2026年8月12日，多點數智（02586.HK）交出2026年中期答卷：上半年收入11.55億元，按年增長7.1%；期內利潤1.03億元，按年大幅提升66.2%；經調整淨利潤1.18億元，按年增長52.7%。核心業務AI零售核心解決方案收入6.47億元，按年增長24.0%；海外收入按年大漲84.8%，佔比升至12.2%。

　　然而，這份看似亮眼的成績單背後隱藏着結構性隱憂——毛利率從38.4%降至37.2%，而淨利潤率反而從5.8%提升至8.9%，兩者背離的核心在於費用端的大幅收縮。截至8月12日收盤，多點數智股價報5.515港元，今年以來累計跌幅已超20%，市值已不足50億港元。更令人擔憂的是，根據市場測算，公司正面臨被剔除港股通的風險——一旦成真，流動性將進一步枯竭。

　　亮點：AI戰略初步兌現，海外擴張成效顯著

　　多點數智這份中報的亮點集中在三個方面：

　　其一，利潤增速遠超收入增速。收入增長7.1%，但期內利潤增長66.2%，經調整淨利潤增長52.7%。利潤彈性顯著高於收入，反映出公司在成本控制和運營效率提升方面取得了實質性進展。2026年上半年，公司整體人均效能達95.6萬元，按年提升18.8%。

　　其二，AI零售核心解決方案成為增長引擎。該分部收入按年增長24.0%至6.47億元。公司在AI戰略上的佈局正在從概念走向落地——AI補貨智能體已在胖東來完成試點上線；與沐曦股份合作建設軟硬一體的AI零售解決方案；成為微信AI生態首批內測開發者。公司正從「零售數字化解決方案提供商」向「零售AI智能體服務商」升級。

　　其三，海外市場爆發式增長。海外收入按年增長84.8%，收入佔比從7.1%提升至12.2%。公司已與DFI Retail Group、新加坡Cold Storage、菲律賓SM集團等海外零售巨頭深化合作，海外標杆項目高效落地交付。

　　不足：毛利率下滑11.6個百分點，現金銳減24%

　　光鮮的數字背後，隱藏着不容忽視的結構性問題。

　　毛利率降了，但淨利率升了——原因在於「省」出來的利潤。 2026年上半年，公司綜合毛利率從38.4%降至37.2%，下降1.2個百分點。但淨利潤率反而從5.8%提升至8.9%，提升3.1個百分點——兩者背離的根源在於費用端的大幅收縮。

　　具體來看，AI零售核心解決方案毛利率從68.3%驟降至56.3%，跌12個百分點。公司解釋稱，主要因Dmall OS項目實施交付初期毛利率較低，疊加新客戶選擇特定產品及服務範圍導致收益增加但毛利率偏低。但無論如何，12個百分點的毛利率下滑，意味着新業務的盈利能力遠不及預期，AI零售增值服務毛利率從10.4%提升至12.8%，只能少量對沖核心業務的毛利下滑。

　　與此同時，費用端全面「瘦身」。研發開支從1.90億元降至1.43億元，按年下降24.7%；一般及行政開支從1.39億元降至1.21億元，下降12.9%。員工總數從1，453人降至1，290人，員工成本從3.2億元降至2.6億元。費用的降幅遠超毛利率的降幅——這是淨利潤率逆勢上升的根本原因。

　　但利潤的「含金量」值得推敲。已售存貨成本從去年同期的0.91億元飆升至2.03億元，暴增123%。財報解釋為「向客戶交付一體化解決方案導致採購成本增加」——這暗示公司在從軟件服務向軟硬一體化交付轉型的過程中，成本結構正在發生質變。現金及現金等價物銳減24%，從8.60億元降至6.54億元，減少約2.06億元。在利潤大幅增長的背景下，現金反而加速流失。更值得關注的是，研發開支在「AI戰略升級」的關鍵時期逆勢下降24.7%，引發市場對公司技術投入持續性的擔憂。

　　風險：「物美依賴症」未解，港股通剔除風險高懸

　　多點數智最根本的結構性風險，至今仍未解決。

　　來自「物美系」的收入佔比高達60.3%。財報顯示，來自客戶A（即物美集團）的收入為6.96億元，佔總收益的60.3%。這意味着公司的獨立獲客能力仍然薄弱，業績高度依賴單一關聯客戶。一旦物美系的合作模式發生變化，將對公司收入造成毀滅性打擊。

　　AI相關收入規模仍微不足道。儘管公司大力宣傳AI戰略，但上半年AI相關收入僅為3680萬元，佔總收入的比例僅3.2%。AI尚未成為真正的收入支柱，商業化仍處於早期階段。

　　最致命的——港股通剔除風險。根據市場測算，多點數智很有可能在9月份剔除港股通。

　　一旦被剔除港股通，內地投資者將無法通過港股通渠道買入，存量北水資金面臨被動撤離壓力。對於日均成交本就清淡的多點數智而言，這將是流動性層面的致命打擊。

　　從268億到48億：上市即巔峯，此後再無反彈

　　2024年12月6日，多點數智以30.21港元的發行價登陸港交所，首發市值約268億港元。然而，上市首日即暴跌54.32%，收報13.8港元，市值蒸發過半。第二個交易日繼續暴跌44.93%至7.6港元，較發行價跌去74.84%，市值縮水至約67億港元。

　　此後，公司股價再無有力的反彈。2025年3月，公司被納入港股通後一度漲至14.98港元。但這一波反彈只是曇花一現——截至2026年8月12日，股價已跌回5.515港元，較納入港股通時的高點回撤近六成。

　　從268億港元到不足50億港元，220億港元市值在不到兩年內蒸發殆盡。