中國算力產業正經歷一場深層次的利潤重分配。隨着全國一體化算力網升格為國家級基礎設施，計費邏輯從"賣機櫃"轉向"賣詞元"，產業價值鏈的利潤重心正加速從上游硬件製造商向中游調度運營商和下游應用服務商遷移，傳統以機櫃規模和GPU庫存為核心的競爭邏輯正在失效。
國金證券在最新產業研究報告中指出，中國日均詞元調用量從2024年初的1000億躍升至2026年3月的140萬億，兩年增長超1000倍；三大運營商已率先推出詞元資費套餐，GaaS（算力即服務）正成為算力運營的高階形態。與此同時，"十五五"規劃綱要將全國一體化算力網納入109項重大工程，算力基礎設施與水電並列升格為國家級戰略資產，行業從"東數西算"物理佈局階段邁入"算網融合、全域調度、算電協同"新階段。
這一轉變正在重塑整個產業的估值邏輯。算力利用率、詞元產出能力、調度技術水平和合規資格壁壘成為新的估值錨點，取代傳統的機櫃數量和電力容量指標。國金證券報告認為，具備跨域調度與行業運營能力的主體將獲得更高利潤份額，而單純依賴硬件租賃的中小服務商面臨持續的經營壓力。
報告認為，估值錨點正在發生範式轉換：投資者應從關注機櫃規模、GPU庫存，轉向算力利用率、詞元產出能力、調度技術與合規資格，不具備這些能力的中小服務商經營壓力將持續加劇。
定價革命：從賣機櫃到賣詞元
國金證券報告將本輪變革的主線定性為"定價體系重構"。傳統算力租賃以機櫃、單GPU卡或服務器時長為計費單位，市場價格體系高度混亂，不同服務商、不同芯片架構、不同地域機房之間報價差距懸殊，低價惡性競爭常態化。
詞元按量計費將計價標的從硬件資源轉向AI實際產出，實現成本與業務需求的直接匹配。上海電信推出詞元算力套餐，1元對應25萬額度點；上海移動聯合頭部互聯網平台推出AI原生工作台，1元可購40萬Tokens。
報告將算力運營模式劃分為四個層級：基礎算力資源租賃、分層算力訂閱、GaaS全鏈路解決方案、行業專屬算力定製，盈利空間依次遞升。GaaS模式的核心邏輯在於，運營商不再受物理機櫃數量限制，可混合調度國產NPU與海外GPU，依託跨域異構調度獲取調度溢價與詞元分成，收入結構從硬件租金升級為任務服務收入。
然而報告也指出現實約束：行業尚未形成全國統一的詞元計量、折算與結算標準，不同廠商"額度點、Token"統計口徑不一致，部分政企客戶傳統預算體系仍適配機櫃採購模式，詞元商業化仍處早期探索階段。
利潤去哪兒了：三條價值遷移路徑
國金證券從三個維度拆解了利潤遷移的具體機制。
其一，從"芯片差價"向"調度溢價"轉移。具備異構算力統一納管和智能調度能力的運營主體，可通過資源優化獲取服務溢價；其二，從"機櫃租金"向"詞元分成"轉移，GaaS模式下運營主體不僅收取算力使用費，還能從模型推理的詞元消耗中獲取分成；其三，從"一次性建設"向"持續服務"轉移，行業專屬算力定製的長單模式帶來穩定現金流，客戶遷移成本高、合作粘性強。
分析師特別指出，這一價值遷移在供給約束背景下將進一步強化。HBM等關鍵硬件全球性緊缺推高了硬件採購與持有成本，重資產囤卡轉租模式的盈利彈性受到壓縮，而具備跨域調度與存量資源盤活能力的運營主體相對議價權反而提升。
在市場規模方面，據中國信通院測算，2025年中國人工智能核心產業規模預計突破1.2萬億元；國家數據局局長劉烈宏在公開場合推演，到"十五五"末，我國人工智能相關產業規模有望達到10萬億元區間，產業鏈價值分配格局將出現明顯調整。
競爭格局：四陣營分化，中小承壓
國金證券將當前中國AI算力運營市場劃分為四大陣營：公有云廠商、電信運營商、第三方IDC服務商、地方國資算力平台。
公有云廠商在跨域調度、異構算力融合、GaaS服務方面走在行業前列，但"多租戶"模式在金融、政務等高合規場景面臨信任挑戰。電信運營商擁有完善的基礎網絡與政企客戶關係，率先推出詞元資費套餐，劣勢在於技術創新效率與生態開放度。第三方IDC面臨液冷改造成本高昂與轉型壓力的兩難困境，行業正經歷深度洗牌。地方國資平台在土地、電力、能耗指標方面享受政策支持，但技術能力與運營效率存在短板。
據中國信通院數據，2025年中國智能算力服務市場規模突破1300億元，其中AI雲企業級服務約800億元。在AI雲賽道，據Omdia數據，2025年中國AI雲市場總規模達567億元，阿里雲以38.1%居首，火山引擎（20.4%）、百度雲（9.4%）、騰訊雲（6.3%）、天翼雲（5.9%）分列其後，前五家合計佔比超過八成。
報告明確指出，中小算力企業面臨三重壓力：頭部企業憑藉規模優勢發起價格戰、液冷改造與調度技術升級需要大量資本投入、大客戶更傾向選擇具備全棧能力的頭部服務商。不具備樞紐資源、調度能力和行業壁壘的中小算力企業經營壓力持續加大，部分主體轉向行業專屬與邊緣算力等垂直賽道求生。
估值重構：新體系看利用率與詞元產出
報告提出，算力運營企業的估值框架正在經歷體系性重構，傳統以機櫃規模、服務器數量、電力容量為核心的重資產估值體系已無法準確反映企業真實價值。
新估值體系需納入四個維度：算力利用率、詞元產出能力、調度技術水平、合規資格壁壘。
其中，算力利用率是衡量運營效率的核心指標，跨域統一調度可緩解資源閒置，同等物理資產產生更多收入與利潤，是區分優質算力企業與低效算力企業的關鍵分水嶺。詞元產出效率更優的運營企業，其估值具備向上溢價空間；能夠實現異構算力統一納管、跨域低時延調度的企業，可獲取技術溢價；等保三級、安全可靠認證等合規資格則是進入金融、政務等高溢價市場的"入場券"。
報告向投資者提出明確建議：規避傳統無差異化競爭力的通用IDC項目，主動迴避非樞紐地區算力項目及高度依賴單一海外芯片供給的運營企業；短期（2026至2027年）重點關注液冷配套與800G/1.6T高速光模塊；中期（2028至2029年）佈局國產AI芯片與算力調度軟件企業；長期（2030年及以後）聚焦算電協同配套與邊緣算力運營服務商。