9月6日，摩根士丹利發布研報稱，微軟(MSFT.US)宣佈在FY27生效對外部報告結構進行廣泛調整，將生產力與業務流程、智能雲、更多個人計算三個歷史運營分部合併為"Agents and Infra"（智能體和基礎設施）與"Devices and Consumer"（設備與消費者）兩大新分部，旨在與日益整合的雲+AI內部管理方式對齊。該行認為，此次調整主要屬會計重分類，不改變底層經濟學；Azure和Microsoft 365口徑變化均屬機械性調整，維持1H27 Azure相對2H26加速、FY27 Microsoft 365商業雲增長加速的判斷不變。大摩重申"增持"評級，目標價600美元。

業務"三並二"：聚焦雲+AI整合

微軟歷史上生產力與業務流程和智能雲之間的區分日益不再代表技術棧，因為基礎設施、應用和AI服務日益共同運作。新的"Agents and Infra"分部將微軟的商業雲和軟件業務合併為單一報告結構，而"Devices and Consumer"則整合公司的消費者導向業務。大摩認為，這一變化在戰略上具有重要意義，因為公司報告日益反映其管理商業雲和AI業務的整合方式，而非表明底層基本面的變化。這與微軟2024年披露調整的邏輯一致，當時公司同樣尋求使外部報告與內部運營方式更緊密對齊。

Azure增速機械下調約1個百分點：GitHub剝離打造更乾淨KPI

大摩認為，最重要的KPI變化是將GitHub雲和其他開發者雲服務從Azure中移除，從而創建一個更專注於雲和AI消費服務的Azure收入指標。這一變化在機械性上將F4Q26的歷史Azure增長率降低了約1個百分點，同時微軟更新的F1Q27 Azure展望在新定義下同樣適度降低。但該行強調，這些變化是機械性的，而非表明Azure潛在動能的變化，因為微軟此前關於1H27相對2H26 Azure增長加速的評論保持不變。微軟還將開始提供季度Azure收入美元數，重述顯示FY26 Azure收入為1019億美元，這增加了業務絕對規模和增量收入增長的可見性，尤其便於與競爭對手雲業務比較。

此外，重新分類還提供了GitHub動能的增量解讀：GitHub的移除在機械性上降低了Azure增長率，而其加入增加了M365商業雲增長率，重述暗示GitHub的增長一直快於整體Azure業務。這使得GitHub的增長概況更類似於專注軟件開發的JFrog，而非業務組合更多元化的Atlassian。

M365商業雲口徑小幅上移：FY26收入1003億美元 增長加速判斷不變

在新結構下，GitHub雲和其他開發者服務歸入M365商業雲，推動了歷史M365商業雲增長率的重述上調，而Security Copilot代表相對較小的重新分類部分。微軟還將開始提供季度M365雲收入美元數，新披露顯示該業務在FY26產生了1003億美元收入。重要的是，微軟此前關於M365商業雲在FY27增長加速的評論保持不變，增長驅動力包括Copilot、E7及持續向E5遷移。不過，更廣泛的M365架構進一步抽象了單個產品（包括Copilot和GitHub）的貢獻，這類似於微軟2024年披露變化時更廣泛的M365商業雲KPI增加了報告業務規模，但降低了獨立Copilot貢獻的可見性。

代價：分部獨立毛利率可見度下降

大摩指出，新報告結構的主要缺點是降低了對微軟各個業務盈利能力的可見性。更寬的分部口徑使投資者難以單獨觀察各業務的毛利率表現，Microsoft Cloud整體毛利率因此成為衡量底層雲盈利能力的更重要指標。