炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　本周三大指數調整，上證指數跌0.56%，深證成指跌1.81%，創業板指跌2.23%。後市將如何發展？看看機構怎麼說。

　　中信證券：科技股調整不能簡單歸因於美國長債利率高企，背後是AI股遠期定價問題

　　科技股近期的調整不能簡單歸因於美國長債利率高企，調整的背後是AI相關股票的遠期定價問題，有三個關鍵敘事變量：1）商業化的速率和空間是否跟得上市場預期；2）算力優勢是不是帶來份額和定價權優勢；3）當期的算力差距是否會明顯拉開遠期的AI模型差距。這其中當前共識性擔憂是商業化的速率和空間，最大的潛在變量是「防蒸餾」是否在未來會重新拉大模型差距。至於宏觀因素，美國財政部宣佈回購長債的影響十分有限，不過短期內美元走弱和加息預期的走弱都有利於全球市場K型分化的收斂。然而，造成美國長端利率持續上行的因素並沒有發生根本性變化，未來一段時間可能還會出現持續擾動。在這些外部擾動影響下，A股短期內的資金結構決定了市場博弈的複雜性還在提升，這種震盪市階段要控制心理預期，避免過多的宏大敘事。

　　廣發策略：美債利率對A股而言，可「錦上添花」，較難「雪中送炭」

　　對於A股來說，在產業周期主線明確的行情中，產業周期是分子、美債利率是分母，兩者方向的四種組合對應四種行情走法。

　　（1）同向組合（情形1、3）由產業基本面定價，美債利率通常隻影響斜率和短期波動，但不改變方向。2026年美債利率中樞上移，AI鏈走勢並未因此直接轉向。

　　（2）反向組合（情形2、4）分子分母共振，形成雙殺或雙擊。情形2是利率上行疊加產業下行，分子分母同壓股價，比如2022-23前三季度的新能源、2022年的全球科技；情形4是利率下行疊加產業上行，分子分母同抬股價，比如2023年一季度至24年三季度、2025年下半年的AI產業均是。

　　因此判斷產業主線，第一性原理是對盈利周期位置的判斷。

　　（1）若產業趨勢向上，則美債利率的快速上行可能帶來階段性衝擊，但通常不改變上行方向；

　　（2）反過來，若產業趨勢向下，則美債利率的回落即使帶來階段性修復，但也很難扭轉下行趨勢。

　　（3）另外，從定價角度，美債利率趨勢上行，衝擊最大的是長久期資產，包括現金流分佈穩定的藍籌，以及未盈利高估值、現金流分佈在遠期的科技，而處於產業爆發周期中的資產反而受估值定價的衝擊較小。

　　申萬宏源：9月反彈延續，結構選擇重點是尋找超跌反彈中，能夠更大程度上修復跌幅的方向

　　AI鏈內部更加關注非機構重倉方向，國產算力鏈和AI小盤股「中期掩護短期」。另外，全球算力鏈中，景氣向下拐點出現較晚，短期有新增催化的方向，也容易兌現高彈性，典型是存儲和PCB，這些產業鏈也需挖掘新的算力通脹細分和新標的。

　　9月後，市場可能預期科技震盪調整波段拉長。對應，非科技方向跑贏的時間拉長；調整波段增加，高股息資產有絕對收益的時間拉長。非科技賽道方向，創新藥和CXO，是已演繹資金正循環的方向。貴金屬共識快速形成，也有望演繹資金正循環。同時關注工業金屬和基礎化工的機會。中期，調整波段增加，高股息資產可能反覆有機會。繼續提示，中證800指數權重–26Q2公募基金持倉權重，可能是尋找高股息資產的有效思路，重點關注銀行、非銀金融、食品飲料和公用事業。

　　光大證券：財報季或將是下半年最好的配置窗口

　　市場或將反彈，8月中報密集披露期有望成為市場從估值消化切換至盈利驅動的拐點，財報季或將是下半年最好的配置窗口。市場當前的核心擔憂在於海外AIcapex可持續性，但2020年以來至少兩輪類似辯論最終均由下一期業績數據終結，每次辯論都會伴隨板塊10%-20%的回調，隨後行情在數月內完成修復。當前國內外科技盈利均保持高增長，同時整體盈利增速也在PPI的帶動下持續回升，全A非金融中報盈利增速有望達15%左右。

　　疊加政策層面的系統性支持以及A股對海外衝擊敏感性持續下降，8月中報密集披露期有望成為市場從估值消化切換至盈利驅動的拐點，財報季或將是下半年最好的配置窗口。

　　配置上建議圍繞三條業績主線展開。首先是科技硬件（半導體/AI算力/存儲），這是本輪業績改善最強的方向；其次為漲價鏈（有色/化工/煤炭），直接受益於PPI回升，業績兌現確定性高；第三條主線為出口製造（儲能/電力設備/汽車），受益於全球製造業補庫與供應鏈優勢。此外，非銀金融、醫藥/CRO（創新藥出海）、軍工（訂單拐點）等方向中報景氣度同樣值得關注，整體呈現多條業績主線並行的格局。

　　東方證券：調整並非對AI產業趨勢的整體否定，而是資金在產業鏈內部按業績兌現程度重新排序

　　過去一周中美AI產業同步進入業績兌現與估值重估共振的階段。國內端，百度、阿里等算力與平台廠商AI收入持續高增，兆易創新、普冉股份、復旦微電、中微半導等芯片企業半年報盈利大幅釋放，華天科技受益封測需求景氣回升，中際旭創、長飛光纖、天孚通信等光模塊環節業績彈性較為突出，AI辦公與配套材料環節同步抬升；孖展端，長存控股科創板IPO獲受理並計劃大額募資投向量產線升級，宇樹科技上市首日股價較發行價上升逾過六倍。海外端，存儲龍頭大規模回購並上調股東回報下限，Anthropic年化營收運行率突破650億美元並仍在快速抬升，Fractile拿下其推理芯片訂單後估值數月跳漲逾六倍，OpenAI衝擊萬億美元量級上市。

　　高頻數據顯示模型層在降價換量，需求總量並未萎縮，本周Token支出指數的拐點標誌量增重新主導，而硬件與孖展兩端仍在同步收緊。大語言模型Token支出指數自5月底見頂後深度回撤，本周連續反彈，出現這輪調整以來的首次拐頭，同期OpenRouter周度Token用量卻持續創新高，支出下降而用量上升，表明這輪降溫來自模型單價的快速下壓，而非推理需求萎縮。硬件端與模型端走勢相反，H100租賃價格維持高位，DDR5現貨價創歷史新高，算力與存儲仍處供不應求，模型層的降價正在把更多增量需求壓向本就緊張的硬件供給。這一組合意味着雲廠必須繼續加大資本開支才能承接用量擴張，而孖展端已開始定價這一代價，五家雲廠信用利差維持高位，甲骨文利差已連續多個月高於高收益基準，股債定價的分化說明市場對雲廠靠債務擴張算力的可持續性已經出現分歧。

　　過去一周中美AI板塊同步回調，回調結構呈現明確的業績驗證度分層。美股回調由算力硬件主導，雲廠與應用軟件相對抗跌，價值分配出現階段性回擺；A股光模塊表現較好，算力芯片回撤最深，業績兌現度構成分化主線。整體來看本周的調整並非對AI產業趨勢的整體否定，而是資金在產業鏈內部按業績兌現程度重新排序。

　　興業證券：9月將是科技重要的決勝窗口

　　9-10月，隨着油價階段性回落、疊加市場對26年加息預期的重新定價，美國長債利率有望見頂回落。對於科技股而言，將是繼7月微觀流動性壓力緩和後，宏觀流動性改善所提供的第二次分母端邏輯支撐，有望為行情再度凝聚共識提供有利契機。

　　因此，隨着9月開始，海外超長債上行、ARR不及預期等相關擔憂開始陸續緩解，屆時將迎來科技板塊重要的決勝窗口。

　　中長期來看，即使財政擴張、AI發債擠佔等中長期慢變量難以快速緩和，推動全球利率中樞上移，但景氣和產業趨勢依然是主導本輪AI行情的核心矛盾。

　　浙商證券：無需對市場過分悲觀，修整過後依舊還有再度上攻的能力

　　展望後市，儘管市場在連續反彈之後短暫步入調整，但是從時間-結構關係上來講，我們依舊認為中線反彈尚未結束，目前只是在「進二退一」的「退一」過程中，整理後依然還有繼續反彈的可能性。以大盤視角看，上證指數本周最高反彈至3994點，接近5月以來下跌的0.5分位和4000點關口，在此遭遇壓力進入修整屬於正常行為，夯實整固以後有望繼續上攻；以科技股視角看，創指本周反彈至3747點，接近6月底以來下跌的0.5分位，在此進入「退一」過程同樣合理，而修整過後依舊還有再度上攻的能力。整體上，無需對市場過分悲觀。

　　配置方面，基於「市場步入退一過程，修整過後有望上攻」的判斷，我們建議：

　　擇時方面，建議中線倉位繼續持有、等待中線反彈逐步到位，短線倉位可以在指數「進二退一」的「退一」時逢低參與，但不宜在「退一」調整時自亂陣腳。行業方面，前期推薦的創新藥近期漲幅較大，可以逢低撿漏但不能隨意追高；證券、恒生科技近期逐步完成「退一」過程，可以逢低參與，同期傳媒、計算機、中字頭也可以採取類似思路；此外，近期地產政策頻出，相關標的可以適度加以關注。

　　國信證券：當前行業輪動擴散支撐市場底部，配置上均衡佈局

　　回顧90年代美股互聯網，美債利率上升導致科技階段性承壓，行情再次向上的契機是流動性緊縮預期放緩。A股高景氣行業頂部通常呈現M頂，次高相距最高點約6個月、高度約8-9成，本輪次高形成需待海外流動性和交易擁擠邊際緩解。當前行業輪動擴散支撐市場底部，配置上均衡佈局，成長或向AI應用擴散，同時重視紅利、以及醫藥等內需。

　　開源證券：交易擁擠仍在消化過程中，市場波動率可能維持較高水平

　　繼續把握再平衡，兼顧科技Alpha短期看，交易擁擠仍在消化過程中，市場波動率可能維持較高水平，繼續把握再平衡行情：（1）繼續重點推薦小微盤，重點關注中證2000和萬得微盤股指數；（2）行業再平衡重點關注有色、基礎化工、新能源、農業、醫藥，以及造船等部分中游製造；（3）銀行、公用事業、電力等高股息方向在高波動市場中具備較好的風險收益比。中期看，牛市邏輯沒有被破壞，但需要降低斜率預期。科技仍是中期主線，全面普漲的Beta難度明顯上升，下一階段收益將更多來自科技內部重新篩選。配置上繼續尋找「二次點火+敘事張力」的交集，重點關注AI材料、國產算力鏈，海外算力鏈中的PCB、光模塊上游，編程Agent、企業級Agent等AI應用方向，以及電力設備、電力、能源金屬、液冷等科技外溢形成的新景氣方向。

　　方正策略：逢低佈局，繼續關注三方面配置機會

　　市場在上周的前半周來到本輪超跌反彈的高點，當時主要指數和行業本輪底部上漲的幅度基本在15%左右，且反彈所用的時間較短，超跌反彈遇阻之後，後半周市場以調整為主，核心原因是美債利率的擾動以及科技股敘事出現裂痕。當前階段，可能需要靜待市場新的佈局機會出現，雖然市場通過上周三的大幅下跌釋放了大部分風險，但外部環境方面油價持續上行使得聯儲局政策抉擇騎虎難下，美債壓力難言消除，好的一點是美元貶值帶來的弱美元交易緩解了部分負面衝擊。此外，經濟逐步進入旺季，能源價格高企對於基本面有一定壓制作用，7月政治局會議之後政策的效果需要驗證，經濟旺季不旺的風險需要重視。

　　配置策略建議：逢低佈局，繼續關注三方面配置機會，一是進入中報業績披露窗口期，科技股內部向能漲價、能擴量的細分方向傾斜，包括海外算力中擁擠度不高、籌碼結構較好的核心標的，以及國產算力中景氣確定性較強的半導體設備和材料，此外還可以關注相對低位的AI應用以及恒生科技；二是關注弱美元下HALO資產的佈局機會，美債和美元信用問題重燃，聯儲局加息預期進一步弱化，除了核心資源相關的有色金屬+化工之外，還可以關注新舊能源，包括儲能、電網設備、煤炭等；三是景氣度較好，擁擠度不高並且負面壓制緩解的醫藥核心龍頭。