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　　來源：六里投資報

　　著名投資人、東方港灣創始人但斌近日在一場對話中，圍繞市場熱議的7月大跌、AI泡沫與否、下階段主線，以及未來5-10年的投資方向等話題，展開了深度交流。

　　但斌認為，此前的大跌，只是AI大周期當中的一小段，

　　就像看海浪一樣，如果你站在海邊，你感覺波濤洶湧；

　　但如果你站在很高的樓上，其實你看到的都是風平浪靜。

　　到了十年以後，再回望今天，可能就想不起來7月份還有這樣一個大波動。

　　AI產業革命帶來的股市上漲這中間是會有調整，因為它是一個一個波浪式前進、曲折前進的。

　　那麼，在每一波前進的過程當中，遇到這種短期挑戰的時候，

　　這個低點往往就是一個很好的買點。

　　但斌判斷，人工智能是「這個時代的主因」，看好十年長牛。

　　他認為當前 AI 與當年互聯網泡沫有本質區別，

　　頭部企業已有正反饋，部分商業正循環已經跑通，資本開支仍具備可持續性。

　　無論是亞馬遜還是微軟，甚至包括谷歌，其實季報非常好，包括它雲的增長也是非常好的。

　　他認為今年大概率類似1994年的陰十字線調整，不意味着AI時代終結，反而是孕育之年。

　　具體到投資執行上，他也建議觀察資本開支變化——若巨頭降低投入，硬件公司可能大跌，

　　但像谷歌這類的公司，如果減少開支反可能會加大派息。

　　另外，他認為A股存儲公司邏輯可行，但估值相對偏貴，需更靈活波段操作。

　　展望未來，AI在無人駕駛、機器人、納米醫療等各行業的各種應用將帶來顛覆性變革，

　　硬件和應用都有巨大的機會。

　　但斌執掌的東方港灣海外基金近期也啱啱披露完持倉。

　　談到相關的調倉變化，他強調AI依然是全力以赴的大方向，

　　但行業配置會依據產業鏈缺口和估值進行微調，

　　例如上半年將槓桿類工具TQQQ、FNGU賣出，換入存儲、英特爾等標的，

　　並在下跌中加倉，目前存儲倉位約25%。

　　如果按這一配置權重，最近美股存儲股大幅反彈，其產品淨值也應獲益不少。

　　同時，今年但斌運用了高位兩倍賣出的結構性策略，以此降低波動，提升基金穩定性，

　　海力士、蘋果的部分買入資金便來自該策略回籠資金。

　　投資報（liulishidian）整理精選了但斌分享的精華內容如下：

　　人工智能

　　是這個時代的主因

　　主持人：這幾天你真的是站在風口浪尖上，所以想請你分享一下最近一段時間對於市場的總體觀察。

　　但斌：其實今天的此刻，只是人工智能大周期當中的一小段，

　　就像我們看海浪一樣，如果你站在海邊，你感覺波濤洶湧，

　　但如果你站在很高的樓上，其實你看到的都是風平浪靜。

　　你觀察的角度不一樣，感受就不一樣。

　　如果你就看今天的此刻、這幾天、這一周、這一個月，

　　比如說7月份的波動，你感覺到好像非常大，

　　但是你到了十年以後，再回望今天，可能就想不起來7月份還有這樣一個波動。

　　就看你怎麼樣的觀察角度。

　　其實過去我說，投資是比誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持。

　　這裏面看得遠——遠見，對我們做投資特別關鍵。

　　因為賺錢不是一件特別容易的事情。

　　過去的幾個技術時代都是十年以上的周期，

　　比如電子硬件時代、互聯網時代、移動互聯網，都是十年以上周期。

　　你想人工智能怎麼可能三、四年就結束了。

　　所以，從十年的角度來看，

　　7月份這一個月的波動，在這個大時代的面前，其實不算什麼。

　　但是為什麼掙錢這麼難呢？

　　因為它不是一下子達成的。

　　過去我也反覆強調，投資要找主因，不要被次要因素所幹擾。

　　這個主因其實就是人工智能，是這個時代的主因。

　　看好AI十年長牛

　　敢於在下跌中佈局

　　主持人：你在7月時候的表述，說直接把子彈打光，重倉AI股，為什麼會給出這樣一個判斷？有哪一些比較直觀的產業、估值的信號，支撐你做出這樣一個逆勢佈局的決定？

　　但斌：首先，我們是看十年長期牛市。

　　這個怎麼判斷呢？

　　我其實也是借鑑前幾個技術周期，就是人類經濟增長的規律，基本上都是十年以上的周期。

　　如果你看一個十年的大牛市的話，

　　這中間是會有調整，因為它是一個一個波浪式前進、曲折前進的。

　　那麼，在每一波前進的過程當中，遇到這種短期挑戰的時候，

　　這個低點往往就是一個很好的買點。

　　我自己研究全球資本市場發現，

　　如果你的持有周期拉長的話，比如以10年或者15年為角度，

　　其實任何一個位置買進都是可以賺大錢的。

　　當然你說我能不能找到一個非常好的買點？能不能找到一個低點去投？

　　你這麼想的話也沒錯，

　　但是有一個問題是，你怎麼知道那個位置是一個低點？

　　當然你說有很多指標可以判斷，

　　比如像美股裏面有VIX恐慌指數，歷史上每一次恐慌指數超過50，都是最好、最絕佳的買點。

　　比方說像2008年，像2020年疫情發生的時候，還有像去年貿易戰的時候，它的恐慌指數都是達到了非常高的指標。

　　中國沒有這個恐慌指數可以參考，但是全球有，你可以參考一下這個恐慌指數的情況。

　　但是從另外一個角度，我覺得投資還是要有點遠見和信念。

　　如果你沒有遠見和信念，別說大的波動，一般的波動就可以讓你在低位不敢買。

　　一波波的股市變動，就會讓你錯失一個時代。

　　如果你沒有信念，怎麼敢在去年貿易戰最低點的時候買呢？

　　怎麼敢在今年4月份美伊戰爭的時候的低點買呢？

　　你想着要碰到一個低點買，

　　但是，當這個低點真正出來的時候，你那時反而也不敢買了。

　　就像這兩天，7月29號、30號最低點時候，你敢買嗎？

　　沒有信念你也不敢買，就算低點到了你眼前，都不敢買。

　　而且很多散戶，他是高點敢買，敢追高，但低點的時候不敢買。

　　下跌的時候敢買股票，這對專業投資人來說，也是一門需要掌握的技術，需要克服的一種心理挑戰。

　　AI資本開支尚可持續

　　商業正循環已部分跑通

　　主持人：如果AI資本開支繼續走高，短期之內又沒有辦法那麼快兌現的話，你會不會擔心市場又經歷一次類似當年互聯網泡沫那樣一個很深度的調整？

　　但斌：當年的互聯網泡沫，首先我們說它已經走了10年，

　　從1990年到2000已經走了10年，它的力量已經用盡了。

　　而每一個大周期，如果沒有個10年，其實它的力量很難用盡。

　　現在大家擔心資本開支過高、現金流能不能持續的問題，

　　當然我們可以看到，像英特爾也是發股票去孖展了，

　　谷歌也發債了，巴菲特也投了100億去參與，

　　但主要還是用它們的自有現金流在做開支。

　　到目前為止，我們還沒有看到大規模發股票孖展等情況，

　　至少在目前看，這些公司在投資方面的持續性還是可以的，

　　看到明年這些資本開支還是增加的，所以說這一點我覺得是沒有問題的。

　　而且更重要的是，從啱啱過去的7月份、8月份的季報來看，

　　至少這個正循環的邏輯，目前是跑通了一部分。

　　有人不相信這個能跑通，但至少跑通了一部分。

　　無論是亞馬遜還是微軟，包括谷歌，其實它的季報是非常好的，

　　包括它的雲業務增長也是非常好的，它這次跌下來是因為幾個科學家走了。

　　其實我們看到幾個巨頭的資本開支，AI的投入，已經有正反饋了。

　　目前我們需要觀察的是什麼呢？

　　過去像我用豆包，就是比較簡單的文字溝通，或者做做數學題等等。

　　但是現在我們觀察到AI的應用，已經不僅僅是這一類的應用了，

　　它對各個行業的推動是非常大的，比方說像製藥，金融，各行各業對AI的應用增加了很多。

　　所以，我覺得目前它的應用應該是在各行各業進展非常快的，不存在好像說AI沒有用，

　　其實互聯網泡沫之後誕生了很多應用公司，

　　現在AI應用只是啱啱開始，所以我不認為它會類似於互聯網的泡沫。

　　更重要的是互聯網的大多數公司當時還沒有盈利，

　　而現在AI支撐的這些行業和企業都是有鉅額盈利的。

　　這跟互聯網泡沫是完全不一樣的。

　　比方說海力士等等這些，你想想按照它明年的市盈率，可能就3、4倍。

　　如果說這是一個10年以上的周期，

　　或者我們說它從一個強周期變成一個弱周期，

　　那它這個估值再跌，我覺得那可能就是給你送錢的了，那就是天上掉餡餅。

　　海外基金

　　採用高位兩倍賣出策略

　　主持人：大家最關注的就是又看到了你的持倉出現了變化，可不可以和大家分享一下，這個持倉變化考量是什麼？

　　但斌：去年到今年，其實我們調倉主要是把微軟這些我們認為可能會受AI衝擊的持倉給處理掉。

　　另外，今年上半年，我們是把槓桿工具賣了，

　　原來買了差不多各10%的TQQQ、FNGU，三倍做多的工具，

　　因為我是看大牛市，所以買了這些，

　　這些產品其實盈利非常高。

　　這些標的賣了後，換成了存儲、英特爾等這些公司。

　　所以說，沒有什麼特別的變化，AI的方向，我們還是全力以赴。

　　當然中間的行業我們可能會微調，

　　比如像存儲，

　　其實去年的時候，我們的研究員就一直在跟我推，

　　坦率說我在存儲上的投資稍微晚了一點，而且沒有像英偉達或者谷歌那麼重的倉，

　　當然現在倉位也不少，差不多也有25%左右了。

　　我們東方港灣是個long-only基金（純多頭基金），我們只做多不沽空，

　　所以，我們的變化，始終是圍繞產業鏈供給關係最核心的結構變化去做的，另外也考慮到估值。

　　另外，今年除此以外，我也用了一些結構性的策略。

　　比如說高位兩倍賣出的策略，

　　以某公司為例，比方說它現在1000塊錢，我現在就可以按1700目標價去賣，賣的時候，如果它超過1700，你就要兩倍賣出減倉，本來賣1萬股，現在要賣2萬股，就是這個策略。

　　可以規避一定的風險，少賺一點，但是能讓你的基金表現得更穩定一些。

　　我們今年採取了很多類似這樣策略。

　　比方說我們買海力士的最後一筆錢，主要是用高位賣出策略回來的錢做的；

　　我們買入蘋果也是類似這樣一個策略，用高位賣出的錢根據目前的情況做了一些微調。

　　AI行業龍頭公司

　　大概率還能創新高

　　主持人：A股英偉達產業鏈龍頭後續還會有新高嗎？這些龍頭是不是能成為全球核心標的？

　　但斌：我覺得大多數在整個行業裏面屬於龍頭的這種公司，大概率還能創新高。

　　因為現在不是2000年，

　　在東方港灣年會上，我也說今年大概率類似像1994年，

　　它不是AI到頂的一年，它應該是個孕育的一年。

　　在1991年、1992年、1993年大漲三年以後，1994年它其實是個陰十字，

　　它是調整的一年，但它不意味着互聯網時代結束，

　　1995年到1999年，甚至是包括2000年開始的時候，其實它也是漲的。

　　其實一樣，2023年、2024年、2025年大漲三年以後，今年有一個調整，我覺得都很正常。

　　但是，它絕不意味着人工智能時代結束。

　　我覺得可能大多數人都有共同的判斷，

　　現在這個時代，AI時代應該比前三個時代是更具顛覆性的一個時代。

　　有人評價說AI革命可能是人類歷史上最後一次革命，

　　如果是這麼看的話，很可能今年還是大年；

　　它可能連漲十年都有可能。

　　這個時代，其實不僅僅是給碳基生命創造了一個新的技術革命的開端，

　　它很可能是為硅基生命開啓了新的時代。

　　我們過去幾千年的經濟增長，是1%、3%、5%的增長，

　　但是到了人工智能時代，硅基生命來的時候，

　　它的經濟增長規模，按馬斯克說的一個人配三個機器人的話，

　　那GPU的需求，雲的需求，人工智能需求用量是幾何級的增長。

　　還有一種說法是AI時代，人類有可能永生了，

　　怎麼永生？

　　我們的大腦消耗巨大的能量，如果你的大腦被GPU所取代了，

　　被一個數據中心所取代了，那它需要多少的基礎設施，多少人工智能的東西？

　　A股存儲估值或偏高

　　需波段操作、靈活應對

　　主持人：您微博最近發了，部分倉位轉到了存儲板塊，想問問你A股的存儲公司是不是和美股、韓股的存儲公司一樣，具有同樣的持有價值？

　　但斌：坦率說，我們A股相關的公司，就是同樣的公司，

　　我們的估值比他們貴一些。

　　從邏輯上來說，我覺得是可行的，

　　但是如果從估值的角度來說，這個挑戰會比較大。

　　貴的東西，我剛纔說了，投資起來挑戰就非常大。

　　其實，我在A股裏面的體會是什麼呢？

　　就是可能還是要適當做一下波段，

　　它可能不太像美股這幾個巨頭，

　　美國結構性工具很多，你可以在持長倉的過程中，用兩倍高位賣出策略，

　　在你長期持有過程中，降低持倉成本。

　　但是A股裏面你可能只有一種賺錢方法，所以需要你稍微靈活一點。

　　觀察資本開支變化

　　識別產業周期信號

　　主持人：你判斷AI十年大周期，如果產業兌現不及預期的話，那麼觸發策略調整的明確條件會是什麼？

　　但斌：你可以觀察公司的季報，

　　因為這些公司的資本開支是很重要的一點，

　　就是如果這些公司的資本開支降低了，那它會出現一個變化，

　　像英偉達這些硬件公司，它們就可能會出現大幅調整。

　　但是像谷歌，如果它不投了，它又可以用這個錢派息了，

　　像亞馬遜等等這些公司，它的資本開支如果告一段落，反而可能又煥發新的生命力了。

　　至少到目前，我們看到它的鉅額資本開支是產生了正回報。

　　而且我個人的一個判斷，

　　因為AI時代跟互聯網不太一樣，互聯網時代它是從無到有，有很多小公司。

　　但這次，其實是巨頭之間的競爭，

　　因為能投幾千億美金的公司寥寥無幾，

　　這些公司經過5年、10年的鉅額投資以後，因為一般的公司投不起，它建立了巨大的優勢，一般的公司就不行了。

　　其實，我們看到國內的互聯網巨頭，今天因為資本開支增加，可能有點下跌。

　　但這是一個短期情況，

　　如果AI時代進行到一定程度，這些鉅額投資的公司，反而可能又有新的優勢了。

　　所以說，我們做投資還是要觀察具體這些指標的變化，

　　我想這個可能是一個很重要的觀察點，

　　而且觀察的時間點要非常敏銳，因為這關係到財富的巨大變化，目前的硬件公司建立的優勢可能會有很大的毀滅性的變化。

　　這個時間點要非常注意。

　　當然，投資總是要不斷觀察。

　　你能夠看到這種風險，但是你也要去判斷這個風險是不是真的是風險？