金吾財訊 | 東吳證券發布研報指，周黑鴨（01458）發布2026年半年報，2026H1實現收入14.61億元，按年增長19.5%；歸母淨利潤0.91億元，按年下降15.2%。收入明顯加速，但渠道結構變化、渠道投入導致盈利能力階段性承壓。

門店結構繼續優化，直營佔比提升。截至2026H1，公司零售門店2972家，較2025年末淨減少47家，其中直營/加盟門店1860/1112家，分別淨增55/淨減102家，直營門店佔比由59.8%提升至62.6%；門店業務收入10.35億元，按年+5.7%，其中直營門店收入7.99億元，按年+12.2%，加盟業務收入2.36億元，按年-11.6%；門店客單價53.90元，按年+0.6%，盈利門店佔比進一步提升。

渠道業務進入快速放量階段，貢獻主要收入增量。2026H1線上/線下第三方渠道收入分別為2.34/1.78億元，按年+37.4%/+207.2%，整體渠道業務收入4.12億元，按年+80.4%；渠道收入佔比由18.7%提升至28.2%。2026H1線下渠道銷售點位超過5萬個，較2025年末3.8萬個明顯提升，渠道業務逐步成為第二增長曲線。

渠道結構短期變化擾動毛利率。2026H1毛利率按年-3.9pct至54.7%，主要受鴨副原料成本上升及低毛利渠道業務佔比提升影響；銷售費用按年+24.9%，銷售費用率按年+1.7pct至40.3%，主要系渠道擴張帶來推廣費、平台服務費及物流履約成本增加。管理費用按年-9.3%，管理費用率按年-2.3pct至7.2%，內部降本增效較為明顯，對沖部分銷售費用增加的影響，銷售淨利率按年-2.5pct至6.3%。

展望未來，公司將繼續優化存量門店結構，以門店健康指標為核心導向；已進入山姆、盒馬、胖東來、萬辰、7-11等核心渠道；復調及方便速食業務逐步起勢，未來圍繞黑鴨風味核心資產打造大爆品；後續或加速歐美、日韓等市場落地，深耕馬來西亞等成熟市場，開拓泰國等新興市場。

盈利預測與投資評級：考慮到短期費用擾動，東吳證券調整2026-2028年公司歸母淨利潤預測至1.91/2.25/2.68億元（人民幣），按年增長22%/17%/19%，對應當前PE12x、10x、9x，考慮到渠道業務逐步放量，且26H2進入低基數周期，維持「買入」評級。

風險提示：市場競爭，原材料成本上漲，產品銷售不達預期的風險。