本周，美國市場罕見出現「股、債、匯」同步承壓：美股、美債和美元同時走弱，與此同時日元也未能倖免。市場對美國財政部試圖通過債券回購和供給管理穩定長端利率的政策效果開始產生質疑。

野村證券宏觀策略師松澤中認為，貝森特試圖通過擴大國債回購壓低長端收益率的「貝森特看跌期權」正在失效。政策干預不僅未能持續穩定債市，反而進一步加大了美元的下行壓力。

本周三，美國財政部宣佈將10年至30年期美債回購規模「至少翻倍」，距上次公布回購計劃僅兩周。然而，政策對市場的支撐僅維持不到一天：長端美債收益率短暫回落後迅速反彈，整周基本持平。

更值得警惕的是，美國的政策路徑可能成為日本的前車之鑑。松澤中警告，如果日本也通過債券供給管理壓低長期孖展成本，壓力可能從債市轉移至匯市，最終表現為日元貶值;一旦市場信心進一步惡化，還可能引發資本外流，甚至出現類似1997年亞洲金融危機時期的風險。

貝森特淡化通脹風險，市場擔憂「落後於曲線」更難糾正

市場對貝森特這一操作的解讀相當負面，美元的反應甚至比美債更為劇烈，明顯走弱。市場擔憂的是，如果財政部通過供需調節穩定債市，原本需要通過加息等手段追趕「落後於曲線」的過程可能被進一步推遲，貨幣政策也可能因此維持更寬鬆的狀態。

貝森特此前公開表示，市場對通脹的擔憂「並不符合基本面」，認為當前通脹壓力主要來自能源，且屬於暫時性因素。這一判斷或意味着他低估了AI對經濟增長、通脹以及資金供需格局的潛在影響。

聯儲局本周公布的FOMC會議紀要也顯示，官員們對AI帶來的通脹壓力能否廣泛傳導仍存在明顯分歧，尚未形成共識。

警惕「貝森特看跌期權」重蹈覆轍：壓低長債收益率或反噬日元

報告特別警告，日本應將美國「貝森特看跌期權」的失效視為前車之鑑，而不是置身事外。

本周日元仍然偏弱，但日本股市跌幅在G3市場中最大，下跌3.3%，美國和歐洲分別下跌1.9%和1.1%。與此同時，10年期美債收益率上行1個點子，歐洲國債收益率上行5個點子，而日本10年期國債收益率反而下行3個點子。這一背離，部分反映了市場對日本政策的預期變化。

問題在於，如果日本效仿美國，通過減少長期國債發行等供需手段壓低國債收益率，副作用可能以日元貶值的形式釋放出來。由於日本國債市場中日本央行的持倉比例接近50%，其對債市的控制能力實際上遠強於聯儲局，但這也意味着市場扭曲可能更多體現在匯率端。

更值得警惕的是，日元本身已經是弱勢貨幣，而非美元這樣的關鍵儲備貨幣。松澤中將當前環境類比於1990年代科技繁榮時期亞洲貨幣危機加劇的背景，並指出：如果日本政策出現偏差，日本從資本流入地轉變為資本回流源頭的風險相當高。

在此背景下，他認為，日本至少需要明確表態放棄反通脹的大規模政策信貸，這是穩定市場預期的最低必要條件。

日銀加息預期升溫，AI資本開支加劇信用市場資金爭奪

本周，市場對日本央行加息路徑的定價進一步升溫：9月加息概率升至約80%，同時已計入未來三次加息、政策利率最終升至1.75%的預期;日本最終利率預期(2年遠期OIS)也由2.19%升至2.23%。日本央行近期釋放的信號確實偏鷹派，市場甚至開始討論加快加息節奏。

不過，野村證券認為，日本經濟仍具備一定韌性，副行長冰見野的表態可能進一步強化9月加息預期，但未必意味着日本央行將承諾更快的加息節奏。因此，在當前市場已經高度定價的情況下，即便9月加息落地，也未必能構成新的正面催化劑。

相比之下，更值得警惕的是科技企業債與政府債之間的資金競爭。部分超大規模科技企業(Hyperscalers)的信用違約掉期(CDS)利差已升至歷史高位，反映市場開始擔憂AI鉅額資本開支對企業孖展能力的擠壓。

AI投資的高資本需求正在向信用市場傳導，並與政府債孖展爭奪資金。美國財報季雖然進一步驗證了AI投資對企業盈利和資本開支的支撐，但如果科技企業債市場持續承壓，其孖展成本和風險偏好的變化可能反過來影響股票市場。因此，科技企業債能否企穩，將成為下周股市能否守住的重要外部指標。

此外，傑克遜霍爾年會上沃什對資產負債表政策(QT)的表態同樣值得關注。如果他釋放出繼續收縮資產負債表、避免向金融市場注入過多流動性的信號，可能進一步收緊流動性環境，並對權益市場形成壓力。其一貫警惕過度流動性導致資產價格扭曲的立場，使這一風險尤其值得關注。

本文轉自「華爾街見聞」，作者：李佳，智通財經編輯：李程