金吾財訊 | 招銀國際研報指，人形機器人驅動諧波減速器需求指數級增長，該機構預測全球人形機器人銷量將從2025年不足2萬台增至2030年200萬台（CAGR163%），伴隨單台機器人減速器用量提升，對應2030年人形機器人用諧波減速器需求達3,200萬台（CAGR178%）。該機構表示，來福諧波（03952）FY25諧波減速器單位成本僅433元，較行業龍頭綠的諧波低39%，且年降幅更快，得益於率先導入車齒工藝、無專利束縛的齒形設計，以及與日本哈默納科的合作。來福憑藉"夠用"的產品以更低價格切入市場，有望復刻中國製造行業以極致成本優化而非純技術突破成就領導者的經典路徑，尤其在對成本更敏感的人形機器人行業。該機構預計來福銷量將於FY27E超越綠的諧波，成為中國諧波出貨量第一。成本競爭力亦將成為其中長期海外擴張的核心驅動力。高進入壁壘支撐長期利潤率穩定：行業CR5達75.8%，壁壘涵蓋高一致性量產工藝優化周期、柔輪材料配方保密、齒形專利牆及進口設備交期瓶頸，且人形機器人關節系統對扭矩密度、抗衝擊性及使用壽命的要求較工業機器人更為嚴苛，將進一步加固壁壘。隨規模效應擴大，該機構預計毛利率從FY25的25.6%擴至FY28E的30.1%。該機構預計公司FY26-28E收入將提升至4.2億/7.4億/11.4億元（CAGR62.3%），non-IFRS口徑FY26E盈虧平衡，IFRS口徑FY27E扭虧為盈，FY28E淨利潤1.35億元（淨利率12.1%）。採用40xFY30EP/E折現（折現率12%），給予目標價150港元，對應18xFY27EP/S，較綠的諧波48xP/S折價顯著。首次覆蓋，給予買入評級。