傳統60/40股債組合的避險邏輯正在遭遇挑戰，黃金或重新站上資產配置的「防禦C位」。

摩根士丹利首席美國股票策略師兼首席投資官Mike Wilson近日表示，黃金已經處於持續約25年的長期牛市中，並稱其是當前投資組合中不可或缺的防禦性資產。在他看來，2026年的核心市場敘事之一，是從黃金、白銀向稀土、能源乃至半導體擴散的「大宗商品輪動」。

這一輪行情背後有着相似的邏輯：在股票與債券相關性上升、傳統分散化策略效果減弱的背景下，投資者正尋找具有商品屬性的資產，以對沖股票組合風險。

不過，摩根士丹利對黃金後續走勢並非毫無保留。該行商品策略師維持2026年下半年金價5200美元/盎司的目標，但認為ETF資金流能否明顯回升，將是金價能否兌現這一目標的關鍵。

60/40失效，黃金成為新的防禦工具

Wilson將2022年的「股債雙殺」視為投資者重新審視傳統資產配置框架的關鍵節點。

在那一年，股票與債券同步下跌，傳統60/40組合賴以維持的風險對沖功能失效。Wilson認為，這意味着投資者不能再簡單依賴債券來對沖股票風險，需要尋找新的防禦性資產，而黃金正是其中的核心選擇。

「我們一直是黃金的堅定支持者」，Wilson表示，黃金的價值並不在於生息，而在於其防禦屬性。他同時建議，固定收益配置縮短久期，以降低利率風險。

從黃金到半導體，一場商品輪動正在展開

Wilson對黃金的長期判斷十分鮮明：這輪牛市已經持續約25年，只是直到今年年初，市場纔開始更加廣泛地意識到這一點。

在他看來，2026年的市場並非單一資產行情，而是一場從黃金、白銀擴散至稀土、金屬、能源，再到半導體的連續輪動。

這些資產看似分屬不同板塊，但共同特徵是具有較強的商品屬性。Wilson認為，這反映出投資者正在系統性尋找能夠脫離傳統股債框架、同時對沖權益風險的資產。

換言之，黃金的上漲並不只是地緣政治避險交易，更是資產配置邏輯發生變化的結果。

5200美元目標，關鍵還看ETF資金

相比Wilson對黃金長期牛市的樂觀判斷，摩根士丹利商品團隊對金價短期能否繼續上行則更加謹慎。

據彭博報道，摩根士丹利策略師Amy Gower和Martijn Rats在6月22日的報告中指出，如果黃金ETF資金流入無法實質性回升，金價在2026年下半年達到5200美元/盎司將面臨較大挑戰。

兩位分析師指出，央行購金可能繼續保持韌性，但ETF資金對利率預期更加敏感。目前黃金需求中「缺失的一環」正是ETF資金，而這一部分需求仍受到聯儲局政策路徑、實際收益率以及美元走勢的制約。

Gower此前於5月6日重申5200美元的年末目標，同時指出，黃金近期承壓的一個重要原因，是中東衝突帶來的能源供應衝擊推高通脹預期，進而壓縮聯儲局降息空間。

在這種情況下，黃金對貨幣政策的敏感性暫時蓋過了其避險屬性。Gower表示，金價反映的不只是單一事件本身，更重要的是市場對事件可能引發的政策反應的定價。

聯儲局路徑決定黃金下一步

利率仍是黃金能否進一步上行的核心變量。

摩根士丹利基準預測認為，聯儲局將在2027年1月和3月分別降息一次。Gower認為，如果這一政策路徑兌現，將為黃金提供支撐，尤其是對政策信號高度敏感的ETF資金，有望重新流入黃金市場。

黃金與實際利率的聯動也正在重新增強，但風險同樣存在。如果市場開始重新定價聯儲局長期維持高利率，甚至進一步加息，實際收益率和美元走強都可能對黃金形成壓制。

此外，即便地緣政治風險緩和，黃金的上漲空間也未必能夠無限打開。由於金價本身已經處於高位，過高的價格可能反過來抑制ETF、央行以及消費者的新增需求。

因此，對黃金而言，真正決定下一階段行情的，或許不只是地緣政治風險本身，而是聯儲局利率路徑能否轉向、實際收益率能否下行，以及沉寂已久的ETF資金能否重新迴流。