作者：王偉偉/F0257412、Z0001897/
一德期貨有色金屬分析師
核心觀點
本輪銅價上漲是「礦端減產+政策禁令+庫存緊張+宏觀轉暖」四重共振的結果。
供應端：剛果（金）出口禁令、智利產量創近20年同期新低、全球礦企產量指引集體下修，疊加國內TC深度負值下的減產共識，全球供應緊縮格局持續固化。
庫存端：LME庫存連續42個交易日下降、現貨升水突破400美元/噸，非美地區可交割貨源偏緊。
短期：銅價震盪偏強，需密切關注LME庫存變化及美國進口關稅政策落地節奏。
1． 行情回顧：銅價創階段新高
2026年8月以來，國內外銅價延續強勢拉升態勢。COMEX銅8月6日創下6.8665美元/磅的歷史新高。滬銅主力合約突破108，000元/噸，接近年內高點。價格上行的核心驅動是受供應端擾動、庫存結構緊張與宏觀預期改善的共同作用。
下面，將從供應、庫存、需求、產業鏈及後市策略五個維度展開分析。
2． 供應端：全球礦端緊縮格局固化
2.1 海外礦山：政策擾動與產量下修
全球銅礦供應正面臨政策收緊與生產擾動的雙重衝擊，核心變化體現在三個方面：
剛果（金）出口禁令：8月6日，剛果（金）正式禁止銅鈷精礦出口，旨在扶持本土深加工產業，直接切斷全球重要原料供給渠道，引發市場對銅原料短缺的強烈擔憂。
智利主產區失速：智利銅2026年2季度產量確實按年下降7.7%，創下近20年以來同期最低水平。下滑主要受礦山老化、礦石品位下降及運營問題影響。
行業性減產確認：統計顯示，20家海外主要銅企2026年銅產量指引中值按年減少22.5萬噸，降幅約1.76%，礦端供給收縮已成為行業共識。
2.2 硫磺與硫酸：中長期成本約束
硫磺短缺是銅供應緊縮的重要中長期催化因素，但並非近期直接推動銅價快速上行的主因。
傳導邏輯方面，全球約21%的精煉銅來自SX-EW溶劑萃取電積法，每生產1噸溼法銅需消耗約3.5噸硫酸，硫磺成本佔硫酸生產成本的70%以上。俄羅斯延長硫磺出口禁令、霍爾木茲海峽航運受限等因素共同推升硫酸價格。硫酸短缺直接衝擊剛果（金）溼法銅生產，中國停供硫酸亦影響智利SX-EW產能，金屬冶煉面臨「無酸可用」的困境。
硫磺是「慢變量」，通過抬升成本曲線和限制中期產出加深供需缺口。
2.3 國內冶煉：TC深度負值下的減產共識
國內冶煉端正面臨「原料不足+加工費深度負值」雙重擠壓，減產已從預期變為現實。
整體呈「冶煉降、加工弱」格局，核心制約在礦端原料短缺而非需求端。
冶煉企業應對策略：通過長單鎖礦減少現貨依賴、降負荷疊加檢修避虧、副產硫酸漲價收益對沖部分虧損、調整原料結構增加廢銅使用比例。
3． 庫存與資金面：非美地區現貨緊張
LME近月合約呈現深度Back結構，現貨升水顯著擴大，可交割貨源偏緊，資金與基本面形成正反饋。
LME銅庫存已連續42個交易日下降，創下自2014年以來的最長連降紀錄。庫存已降至約20.5萬噸，較年初水平幾近腰斬。
LME可流通貨源：在剩餘的20.5萬噸庫存中，近半數（約50%）已被標記為「註銷倉單」，意味着這部分銅已被預訂提取，實際可供新買家交易的流通貨源極其有限。
LME現貨升水飆升：升水突破400美元/噸，創2021年以來最大。
美國COMEX庫存高達66.72萬噸，佔三大交易所總庫存比例近70.8%，關稅預期驅動銅持續流向美國，形成「COMEX累庫、LME去庫」的極端分化。
4． 需求端：淡季與旺季預期博弈
當前國內銅消費處於傳統淡季，終端需求呈現結構性分化。8月空調排產按年下降約17%，地產端需求仍偏弱，高銅價對下游採購形成一定抑制。精銅杆企業開工率約59%，處於近年同期偏低水平。
但市場對「金九銀十」旺季存在預期，電力投資、新能源及AI數據中心等領域的銅需求保持韌性。後續旺季兌現程度將是驗證銅價上方空間的關鍵因素。若旺季需求不及預期，可能成為銅價回調的觸發點。
5． 產業鏈影響：上中下游利潤分化
銅價上漲對產業鏈影響分化，呈現「礦端最受益、冶煉端受壓有對沖、加工端被動承壓」的格局。
6． 後市展望與交易策略
6.1 核心影響因素
長期核心邏輯：礦端供給剛性（新礦開發周期約10年、智利老礦品位下降）、能源轉型需求（AI數據中心/電動車/電網）、硫酸約束抬升溼法銅成本曲線、冶煉產能天花板。
供應端：剛果禁令執行力度、智利礦山恢復進度，印尼Grasberg復產和Cobre Panamá重啓（利空遠期）；
庫存：LME去化持續性（偏多）、COMEX-LME套利（偏多）；
需求：國內「金九銀十」旺季兌現程度（關鍵驗證）；
宏觀：聯儲局9月議息、美元走勢；
政策：美國精煉銅進口關稅落地節奏。
主要下行風險：全球經濟衰退導致需求崩塌；美國關稅政策落空引發COMEX庫存迴流LME；終端需求持續走弱；礦山復產超預期。
6.2 價格走勢判斷
LME銅：短期震盪偏強，距歷史高點僅一步之遙。在庫存未持續迴流、現貨緊張未解除前，Back結構將持續支撐近月價格。需警惕干預措施或關稅預期落空引發劇烈回調。
滬銅：震盪偏強，受國內淡季制約，漲幅弱於倫銅。內外價差維持在不利於進口的水平，進一步加劇國內現貨偏緊格局。上方關注110，000元/噸壓力，下方支撐105，000元/噸。
6.3 交易策略建議
LME銅：短期震盪偏強，距歷史高點僅一步之遙，庫存未持續迴流，現貨緊張未解除前Back結構將持續支撐近月；需警惕LME干預或關稅落空引發劇烈回調。
滬銅：震盪偏強，受淡季制約漲幅弱於倫銅。內外價差維持在不利於進口的水平，進一步加劇國內現貨偏緊格局。
交易策略：
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趨勢：震盪偏強，回調逢低做多或採購；
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套利：持續關注正套（買近拋遠）賺取月差擴大；
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期權：賣出虛值看跌收權利金或構建看漲價差；
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套保：礦山高位逐步賣出套保鎖定利潤，冶煉廠原料端買入套保，下游按需採購/看漲期權鎖成本上限。
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關注：LME庫存變化、政策動向尤其是美進口銅關稅政策。
編輯：武宇傑
審核：吳玉新/F0272619、Z0002861/
複覈：於心悅
報告製作日期：2026年8月18日
交易諮詢業務資格：證監許可〔2012〕38號