隨着投資人要求更高的風險補償才願意持有長期債券，七國集團（G7）平均債券收益率在8月中旬升至2008年以來的最高水準。
投資人撤離長期主權債的原因包括財政赤字日益攀升及通脹居高不下等。同時，隨着科技公司正在大舉發債，為建設AI基礎設施籌資，各國政府不得不與企業爭取投資者的關愛。
在美債收益率觸及近20年來最高水準之後，美國財政部宣佈將擴大長期國債回購規模。這項出乎市場意料之舉有助於穩定債市，扭轉了近期收益率的部分漲勢，但未完全逆轉。
長債有何特別？
富裕國家發行的債券普遍被視為全球最安全的證券，極可能如期償還投資者。政府往往會把孖展成本鎖定很長一段時間，例如30年。有些政府甚至發行100年期的債券。
但不意味着這些債券對投資者毫無風險。如果通貨膨脹和短期利率上升，債券票息的實際價值就會遭到侵蝕，債券到期時最終償還的本金，其實際價值同樣會縮水。
債券期限越長，通脹能夠產生影響的時間就越長。這就是為什麼長債對利率和通脹的攀升更加敏感、並在近期的拋售中處於震央的原因。
8月中旬，30年期美債收益率升至自2007年以來最高，德國同期限國債收益率重返2011年以來高點，日本30年期國債收益率也逼近歷史最高水準。
長、短債券近期為何出現背離？
投資人擔心，各國央行抑制通脹的力度不夠，在美國總統唐納德·特朗普發動貿易戰，加上中東衝突推高能源成本之際，通脹一直揮之不去。
美國長期國債的拋售潮在7月加劇，此前聯儲局維持利率不變，在該央行主席凱文·沃什的表態令投資者質疑，在通脹連續逾五年未能達到目標後，他是否堅定致力於讓通脹回到聯儲局2%的目標。
維持利率不變有助於降低短債收益率（與央行利率近期前景密切相關），卻打擊了長期債券，投資人擔心按兵不動將助長日後的通脹壓力。這使短期與長期收益率之間的差距擴大，也就是所謂的收益率曲線陡峭化。
這個問題不僅發生在美國。在日本，央行升息步伐緩慢，利率處於發達國家的最低之列。日本首相高市早苗一直對升息過高、過快戒慎恐懼，擔心會扼殺經濟復甦。因此，日本的收益率曲線在主要債市中最陡峭。
投資人不想買高收益率的長債嗎？
理論上是如此，但債市的供需也面臨結構轉變。在過去20年的大部分時間裏，全球充裕的儲蓄（尤其亞洲）追逐相對稀缺的安全資產，抑制了長期實際收益率。時任聯儲局主席艾倫‧格林斯潘曾把長期收益率持續偏低稱為一個「謎團」，因為即使聯儲局提高短期借貸成本，長期利率仍然維持低檔。
如今，各國政府都在增加支出，從再生能源到國防等各個領域。美國需要增加借貸，既要支應接近40萬億美元的國家債務，也要填補年度財政缺口；國會預算辦公室（CBO）估算，這一缺口將達2.1萬億美元。
全球政府債券供給大增之際，需求反而受到抑制，一是外國胃口縮小，二是各國央行在多年買入後減持。歐洲央行執行委員會成員Isabel Schnabel將這種轉變形容為從「儲蓄過剩」轉向「債券過剩」。
這意味着投資者群體逐漸轉向對價格更敏感的私人買家，這類投資者通常會要求更高的補償，才願意持有長期債券。退休金和退休制度的結構性改變，傳統買家的池子也變小了。
長債風暴對亞洲市場影響幾何？
全球基金經理人認為，若美國10年期公債收益率進一步升向5%，亞洲新興市場債券可能遭遇資金外流壓力。
此外，此輪美債拋售帶動美元顯著走弱，亞幣普遍受益。過去一個月，韓元領升亞洲貨幣。
投資者對長債的溢價要求是多少？
美國傳統上享有「便利l收益」（convenience yield）：由於美債流動性高、安全，且可作為抵押品，投資者願意支付較高價格，也就是接受較低迴報。有人以美國債務負擔不斷增加及特朗普的決策反覆無常為由，認為這種特權已大幅萎縮。另一些人則認為，這種疑慮受到誇大，美國國債仍是最安全的債券。
為什麼長期收益率對經濟很重要？
債券市場若出現失序拋售，對仰賴債市為財政赤字孖展的政府而言可能造成麻煩。英國對此並不陌生，2022年特拉斯（Liz Truss）政府垮台就是一例。美國財政部長斯科特·貝森特今年早些時候表示，債市「搞垮的政府比榴彈炮還多」。
長債收益率是房貸等衆多消費貸款利率及企業債務孖展成本的重要定價基礎。債券收益率上升，可能進一步增加家庭借款人的壓力；此前多年通脹已讓生活成本變得更加難以負擔。然而，儲戶卻從中受益。
債券收益率傳導至消費信貸市場的機制並非總是如此直接。例如在美國，30年期房貸利率的定價與10年期美國國債收益率關係更密切，而非30年期美債收益率。這是因為房主往往在大約10年左右還清或再孖展抵押貸款。
AI支出熱潮對長債有何影響？
隨着科技公司尋求擴建AI基礎設施，它們愈來愈多發行長期債券，以便數十年後才需要向投資者償還本金。這意味着，各國政府在爭取資金上面臨來自企業發債更多的競爭。
包括科技巨擘在內的投資級企業，今年迄今已發行近1.5萬億美元債券，較去年同期激增36%。野村證券估計，僅最大幾家科技公司借入的約2，000億美元，就相當於美國財政部面向私人投資者的中長期國債淨發行量約25%，是2025年這一佔比的五倍。
美國銀行經濟學家分析指出，企業債發行量激增，加上抵押貸款支持證券（MBS）供應增加，已推動10年期美債收益率今年上漲約30個點子。
各國有何妙方應對長債收益率上升？
許多政府正把發債計劃向較短期限債券傾斜。雖然目前短債收益率較低，但期限較短也意味着政府必須更頻繁地再孖展，屆時可能面臨更高的利率。
美國財政部表示，將在9月至11月之間將10年至30年期國債的回購操作規模至少提高一倍，以「為收益率曲線的長端提供更大的流動性支持」。消息公布後，美國長期國債和其他政府國債的收益率普遍下降，但財政部的這項決定究竟會產生多大的持久影響，仍有待觀察。
更廣泛地說，各國政府需要讓投資者相信，它們能夠控制通脹和財政赤字。這可能需要採取加稅和削減支出的組合拳，但這些措施很可能不受選民歡迎。
投資者是否該擔心收益率飆升？
從某種程度上說，收益率上升對債券持有人來說是個好消息。在股市處於歷史高位之際，收益率上升反映全球經濟仍具韌性，有能力承受更高的借貸成本。
全球金融危機後，經濟增長前景黯淡，收益率一度接近零。因此，近期收益率上升也可以被視為向金融危機前的水準正常化。目前，10年期美國國債收益率為4.7%，與過去40年的平均值大致持平。
富國銀行經濟學家Tom Porcelli和Michael Pugliese在8月的一份研究報告中寫道，人們喜歡使用「在更高水平維持更久」（higher for longer）這個說法。他們認為，更貼切的描述其實是「在正常水準維持更久（normal for longer）。
責任編輯：劉明亮