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　　來源：尺度商業

　　文 | 董武英

　　編輯 | 劉振濤

　　近年來，國內生物醫藥行業加速發展，醫藥類上市公司接連簽訂大額海外BD（商務拓展）大單。其中甘李藥業近期拿下的首付+里程碑金額高達7.26億歐元的授權許可大單，也讓這家加速轉型創新藥的老牌胰島素龍頭獲得市場高度關注。

　　8月10日收盤後，甘李藥業發布公告，稱其與意大利醫藥龍頭美納里尼（Menarini）達成獨家許可協議，將公司自主研發的博凡格魯肽超重或肥胖適應症項目在39個歐洲國家和地區的開發及商業化權利授權予美納里尼。

　　公告顯示，此次商業授權，美納里尼將向甘李藥業支付不可退還的首付款6200萬歐元，同時雙方還約定累計最高可達6.64億歐元的里程碑付款。產品實現商業化銷售後，美納里尼還需向甘李藥業支付特許權使用費。

　　在中國創新藥行業中，合計7.26億歐元的首付+里程碑付款並不算極高，但對於甘李藥業這個以胰島素為核心產品，且近年來業績不復巔峯期的醫藥龍頭來說，這一海外大單具有積極意義。

　　公告一出，甘李藥業股價在8月11日漲停，並在8月12日和8月13日兩個交易日持續上漲，截至8月13日收盤最新市值達463億元。

　　憑藉減肥藥這筆大訂單，甘李藥業能否實現業績翻身？

　　海歸博士創立的胰島素龍頭，

　　淨利潤難復巔峯

　　在憑藉博凡格魯肽獲得市場高度關注之前，甘李藥業最為人熟知的身份是國產胰島素龍頭。

　　1974年，甘忠如從北京大學生物學系畢業留校任教，之後赴美留學，1987年獲得美國密歇根州立大學生物化學博士學位，進入美國藥企巨頭默克做博士後研究，並擔任高級生物化學家。有感於中國醫藥產業的發展，1994年，甘忠如在美國成立了一家小公司，與北大同學李一奎創立的通化東寶開展合作，在國內展開研發。

　　四年後，甘忠如帶領團隊成功研發第二代重組人胰島素，並將專利賣給了通化東寶，後者將其命名為「甘舒霖」上市。隨後，甘忠如和通化東寶聯合成立了甘李藥業，開展第三代胰島素的研發。2005年和2007年甘李藥業研發的「長秀霖」和「速秀霖」先後上市，分別主打長效和超短效特點。

　　早期的甘李藥業是一個研究型公司，資金和市場經驗都非常不足，雖然產品已上市，但直到2008年公司仍處於虧損狀態。後續隨着胰島素產品持續快速放量，公司才終於實現盈利。

　　業績爆發後，甘李藥業開始謀求獨立上市，但作為第二大股東的通化東寶同樣生產二代胰島素，存在同業競爭，不符合相關上市規定。經過協商後，2011年，甘李藥業將三代胰島素技術轉讓給通化東寶，換取其全部退出，從而掃除了上市阻礙。

　　2013年甘李藥業首次衝刺IPO，但在2014年被終止審查。四年後，甘李藥業重啓IPO，並在2018年4月順利過會，2020年6月成功在上交所主板上市。

　　此時的甘李藥業主要產品仍為胰島素類似物，包括重組甘精胰島素注射液（長秀霖）、重組賴脯胰島素注射液（速秀霖）、門冬胰島素注射液（銳秀霖）等多款產品，毛利率超過90%。在國內三代胰島素市場上，除諾和諾德、賽諾菲、禮來三大外企外，甘李藥業市場份額最高，是國產三代胰島素龍頭。

　　上市後，甘李藥業股價迅速上漲，市值一度超過1100億元。2021年，甘李藥業淨利潤表現達到歷史巔峯。這一年，其營收按年增長7.44%至36.12億元，歸母淨利潤達14.53億元，按年增長18.04%。

　　不過，同樣是這一年，甘李藥業迎來了關鍵轉折點。2021年11月，第六批國家藥品集中採購（胰島素專項）開標，11家投標企業全部中標，甘李藥業報價較為激進，旗下二代、三代胰島素產品較集採前市場價的平均降幅超過 50%，多數產品降幅集中在 52%-67%區間。

　　受價格下調影響，2022年甘李藥業營收腰斬至17.12億元，首次出現虧損，歸母淨利潤為-4.40億元。

　　2023年，在低基數上，甘李藥業業績迎來顯著復甦。在2024年度胰島素接續集採中，甘李藥業六款胰島素產品較上一輪中選價有所提升，平均漲幅達31%，這一定程度上幫助甘李藥業業績加快復甦。

　　2025年，甘李藥業營收達40.52億元，已經超過了2021年水平，歸母淨利潤達11.44億元，較2021年14.53億元仍有較大差距。今年一季度，甘李藥業營收和歸母淨利潤再次雙雙下滑，歸母淨利潤按年下降近4成。

　　不過，業績之外，甘李藥業也從集採中獲得了巨大機遇。在2024年集採續約時，甘李藥業份額從第一次集採的8%提升至17%，僅次於諾和諾德。在採購量佔比7成的三代胰島素中，甘李藥業份額提升至24%，仍僅次於諾和諾德，但份額明顯領先其他企業。

　　從市場份額來看，甘李藥業藉助集採「以價換量」的策略取得了成功，但業績仍未恢復巔峯。不過，上市以來，甘李藥業也大力發展創新藥，博凡格魯肽即是其重磅在研產品之一。

　　這一胰島素龍頭，能憑藉博凡格魯肽重回巔峯嗎？

　　拿下海外授權許可大單，

　　甘李藥業能否迎來爆發？

　　對於甘李藥業此次簽訂海外大單，資本市場的反應較為積極，原因並不複雜。博凡格魯肽所在的GLP-1受體激動劑（GLP-1RA）賽道正是當前全球商業價值最大的醫藥領域，覆蓋控糖、減重兩大剛需領域，誕生出替爾泊肽和司美格魯肽兩大「藥王」。

　　在這一賽道上，甘李藥業在研的博凡格魯肽具備明顯的差異化競爭優勢。

　　據公司公告，博凡格魯肽在研的適應症包括2型糖尿病及肥胖/超重體重管理，主要特點是雙周給藥，與當前市面上主流的司美格魯肽、替爾泊肽這兩款周製劑藥物形成了明顯的差異化。

　　在臨床數據上，博凡格魯肽表現良好。在博凡格魯肽糖尿病適應症的 IIb 期臨床研究中，患者治療24周後的HbA1c（糖化血紅蛋白）和體重的降幅數值均高於每周一次司美格魯肽（諾和泰）組，且安全性與耐受性良好。

　　在超重/肥胖適應症領域，博凡格魯肽是全球首款與替爾泊肽進行頭對頭評估藥物減重療效的單靶點GLP-1RA研究。目前博凡格魯肽針對肥胖/超重和2型糖尿病兩大適應症，在中國已進入III期臨床階段。

　　在GLP-1受體激動劑發展史上，長效一直是一項重要差異化優勢，博凡格魯肽也因此備受關注。

　　數據顯示，今年上半年GLP-1受體激動劑市場總規模約為475億美元，這意味着如果博凡格魯肽成功上市並獲得市場認可，將迎來巨大發展空間。

　　憑藉差異化優勢，博凡格魯肽在海外授權上已頻頻取得突破。2025年，甘李藥業先後與拉美知名藥企PC、印度Lupin Limited就博凡格魯肽達成授權許可，但並未公布金額。

　　今年4月，甘李藥業與韓國JW製藥就博凡格魯肽達成授權，甘李藥業將獲得一次性、不可退還首付款500萬美元和7610萬美元的里程碑付款，以及產品商業化後根據淨銷售額收取的分級特許權使用費。此次與美納里尼的授權金額，也創出了博凡格魯肽授權金額新高。

　　不過需要注意的是，GLP-1市場空間雖然巨大，但競爭同樣異常激烈。目前行業形成雙寡頭局面，禮來的替爾泊肽和諾和諾德的司美格魯肽合計佔據了95%以上市場份額，留給其他競爭對手的空間相對較小。

　　國內廠商信達生物也憑藉全球首款獲批的GCG/GLP-1雙受體激動劑——瑪仕度肽迎來突出表現，除此之外恒瑞醫藥的瑞普泊肽在減重適應症的上市申請已在2025年獲得藥監局受理，用於降糖的上市申請也擬近期提交。

　　除GLP-1注射劑外，各大藥企正在加速推出口服GLP-1製劑。2019年9月，用於降糖的口服司美格魯肽片在美國獲批，並在2024年1月在國內獲批上市。2025年12月，用於減重的口服司美格魯肽在美國獲批。今年上半年，口服降糖司美格魯肽營收約15.31億美元，口服減重司美格魯肽營收約8.55億美元，銷售表現十分突出。

　　禮來的口服GLP-1產品也已於今年4月在美國獲批用於肥胖治療。禮來這款產品效果稍遜於口服司美格魯肽，但服用便捷，一天內任意時間服藥，且無需空腹或限制飲水。而口服司美格魯肽則需清晨空腹少量水送服，服藥後至少等待30分鐘才能進食。恒瑞醫藥、華東醫藥、翰森製藥的口服GLP-1產品也正在研發之中。

　　相比於注射產品，口服藥物門檻更低，且服用方式正趨於更加便捷，更符合患者常規用藥習慣。這一定程度上可能影響博凡格魯肽等注射劑產品的長期發展。

　　目前來看，博凡格魯肽尚未完成III期臨床，仍存在一定風險。若能獲批上市，其能否在禮來和諾和諾德兩座大山和其他競爭者中殺出重圍，仍然有待驗證。

　　這也讓此次交易規模有了極大的變數。除不可退還的首付款6200萬歐元外，美納里尼後續最高可達6.64億歐元的里程碑付款分別基於研發、上市及銷售關鍵節點，存在較大的不確定性。至於特許權使用費，還需在商業化銷售後方可實現。

　　綜合來看，此次海外大單，甘李藥業6200萬歐元首付款落袋為安，後續款項與研發、獲批上市、銷售表現等條件密切相關。

　　甘李藥業博凡格魯肽產品能否順利獲批上市，並在國內和海外市場取得差異化競爭優勢實現放量，將直接影響甘李藥業未來業績表現。這一胰島素龍頭能否靠這款GLP-1產品重回巔峯，值得關注。