欠企業賬款等化解微觀風險與改善營商環境的現實需求中。在微觀管理方面，我國於2024年末正式啓動專項債券項目自審自發試點，首批試點涵蓋北京市、上海市、江蘇省等10個省份及河北雄安新區。隨着改革成效的穩步顯現，2026年該試點範圍進一步拓展至河北省、江西省、湖北省與重慶市。這一舉措在落實中央統一限額管理的宏觀框架下，擴大了地方在項目審核把關、發行節奏安排、資金使用管理等方面的自主權，切實推動地方政府債務管理逐步由以行政審批為主轉向限額約束與自主決策相結合的管理模式。

　　當前我國政府債務管理面臨的核心矛盾

　　（一）宏觀債務統計與資產管理銜接不足，資產負債統籌理念有待深化

　　現代宏觀治理的基石之一在於建立全面、客觀的資產負債統籌評估體系。當前，我國公共部門擁有龐大的優質國有資產和基礎設施存量，但在宏觀統計與管理層面，債務管理與資產形成的對應關係尚需進一步細化。一方面，法定顯性政府債務雖然已悉數納入預算管理，但部分具有宏觀調控性質的債務工具尚未完全在常態化宏觀槓桿率覈算中體現；另一方面，在地方經濟發展過程中，部分地方國企或地方政府孖展平台承擔了準公共性項目建設任務。在傳統的保守型債務理念下，其管理重心往往側重於控制債務總體規模，而相對忽視了債務資金沉澱形成的優質公共資產。這種資產與負債統計口徑的差異，在一定程度上影響了決策部門對宏觀槓桿率和真實財政空間的精準研判，也不利於從宏觀全局出發進行資產負債表的系統性修復與跨期統籌。

　　（二）宏觀治理機制錯位，額度控制與項目管理存在張力

　　在現行政府債務管理制度框架下，宏觀治理統籌與微觀運行效率之間存在結構性矛盾。當前，宏觀管理部門在實施債務限額管理與宏觀總量調控的同時，往往對微觀具體的專項債券項目立項、收益評估及資金撥付保留了較為密集的前端審核權限與干預空間（李戎等，2024）。這種管理模式在一定程度上引發了宏觀治理機制的錯位。從現代宏觀經濟治理的邏輯上看，宏觀管理部門的職能應當聚焦於宏觀發展目標的設定、宏觀槓桿率的總體控制以及系統性風險的防範。然而，在實際操作中，中央宏觀治理卻過度下沉至微觀具體項目的把關。由於宏觀管理層與微觀項目執行主體之間存在天然的信息不對稱，宏觀管理部門實際上難以對數以萬計、涉及各類複雜資產的具體項目進行精確的實質性風險審查，往往只能依賴於「一案兩書」等各類形式合規性要件的核對。這種宏觀統籌手段與微觀管理目標的錯位，一方面，造成項目審核周期相對冗長，降低了宏觀政策資金轉化為實物工作量的時效；另一方面，前端過於密集且嚴格的行政性微觀審批客觀上容易引發舉債主體的道德風險，在一定程度上削弱其在項目前期規劃論證與後期資產運營階段的責任意識，導致重申報、輕運營現象出現。

　　（三）專項債券與項目錯配製約信息披露和市場定價效能

　　伴隨地方政府專項債券自審自發機制的逐步試點與推廣，債務管理的重心在理論上應當更多地向後端轉移，其有效運行的核心邏輯在於依託真實且準確的信息披露，形成市場化定價與約束機制。然而，由於專項債券資金與具體項目之間存在錯配，導致信息披露與市場定價機制面臨失靈的風險（溫來成和徐磊，2021）。在實務操作環節，專項債券資金與具體項目之間呈現複雜的交叉映射現象。

　　第一種現象是多個項目混搭發債（見表1）。客觀上看，對於孖展規模較小、具有區域或產業協同效應的同類項目，打包發債具有其合理性。然而，在現行項目孖展收益「自平衡」的約束下，這一機制容易異化為一種財務測算上的合規性工具。在多數單一項目直接收益偏低的情況下，部分地方政府傾向於將跨領域、跨區域且缺乏內在經濟關聯的多個項目進行「混搭」。其實質是利用少數高收益項目的預期現金流去平滑甚至彌補大量低收益純公益項目的資金缺口。這雖然在靜態測算上滿足了監管設定的本息覆蓋倍數要求，但在動態運行過程中，由於各子項目之間並不存在真實的現金流歸集，導致「自平衡」缺乏可靠的財務支撐。

　　第二種現象是單一項目多期拆分。其目的在於緩解長周期、高強度投入的重大工程在整體資金籌措規模與單期債券發行限額之間的矛盾。針對此類項目，地方政府通常會將其孖展需求進行拆解，不僅將其分散於不同的建設年份，還會在同一時期匹配多隻不同期限的債券。然而，這卻割裂了項目全生命周期現金流與單隻債券本息兌付之間的對應關係。大型工程的整體收益通常在竣工後集中顯現，而前期發行的短期債券可能面臨項目尚未產生實際現金流便進入還本付息期的錯配風險，使得單隻債券的特徵無法真實反映該大型工程的總體運營與風險狀況。

　　上述兩種現象的深度交織，導致資金流向與具體項目資產之間呈現複雜的網狀對應關係。這不僅使針對單隻債券預期收益的孤立評估往往流於形式，也使得機構投資者在面對專項債券「項目群」時，難以準確評估專項債券的真實資格與償付能力。同時，由於我國地方政府債券信息披露存在統計口徑尚未統一、第三方評估報告缺少標準化規範等現實問題（姚東旻和羅文淇，2023），投資者往往傾向於規避對項目本身風險的甄別，轉而依賴對地方政府主體信用的同質化預期。這最終使得債券市場無法發揮通過風險溢價進行信用定價的核心功能，導致具有不同風險收益特徵的項目在債券發行利率上趨於高度一致，削弱了金融市場對地方政府發債行為應有的價格約束與篩選效能（馬光榮，宋浩蘭，聶卓，2025）。

　　同高質量發展相適應的政府債務管理長效機制構建路徑

　　（一）轉變財政理念，高度重視政府債務對宏觀經濟治理的重要作用

　　進一步優化政府債務管理機制的首要環節在於實現財政理念的科學轉變。通過重新審視政府債務的功能屬性，逐步消除對合理、合法發債的保守審慎顧慮。在經濟邁向高質量發展的關鍵階段，我國宏觀經濟所面臨的內部結構調整壓力與外部不確定性衝擊具有長期性與複雜性，客觀上要求財政政策具備更具彈性的跨期調節能力。因此，需以更加科學客觀的態度，正視政府債務依託國家信用進行跨期資源配置的本質屬性。在政策導向上，應當逐步將管理重心從單一的靜態規模管控轉向以跨期平衡為核心、以全口徑政府資產負債評估為支撐的中長期財政可持續性治理框架。這說明，需要形成一種宏觀共識：在確保債務資金配置效率的前提下，必要的政府債務孖展是實施逆周期需求管理、形成高質量跨期公共資產、實現國家中長期發展目標的戰略性制度工具。

　　（二）構建「宏觀管住目標、微觀放開項目、給足支持額度」的宏觀治理框架

　　為理順宏觀調控與微觀運行的關係，需要穩步推進宏觀治理框架的結構性優化，其核心思路可概括為「宏觀管住目標、微觀放開項目、給足支持額度」。在這一框架下，中央宏觀管理部門的職能重心應向宏觀目標設定與配額統籌分配迴歸。其一，確立以宏觀治理目標為導向的限額覈定機制，嚴格實施配額制。債務限額應與區域治理目標精準掛鉤，中央通過配額總量控制治理方向，而不再幹預達成目標的具體微觀路徑，以此實現對宏觀槓桿與治理績效的剛性約束；其二，明確職責邊界，除涉及國家重大戰略、國家安全等領域外，中央應減少對地方一般性項目的行政性審批；其三，在法定債務限額內，賦予地方政府充分的項目決策、遴選與資金統籌自主權，以此壓實地方政府的主體責任，從制度根源上防範道德風險。

　　（三）深化自審自發改革，壓實地方自主論證與信息披露責任

　　在賦予地方更多微觀自主權的同時，必須輔以嚴密有效的約束機制。應以深化自審自發體制改革為契機，全面構建以真實信息披露為核心的市場定價與風險評價體系。

　　其一，強化專項債券項目孖展收益的「自平衡」硬約束。 一方面，嚴格規範專項債券的前期立項程序，研究出台具有約束力的項目申報負面清單；另一方面，應當堅持債券與項目一一對應的基本導向，確保項目收益來源與本息償付在財務邏輯上的實質匹配。在堅持「自平衡」原則的前提下，必須審慎界定項目打包邊界，明確「嚴格禁止」和「適度放鬆」的具體情形。即便採取打包模式，也必須確保現金流的期限結構清晰可辨。

　　其二，構建規範統一、透明高效且約束有力的信息披露機制。具體而言，需要從制度上完善地方政府債券信息披露相關法律法規，探索制定「強制披露+自願披露」相結合的地方政府債券信息披露標準化模板。同時，依託不斷完善的地方政府債券信息公開電子平台，實現評級、審計與日常管理的數據打通。在此基礎上，建立健全信息披露的硬性獎懲機制，相應提高提供虛假信息或隱瞞重大風險信息的法律責任與行政問責力度。

　　參考文獻

　　[1] 李戎，陳曉曉，蔡彥皞．完善政府債務管理制度：問題與思路[J]．蘭州大學學報（社會科學版），2024，52（4）．

　　[2] 馬光榮，宋浩蘭，聶卓．信用混同與地方政府債券定價扭曲——兼議完善地方債務管理體制的路徑[J]．中國工業經濟，2025，42（2）．

　　[3] 溫來成，徐磊．項目管理、信息披露與地方政府專項債券價格形成機制[J]．財政研究，2021，457（3）．

　　[4] 姚東旻，羅文淇．地方政府債券信息披露比較研究與優化設計[J]．債券，2023，127（1）． DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2023.01.008．