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　　來源：和訊

　　9月7日，光模塊板塊集體爆發，太辰光、聯特科技、源傑科技升逾10%，天通股份、劍橋科技等多股漲停。作為板塊絕對核心的中際旭創大漲10.38%，報收898.46元，成交額高達376.35億元，高居A股第一，總市值重返1.06萬億元。H股同步大漲17%，報1177港元。

　　引爆這輪行情的直接導火索，是高盛當日發布的一份首次覆蓋研報。高盛給予中際旭創H股買入評級，12個月目標價看至3267港元；同時重申A股買入評級，維持2645元目標價。以當日收盤價計算，兩個市場的潛在上漲空間均高達225%左右。

　　01

　　高盛研判超預期

　　高盛這份研報的分量，遠不止於一個買入評級。

　　最核心的看點在於業績預測的激進程度。高盛預測中際旭創2026至2028年收入複合年均增長率將達78%，主要由硅光光模塊出貨量增長以及市場拓展所驅動。更關鍵的是，高盛對2026年和2027年的淨利潤預測，比彭博市場一致預期分別高出25%和42%。這種程度的超預期，在大型投行的研報中並不多見。

　　憑什麼給出這麼高的預期，高盛分析師Verena Jeng在報告中列出了四個維度的判斷依據。

　　第一是硅光模塊領域的領先地位。硅光技術是光模塊從800G向1.6T乃至3.2T升級的核心路徑，中際旭創在這條路線上的先發優勢非常明顯。高盛預計到2026年，硅光子將在800G、1.6T和3.2T產品中的滲透率分別達到60%、80%和100%。

　　第二是1.6T及以上解決方案的加速量產。目前能量產1.6T硅光模塊的廠商全球不超過三家，中際旭創是其中產能最大、交付最穩定的一個。高盛指出，1.6T及3.2T光模塊的加速放量是公司最關鍵的業務催化劑。

　　第三是穩定的供應鏈和多元化的生產基地。公司在泰國、墨西哥等地的海外產能佈局，有效分散了地緣政治風險。

　　第四是可控的共封裝光學競爭。市場一度擔心CPO會顛覆傳統可插拔光模塊的商業模式，但高盛認為中際旭創在CPO領域的技術儲備同樣深厚，並不處於被動位置。

　　高盛還強調了兩個關鍵催化劑：新一代AI平台遷移推動光模塊規格升級，以及NPO方案帶來的增量收入。按照高盛的預測，公司2026至2028年淨利潤將分別達到404億元、869億元和1371億元。按照LightCounting與CIC統計的2025年收入口徑，中際旭創已是全球規模最大的光互連解決方案供應商，市場份額達到21.2%。

　　高盛並非孤例。過去半年，多家國際知名投行先後覆蓋中際旭創，評級清一色指向買入或增持，但在盈利預測和目標價上各懷尺度。

　　各家機構對2026年的淨利潤預測從332億元到404億元不等，核心分歧在於ASP下滑幅度和份額變化的定價。但對一個核心判斷沒有分歧：中際旭創是AI算力基礎設施中最確定的受益標的，其在高速光模塊領域的頭部地位短期內無可替代。真正的分歧不在於「好不好」，而在於「值多少」。

　　02

　　行業景氣持續向上

　　把中際旭創放到更大的產業背景中看，它的爆發是AI大浪潮下的必然結果。

　　據集邦諮詢8月預測，2026年全球九大核心雲廠商（谷歌、亞馬遜、Meta、微軟、甲骨文，以及字節跳動、騰訊、阿里巴巴、百度）合計資本支出將突破8867億美元，按年增幅近90%，其中絕大部分投向AI數據中心的建設。英偉達的GPU供不應求，而GPU之間的數據傳輸需求直接將光模塊的市場空間推高了一個數量級。

　　LightCounting的最新預測顯示，全球高速光模塊市場在2026年的規模將突破180億美元，到2028年有望超過400億美元，年複合增速超過50%。其中800G及以上速率的產品佔比將從2025年的不足40%提升至2028年的超過70%。這個市場增速在整個科技硬件領域都極為罕見。

　　中際旭創所處的細分賽道恰好是增量最集中的部分。1.6T光模塊的單價是800G的數倍，毛利率更高，競爭格局也更優。國泰海通證券指出，800G光模塊已進入規模部署階段，1.6T加速放量，疊加硅光、CPO等新技術演進，推動光模塊設備需求進入擴產加升級的雙輪驅動周期。全球光模塊市場規模預計從2024年的1267億元增長至2029年的2954億元，複合增速達18.5%。

　　上游芯片供應也在持續改善。隨着博通、Marvell等廠商的DSP芯片產能釋放，物料瓶頸正在逐步緩解。下游方面，除了北美雲廠商，國內以字節跳動、阿里巴巴為代表的互聯網巨頭也在加速AI算力部署，海內外需求共振，讓公司的訂單能見度非常清晰。

　　競爭層面，國內其他光模塊廠商如新易盛、天孚通信、光迅科技等也在快速成長，但在1.6T及以上級別的產品上，與中際旭創的差距在拉大而非縮小。這種差距體現在良率、量產規模、客戶認證以及聯合研發的深度等各個方面。頭部效應在整個光模塊行業中愈發明顯，中際旭創作為龍頭的護城河正在持續拓寬。

　　03

　　潛在風險不可忽視

　　任何一家市值萬億的公司，都值得在掌聲中保持一份冷靜。高盛、摩根士丹利、瑞銀等機構的研報中，集中指向了以下幾個核心風險。

　　CPO技術替代風險是市場長期博弈的焦點。高盛將其列為三大核心爭議點之一。摩根士丹利認為市場對CPO顛覆性影響的擔憂已充分反映在估值中，CPO對光模塊需求的稀釋2026年僅約3%、2027年約11%，在2027至2028年前大規模落地可能性較低。摩根大通同樣認為CPO規模化應用要到2027年以後。但華南永昌證券提出了另一種擔憂：CPO若由系統廠主導，可能壓制模塊廠的長期估值倍數。高盛和摩根士丹利共同將CPO提前規模商用列為風險因素。

　　行業競爭與份額變化也在機構視野之內。高盛和摩根士丹利共同識別的風險中，都包含了競爭加劇導致市場份額正常化。國內其他廠商雖然在1.6T及以上級別與中際旭創仍有差距，但這種差距是否會持續縮小，是機構持續跟蹤的變量。

　　AI資本開支的可持續性同樣是瑞銀重點提及的風險。摩根大通引用彭博共識預測警告，亞馬遜、谷歌、微軟、Meta、蘋果五家雲廠商合併資本開支增速將從2026年的100%降至2027年的22%，2028年進一步降至7%。如果主要雲廠商的資本開支增速如機構預測般大幅放緩，將直接衝擊光模塊需求。不過瑞銀同時強調，互聯通信仍是AI基礎設施的瓶頸，即使CSP資本開支增速放緩，光模塊升級的剛性依然很強。

　　供應鏈約束方面，高盛列出了上游元器件緊缺這一因素。DSP芯片是光模塊BOM成本中佔比最高的物料，1.6T模塊中DSP價值量接近100美元，佔整機成本的30%至40%。高端DSP市場由博通和Marvell雙寡頭壟斷，合計份額超90%，博通1.6T DSP交貨周期長達一年左右。先進製程DSP高度依賴台積電3nm及CoWoS封裝產能，而這些產能被GPU等大客戶嚴重擠佔。EML激光器方面，全球市場由三菱電機、住友、Lumentum等少數巨頭主導，Lumentum高端EML交期已排至2027年後。中際旭創在8月機構調研中坦承，DSP、光芯片、PCB物料供應確實偏緊張，預計今年供應緊張的狀況將繼續顯現。

　　整體來看，機構對中際旭創的風險判斷呈現出高度一致的框架：地緣政治是最大的外部不確定性，CPO是最大的技術路線變量，競爭和供應鏈是持續跟蹤的內部變量。各家機構的差異更多體現在對這些風險的概率判斷和折價程度上。瑞銀1500元的目標價低於市場一致預期，正是因為它對3.2T時代份額變化的風險給予了更高的折價。而高盛給出更為激進的目標價，則基於對市場份額保持的更為樂觀的假設。這些分歧本身，恰恰構成了市場持續博弈的基礎。

　　AI浪潮奔湧向前，從大模型迭代到應用落地，從訓練到推理，算力需求看不到天花板。中際旭創就是這條長坡厚雪賽道上最核心的賣水人。高盛、大摩、小摩、花旗、瑞銀用研報投了票，A股資金也用萬億市值投了票。投資從來不是一勞永逸的事，行業會變，技術會演進，競爭會加劇。但在當下這個節點，中際旭創用清晰的成長路徑和頂級機構的集體背書，贏得了市場的充分信任。接下來要看的，就是它能否持續兌現這份信任。