高盛認為，阿里AI投入正逐步進入回報期，三年回本預期背後，是AI需求釋放、雲業務加速增長與利潤率持續改善形成的正向循環。核心電商提供充沛現金流，雲業務承接AI商業化，疊加海外擴張和Qwen智能體佈局，AI投入有望從成本項逐步轉化為新的增長引擎。

阿里巴巴的AI投入正在從「高資本開支」逐步進入回報驗證期。高盛最新紀要顯示，阿里管理層預計AI基礎設施投資三年內回本，且隨着業務規模擴大，回收周期仍有進一步縮短的可能。

高盛認為，這一判斷主要建立在三項基礎之上：AI需求能見度較高、雲採用率持續加速，以及雲業務利潤率不斷提升。隨着AI應用從模型訓練向推理和企業實際生產環節滲透，雲端算力需求也有望進一步釋放。

與此同時，阿里雲正成為AI投入的重要承接者。雲業務收入增速加快，利潤率持續擴張，管理層明確提出中期20%的雲業務利潤率目標，並預計FY27財年MaaS年化經常性收入（ARR）達到300億元。

更長期來看，阿里正在加碼海外雲市場。公司將2030年外部雲收入目標定在1000億美元，並重點拓展東南亞、中東及拉丁美洲市場。高盛認為，憑藉全棧能力和龐大的客戶基礎，阿里雲有望進一步放大AI時代的先發優勢。

AI投入三年回本，現金流提供底氣

高盛亞洲研究團隊9月1日發布的GS Asia Leaders Conference紀要顯示，阿里管理層對將AI投入轉化為收入增長和股東回報保持較強信心。三年回收周期，也為公司持續加大算力投入提供了較為明確的回報預期。

更重要的是，阿里擁有較為充足的內部資金來源，並不完全依賴外部孖展。

其中，核心電商業務仍是最重要的現金流來源。剔除即時零售（Quick Commerce）投資後，核心業務每年可產生約250億美元現金；與此同時，即時零售相關投資規模正以每年約一半的速度收縮，現金流壓力有望逐步減輕。

雲業務則有望貢獻新的增量現金。隨着收入增速加快、利潤率持續改善，阿里雲自身的造血能力正在增強。此外，客戶預付款可以部分對沖公司租賃算力所需的預付款支出，營運資本效率提升也有助於改善整體現金流。

管理層同時提醒，不宜將6月季度的資本開支運行速率簡單線性外推至全年。由於算力供給存在季度波動，AI投資節奏並不均勻，單季度數據並不能直接代表全年資本開支水平。

加碼算力搶佔AI入口，先發優勢持續強化

對於阿里而言，本輪高強度資本投入的核心目的，並不只是擴大算力規模，更在於搶佔AI基礎設施入口、鞏固先發優勢。

目前，阿里已經形成覆蓋IaaS、PaaS和MaaS的全棧能力，同時擁有龐大的現有客戶基礎。據高盛紀要，阿里雲目前約佔中國AI雲市場40%的份額。

在高盛看來，這一客戶基礎是阿里持續加碼AI的重要優勢。隨着企業AI需求從模型訓練向推理、開發和實際生產環節擴展，算力、平台和模型服務之間的聯繫將更加緊密，擁有完整技術棧的廠商更容易承接這部分新增需求。

阿里當前的策略，是利用已有的基礎設施和客戶網絡，將更多AI能力嵌入雲服務體系。這樣一來，新增算力不僅能夠支撐模型訓練，也能夠進一步轉化為企業客戶的推理、開發及應用需求。

因此，AI資本開支與阿里雲現有業務並非兩條獨立的線，而是可以形成相互強化的關係：算力投入擴大供給能力，模型和平台能力提升客戶粘性，客戶需求增長再反過來提高算力利用率。

雲收入加速增長，20%利潤率目標漸近

在AI基礎設施投入之外，阿里雲自身也進入增長提速階段。

公司預計，FY27財年MaaS年化經常性收入（ARR）達到300億元人民幣；更長期來看，到2030年，外部雲收入目標達到1000億美元。

海外市場將成為實現這一目標的重要增長來源。目前海外業務貢獻阿里雲約10%至20%的收入，公司重點拓展東南亞、中東和拉丁美洲市場，客戶覆蓋AI模型、新能源汽車、生物科技、傳統制造以及具身智能等領域。

盈利能力方面，管理層將20%設為雲業務中期利潤率目標，並表示目前「進展順利」。

此前實施的價格調整，其影響將在未來幾個季度逐步體現到收入增速和利潤率上；與此同時，PPU（按使用量付費）模式佔比提升，也有望成為中長期利潤率擴張的重要驅動力。

這意味着，阿里雲未來的增長並不單純依賴收入規模擴大，收入增長與利潤率提升有望形成雙重驅動。

AI商業化優先To-B，Qwen押注智能體時代

在模型層面，阿里並不只是追求更大的參數規模，而是希望構建覆蓋不同應用場景的完整模型矩陣，包括編程、世界模型、視頻模型等。

但在商業化優先級上，阿里的選擇相當明確：當前首先做To-B。

相比C端，企業客戶的AI付費需求更加清晰，雲基礎設施、模型服務和企業應用之間也更容易形成直接的收入轉化。因此，阿里當前更看重企業端的商業化落地。

C端則採取更長期的策略。目前通義千問（Qwen）App短期仍難實現盈利，但阿里並未因此放棄投入。

管理層看重的是其在未來Agentic Commerce（智能體商業）時代的潛在價值。隨着AI Agent逐步參與消費決策，未來用戶可能通過智能體完成商品搜索、比較、購買乃至支付和履約。

對於擁有電商等完整商業生態的阿里而言，Qwen因此不僅是一款C端AI產品，也可能成為未來智能體連接用戶與商業生態的重要入口。

高盛維持「買入」，AI進入回報驗證期

整體來看，高盛此次與阿里管理層的交流釋放出的核心信號是：阿里的AI投資正在從「投入邏輯」逐步轉向「回報邏輯」。

一方面，核心電商業務提供穩定現金流，為AI資本開支提供資金基礎；另一方面，AI算力、模型能力與雲業務之間正在形成更緊密的商業閉環。

更重要的是，管理層給出了較為明確的AI基礎設施回收周期——三年回本。如果雲業務增長和利潤率擴張持續兌現，這一投資回收周期還有進一步縮短的可能。

高盛維持阿里巴巴「買入」評級。對於市場而言，接下來真正需要驗證的，也不再只是阿里「要投多少錢」，而是AI投入能否沿着三年回收路徑轉化為雲收入增長、利潤率提升以及最終的股東回報。