文｜​斑馬消費 楊偉

2026年上半年，瀘州老窖強力推進控量挺價戰略，通過主動收縮供給，築牢核心大單品國窖1573的價格底盤，但也為此付出規模收縮的代價，交出一份業績大幅下降的半年答卷，營收、歸母淨利潤雙雙走低。

在這份大幅低於市場預期的半年報背後，究竟是企業穿越周期必須承受的短期陣痛，還是執着於長遠品牌價值作出的主動抉擇？在全行業去庫存的大背景下，瀘州老窖又將如何破局突圍，平穩地穿越周期？

業績大幅下挫

8月25日晚間，瀘州老窖（000568.SZ）交出一份慘淡的上半年成績單。在白酒行業深度調整的背景下，公司上半年經營數據大幅低於市場預期，營收、歸母淨利潤均出現大幅下降。

半年報落地後首個交易日，市場情緒直接反饋到二級市場。昨日早盤，公司股價迅速下探，盤中跌幅最高達4.40%，不久便拉升修復，全天收跌2.37%，總市值1218億元。

2026年上半年，公司實現營業收入104.72億元、歸母淨利潤43.39億元，按年分別下降36.35%和43.37%；扣非淨利潤實現42.91億元，按年降幅為43.90%。

自2015年以來，瀘州老窖經歷了10年高速增長，2025年首次出現營業收入、歸母淨利潤雙降，今年上半年的疲態超出機構預期。

此前，有券商機構預計公司上半年淨利潤按年降幅介於23-36%區間，實際降幅超過40%。

分拆來看，今年一季度，受春節白酒消費旺季拉動，公司實現營業收入80.25億元、歸母淨利潤37.08億元，延續下行態勢，按年分別下降14.19%和19.25%。

進入第二季度後，經營壓力驟然放大，單季營業收入實現24.47億元，歸母淨利潤為6.31億元，按年降幅擴大至65.54%和79.45%，成為拖累上半年整體業績的重要原因。

儘管規模大幅收縮，公司整體盈利水平仍維持高位，上半年綜合毛利率達85.35%，按年回落1.74個百分點。

在產品結構層面，上半年中高檔酒、其他酒類分別實現營業收入92.00億元和12.11億元，按年下降38.86%和10.27%。

其中，中高檔酒銷量按年下降42.50%，但噸價按年上升6.4%至66.4萬元/噸，毛利率保持90.74%；其他酒類噸價微降0.5%，毛利率按年提升1.5個百分點至45.80%。

今年以來，白酒終端銷售壓力依然較大，瀘州老窖對費用端實施收縮策略。上半年，公司銷售費用13.30億元、管理費用3.91億元，按年分別下降12.42%和8.49%。其中，在銷售費用中，廣告宣傳費較上年同期減少超1億元。

不過，費用壓縮未能對沖營收下行帶來的影響，公司上半年淨利率為41.80%，按年減少4.9個百分點。

儘管業績疲軟，公司仍然兌現派息承諾。繼2025年中期派息19.99億元（含稅）後，將於8月28日落實2025年度派息65.02億元（含稅），全年派息總額完成不低於85億元的既定目標。

控量挺價

這一輪白酒行業調整，不同於上一輪周期，呈現出終端需求收縮、渠道庫存高企，以及行業競爭加劇的局面，白酒企業整體增長動能減弱、盈利承壓。

瀘州老窖自然無法倖免。2026年上半年，公司酒類業務實現收入104.11億元，按年下降36.51%。壓力主要集中在中高檔酒類板塊，其中中高檔酒類收入佔比近9成，收入按年下降近40%；其他酒類收入按年降幅超10%。

從產銷數據來看，報告期內，中高檔酒類產量、銷量分別為4801.19噸、13862.32噸，按年分別下降77.40%和42.53%。

瀘州老窖將銷量下滑部分歸因於行業動銷走弱，同時也明確生產量的大幅收縮是結合市場需求、渠道庫存現狀主動調控產能節奏。

這本質上是控量挺價戰略的直接落地，核心目標是守護核心大單品國窖1573的千元價格帶地位。

自2025年底開始，公司挺價戰略逐步執行，今年上半年已有成效。在2025年度股東會上，公司管理層對外透露，國窖1573並未降價，已實現較好銷售戰績。

事實上，酒企在穿越周期過程中，不少品牌已通過降價換量，典型案例就是茅台1935和酒鬼內參酒，市場價大幅低於指導價，已對品牌形成一定壓力。

瀘州老窖不願走降價換量的老路，一方面因為高端白酒韌性很強，另一方面執着於長遠品牌價值考慮。

在6月舉行的一次機構與股東參與的調研活動中，公司管理層再度對外明確，國窖1573銷量穩守基本盤，不降價即滯銷的情況不復存在，而且國窖1573的價格策略是公司立足長遠發展的戰略抉擇。

挺價控量戰略驗證了價格策略的有效性。據今日酒價，8月26日，52度、38度國窖1573批發參考價分別為825元和625元，核心產品價格體系得到維持。

但是，這種控量挺價戰略向下遊傳導後，帶來了不小的陣痛。

據國金證券研報，2026年上半年，瀘州老窖對國窖1573採取相對剛性的價格策略，穩價過程伴隨公司供給控量，前三大客戶收入按年分別下降50%、55%和18%。

與此同時，渠道端明顯承壓。今年上半年，傳統渠道運營模式收入94.94億元，按年下降38.61%。

上述同期，公司境內經銷商減少162家，期末境內經銷商為1533家，抗風險能力偏弱的經銷商選擇退出。

庫存端壓力同樣不容忽視。截至6月末，公司中高檔酒類庫存規模高達3.27萬噸，這成為後續渠道消化的嚴峻考驗。

瀘州老窖寄希望落地「235+100」區域發展戰略、推進百城計劃3.0，通過場景營銷、創新產品推廣運營等形式挖掘增量。

不過，從半年報披露的信息來看，這些措施帶來的業務增量效果，尚未對外披露。