本文作者 |遠禾

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科技退潮，老登接棒。

這樣的場景不止發生在A股，港股也是一樣。

恒生指數持續震盪之時，今年恒生地產指數卻上升逾10%，悄悄走出了讓許多人始料未及的行情。

從年初至今，港股漲幅最大的並非科技和半導體，而是房地產板塊的浦江中國。

截至8月21日，今年港股漲幅前二十的企業中，有7家都是房地產相關產業。

事實上，早在今年年初，港股地產板塊已然走出過一波行情。

彼時，新鴻基地產股價一度飆漲高達55%，市值歷史性突破4000億港元大關。

而如今，行情再現，不過，這次來到了內房股。

本周內，正榮地產一度單日上升逾100%，帶動內房股整體行情。

而拉長時間來看，今年以來，華潤置地股價也已然上升逾過30%。

若自2024年9月的低位算起，華潤置地累計漲幅已超過100%。

從曾經的萬衆矚目，到如今的無人問津，悄悄上漲的房地產，回來了嗎？

01

這輪地產股上漲，最樸素的邏輯就是，跌得太多了。

美銀對此的評價是，「買入恥辱，賣出傲慢」。

也即是說，當一隻股票跌到連持有它都覺得丟人的地步時，往往就是最好的買入時機。

恒生地產指數如今的點位，幾乎已經與30年前持平。

對於一個曾經幾乎承載了經濟半壁江山的行業來說，這樣的估值水平意味着哪怕是最悲觀的預期，都已經被市場充分定價。

在超跌之後，任何邊際改善都可能引發估值修復，而今年，恰好迎來了這樣的時機。

不過，港股本地地產股和內房股的上漲邏輯並不相同，只不過恰巧發生在了同一時間，並互相形成了共振。

港資房企上漲的核心驅動力，是香港樓市的實質性復甦。

2026開年以來，港股市場持續震盪走低，但香港本土房企卻走出了一波獨立的堅挺行情，和大盤背離的走勢背後，不僅僅只有資金避險那麼簡單。

2025年，香港樓市全面「撤辣」後，交易成本大幅降低，剛性需求和投資需求逐漸釋放。

香港全年整體樓宇買賣合約登記量達80702宗，創四年以來新高。

進入2026年，復甦也開始從成交量傳導至成交價——

1月香港私人住宅售價指數報301.4，創2024年6月以來新高，連續8個月上升，為近四年最長上升浪。

中原城市指數也由2025年3月的低位134.89上升至2026年2月的149.41，累計上漲約11%。

樓市的量價齊升，直接反映在了房企的財務報表上。

以行業龍頭新鴻基地產為例，其2026財年半年報顯示，2025年下半年收入按年增長32%，歸母淨利潤按年增長36.2%。

更值得注意的是，發展物業減值撥備由去年同期的10.8億港元降至零，投資物業的公允價值變動虧損也大幅縮減。

這樣的數據說明，香港一級住宅市場已經逐漸企穩，核心商業區的零售業態正逐漸復甦。

而根據花旗研報，目前香港地產發展商的營業利潤率在5%到9%之間，新盤成交量創下6年新高。

據其測算，房價每上升1%，平均可推動NAV（資產淨值）提升0.5%、盈利提升1.5%。

而當前港資地產股的NAV折讓約為52%，在過往房價上升周期中，這一折讓通常會收窄至40%左右。

這意味着，即便房價漲幅溫和，港資地產股的估值重估空間仍然可觀。

而與港資房企的基本面驅動不同，內房股的上漲動力更多地來自於預期。

時至今日，內地樓市的基本面數據仍然疲弱。

2026年前7月全國商品房銷售額按年下降13.1%，房地產開發投資按年下降19.2%，投資端與銷售端的增速差擴大至6.1個百分點，反映量價收縮導致投資意願加速下行的負反饋仍在強化。

但從政策面看，「穩定房地產市場」已經成為貫穿2026年全年的既定目標。

8月7日晚間，北京市住建委等部門聯合發布通知，從限購、公積金、贈與三方面大幅放鬆調控。

至此，北京、上海、深圳三個全國限制要求最為嚴格的城市，基本上取消了限購要求，從2010年開始實施的購房強約束政策已徹底退出歷史舞台。

北京作為全國樓市的風向標，其政策鬆綁的信號意義不言自明。

此外，「十五五」規劃明確要改造11.5萬個老舊小區、4000個城中村以及約50萬套危舊房，城市更新投資規模據估算可能高達15萬億元人民幣。

這一數字甚至超過了人工智能等熱門領域的投資規模，為市場提供了長期敘事。

與此同時，南向資金也成為這一輪上漲的重要推手。

在國證港股通內地房地產指數的26只成份股中，今年4月以來有18只股票的港股通持股量出現增長，佔比約七成，其中10只股票港股通持股量增長超過1000萬股。

內地資金持續流入港股市場，為內房股的估值修復提供了實在的買盤支撐。

那麼，在這波行情背後，資金到底在賭什麼？

02

近一段時間港股地產板塊的上漲，和港股市場的特性有着很大的關係。

港股市場錢就那麼多，在科技股和傳統股之間來回倒騰，AI、半導體這些熱門板塊漲多了，資金就流出來跑到地產這種趴在底部的板塊裏去。

但問題在於，這種邏輯，反過來也一樣。

地產板塊，不可能始終是資金的寵兒。

在前期的持續調整後，港股市場在AI算力、半導體等科技硬件方向接近恐慌區間，一旦港股資金迴流科技方向，內房股作為傳統周期板塊，就會遭遇資金分流。

這樣的局面導致，地產板塊的行情存在明顯的脈衝式特徵，在政策利好或銷售數據改善時資金涌入，熱度消退後資金優惠迅速撤離。

也是因此，這輪上漲，資金輪動與板塊內部分化的特徵十分明顯，回暖紅利也集中於頭部優質房企。

這樣的分化，也和目前的銷售數據直接掛鉤。

今年上半年，百強房企銷售總額為15863.6億元，按年仍舊小幅下跌。

但在此之中，頭部房企如中海地產、招商蛇口、中國金茂等企業銷售額按年增長10%左右，北京城建、聯發集團等企業上半年銷售額增速更是超過20%。

這種分化在股價表現上也逐漸顯現，市場資金持續向財務穩健的優質國企集中。

過去一段時間以來，華潤置地、中國海外發展等龍頭央企漲幅居前，而部分中小房企雖然偶有單日暴漲，如正榮地產，但更多是短期資金博弈的結果，缺乏持續上漲的基本面支撐。

摩根士丹利就警告過，對於綠城、金茂、龍湖、萬科這些，要小心財報季可能出現的回調。

事實上，隨着股價的持續上漲，內房股的估值問題也開始浮出水面。

隨着股價上漲，恒生地產分類指數的平均市盈率已站上20倍，恒生中國內地地產指數估值也上升至15倍左右。

接下來，地產股該怎麼走？

單看十幾倍的市盈率，放在港股市場裏不算貴。

但如果這樣的市盈率，匹配一個ROE只有0.6%的行業，就顯得有些耐人尋味。

數據顯示，內房行業核心盈利平均下跌了29%，收入下降11%，開發毛利率收窄了1.1個百分點。

而根據摩根大通的預測，國有開發商上半年核心純利可能按年下跌17%，主要就是因為賣房子的毛利還在被擠壓。

一個幾乎不怎麼賺錢的行業，憑什麼支撐超過15倍的PE？

對於一部分內房股來說，這種風險不容小覷。

事實上，目前，越秀地產、綠城中國，估值均已超過200倍，顯著拉高了整體估值。

但把所有內房股一概而論，可能也不公平。

一些頭部央企，估值還不足10倍，但銷售正增長、毛利率相對抗跌、孖展成本還在往下走，在這輪下行周期裏顯然有着更強的韌性。

說到底，問題不在於估值這個數字本身。

而是，要分辨哪些公司的估值是行業周期底部的暫時現象，盈利即將逐漸復甦，而哪些公司基本面還在持續惡化，盈利仍在持續下滑。

未來，地產股的走勢還將繼續分化和波動，但真正優質的企業，將走出低谷。

03

結語

放到更長的維度來看，房地產行業的敘事正在發生改變。

港資房企的走勢相對明朗，香港樓市正在進入分化復甦的通道，人民幣升值、聯儲局降息、內地人才持續流入，多重因素疊加下，復甦的邏輯正在逐步得到驗證。

內地的情況則截然不同。

15萬億的城市更新投資確實帶來了相當大的增長預期，但主要集中在存量改造領域，跟過去拿地、蓋樓的高周轉模式截然不同。

這個政策恰恰說明，行業正從增量時代轉向存量時代，房企商業模式的重塑才啱啱開始。

總的來說，目前內地及香港房地產市場都面對不少挑戰，最壞的時間未必已過去。

儘管主流預期香港住宅樓價將上漲，但同樣有機構預測香港住宅樓價2026年下半年到2027年大致持平。

這種分歧本身就說明，關於房地產的長期走向，市場上遠未形成共識。

行情走到現在，該漲的已經漲了不少，該有的分歧也擺在了桌面上。

熱鬧歸熱鬧，但對於真正想在這個板塊裏賺錢的人來說，面臨的問題還有很多。（全文完）