一德菁英匯 作者：何牧/F0279329、Z0012371/
一句話定調：鎳礦在等配額，鎳鐵在等需求，不鏽鋼在等旺季——三個「等」字，全是震盪。
01、價格全景：都在往下走，但還沒崩
截至8月19日，滬鎳主力合約收於127，850元/噸，LME鎳17，130美元/噸，8月以來整體震盪偏弱。不鏽鋼主力合約14，260元/噸，304冷軋無錫現貨報15，200元/噸，基差940元/噸。
上周（8月10-14日）變化：
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滬鎳主力：從130，310元/噸跌至127，040元/噸，周跌幅2.62%
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不鏽鋼主力：從14，730元/噸跌至14，115元/噸，周跌幅3.75%
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304現貨（無錫）：穩定在15，500元/噸，鎳價跌但現貨沒跟上，基差走闊
核心矛盾：鎳價在等印尼配額落地，不鏽鋼在等「金九銀十」見真章。兩個都還沒等到，所以都在跌，但跌得磨磨唧唧。
02、鎳：配額博弈是最大的變量，沒有之一
第一層：印尼配額——消息滿天飛，真相在原地
這是當前鎳市場最核心的矛盾。印尼RKAB年中配額調整，各方博弈已經到了白熱化階段：
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WBN礦山：申請追加2500萬噸溼噸配額，但ESDM部長公開否認已批准，表示「不願公開具體配額」；
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APNI（印尼鎳礦商協會）：表態配額維持2.6-2.7億噸，僅選擇性增發給原料庫存偏低的冶煉廠，礦端偏緊預期邊際鬆動；
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總統府折中：5月設立的大宗商品出口機構DSI退讓，改為只負責監控交易；
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出口管制：印尼財政部6月起對鎳鐵出口實施新規，要求取得檢驗報告和出口許可，2027年起僅能由國有企業出口；
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出口障礙：印尼海關出台全新查驗規則，強制檢測貨物中的稀土元素及鈾等放射性物質，一度影響鎳等核心大宗商品出口流通。但8月7日ESDM確認鎳等礦產出口障礙已解決，首批放行在即；
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RKAB審批規則：補充配額申報窗口僅7月1日-31日，新增配額必須綁定印尼本土自有冶煉產能，純採礦企業增產申請大概率駁回，個案逐企審批，最終新增總量存在極強不確定性。
一句話總結：WBN說批了，ESDM說沒批，APNI說可以加但加得少，市場說「你們先吵完再叫我」。
第二層：礦端成本——基準價小幅上調，但升水已近底部
8月下半期HMA鎳基準價定為16，960美元/噸，較上半期16，646美元/噸上漲314美元。Ni：1.5%基準價（HPM）58.54美元/溼噸，實際成交+2~+5美元/溼噸升水，升水已接近底部，冶煉廠繼續壓價空間有限。
菲律賓1.5%品位CIF報價65美元/溼噸，1.3%品位CIF45-47美元/溼噸，雨季結束供應回升，但運費維持強勢。
觀點：礦端成本有底，但上行驅動不足。配額落地前，礦價窄幅震盪。
第三層：精煉鎳——高庫存是最大的空頭武器
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中國精煉鎳庫存：116，783噸（截至8月14日），其中倉單庫存101，387噸；
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LME鎳庫存：264，732噸（截至8月14日），全球顯性庫存合計超37萬噸；
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國內精煉鎳排產下降，開工率降至55%，煉廠利潤壓縮明顯，部分企業已降負荷生產。
觀點：庫存高是事實，但邊際在改善——累庫速度放緩，且部分企業在減產。極限現金成本約125，400元/噸，成本支撐較強。
03、不鏽鋼：成本在跌，庫存在漲，旺季還沒來
第一層：排產還在衝高
8月國內不鏽鋼粗鋼計劃量384萬噸，按月+4.4%，按年+10%。其中300系排產197.55萬噸，按月+7.14%。
物流偏慢，到貨節奏延遲，意味着物流正常後，供應壓力將快速釋放，考驗下游承接能力。
第二層：需求淡季，旺季還沒來
傳統消費淡季下，家電、廚衛、裝飾等領域僅維持剛需採購。地產走弱對建築用鋼持續拖累，基建邊際支撐有限。織造端沒有新訂單，滌絲產銷清淡——不鏽鋼的下游比鎳的下游更難受。
唯一的好消息：三元前驅體排產維持高位，7月三元正極材料產量89，220噸，按月+2.48%，對鎳需求有較強韌性。
第三層：庫存——重回累庫通道
截至8月13日，國內89家樣本企業不鏽鋼社會庫存110.59萬噸，周按月+1.75%。300系庫存有所上升，絕對水平仍處高位，供應回升預期下庫存壓力尚未根本緩解。
第四層：成本——鎳鐵跌、鉻鐵跌，支撐在鬆動
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高鎳鐵價格持穩在1，134元/鎳點附近，但市場傳言鎳鐵過剩預期加強，遠期看跌；
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高碳鉻鐵8，000元/噸，港口庫存高位，南非粉貨源充足壓制礦價，8月主流鋼廠招標價普遍下調；
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按鎳鐵1，150元/鎳，不鏽鋼現金成本在1.44萬元/噸，而1.41萬元的不鏽鋼已經「price-in」的是1，110元/鎳的鎳鐵預期。
觀點：不鏽鋼的利潤被上下擠壓。外購高鎳鐵工藝生產304虧損1，134元/噸，這是鋼廠挺價的原因，但也是市場承壓的根源。
04、產業鏈利潤：一道「誰都在虧，誰都不願先停」的數學題
核心矛盾：礦端不松，冶煉端虧損，但不鏽鋼還在加量生產。這種「虧着也要幹」的狀態，說明上游礦端政策扭曲了傳導機制，讓市場信號失靈。
三元電池和300系不鏽鋼的終端需求有較強韌性，與年初市場悲觀預期嚴重不符。
05、三個需要盯死的信號
印尼配額落地——核心變量，沒有之一。WBN2500萬噸配額批不批，批多少，直接決定鎳礦價格走向。批了，礦價下行，鎳價再下一個台階；不批，供給偏緊，鎳價有支撐。
鎳鐵庫存變化——鎳鐵月度累庫+5%，但本周邊際輕微去庫0.3至9.8萬噸。累庫趨勢能否逆轉，是判斷鎳鐵價格底部的關鍵。
「金九銀十」能否兌現——8月底到9月初是不鏽鋼需求恢復的第一個觀察窗口。如果旺季不旺，不鏽鋼的累庫壓力將進一步加劇，14，000元這個整數關口就很難守住。
06、結語
鎳和不鏽鋼，現在是兩個「等」字頭的品種。
鎳在等配額落地，不鏽鋼在等旺季到來。在等到的過程中，礦價在跌但跌不快，庫存在高但高得鈍化，虧損在擴大但還在生產。
這種行情，最怕的就是方向感太強。震盪偏弱的格局下，做多要有耐心，沽空要有信號，正套暫時沒性價比。
耐心等待，比盲目出手更重要。
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編輯：武宇傑
審核：李金濤
複覈：於心悅
交易諮詢業務資格：證監許可〔2012〕38號