摘要

事件：8月，社零當月按年0.4%、前值0.6%；固定資產投資累計按年-7.2%、前值-6.7%；房地產開發投資累計按年-19.9%、前值-19.2%；工業增加值當月按年5.2%、前值4.5%。

核心觀點：企業降費與AI景氣階段性調整擾動短期經濟，但政策加碼已在推動基建回補。

消費：社零走弱，企業降費、需求透支問題、黃金價格波動仍是主要拖累，天氣擾動則有所緩解。8月社零增速回落0.2個百分點至0.4%，存在兩大結構特徵。一是企業降費、需求透支問題等中期約束仍在延續，令汽車零售增速回落1.5個百分點至-18.5%，二是短期擾動仍在延續，但因素髮生變化。黃金價格波動與高基數令金銀珠寶增速明顯回落7.4個百分點，天氣因素擾動消退支撐服務零售當月增速，家電傢俱等其他品類也有回升。

投資：存量政策加碼已在推動基建與服務業投資改善，但AI產業階段性調整、房企孖展走弱分別約束製造業與地產投資。8月固月供資當月按年回升2.7個百分點-10.2%（下同），結構特徵有三：基建增速回升5.2個百分點至-6.3%，與6月以來投資用途專項債模發行增加、「六張網」提速有關。製造業投資單月回落1.2個百分點至-5.5%，其中AI鏈投資明顯走弱。地產投資回升但建安走弱，與8月房企信用孖展繼續下行有關。

生產：8月工增回升，天氣、高油價等短期擾動趨弱，但AI鏈、投資鏈生產走弱。8月工業增加值增速回升0.7個百分點至5.2%。結構上，天氣、高油價等擾動因素趨弱，煤炭採選、化學原料、紡織業等生產均有改善。出口支撐的電氣機械與金屬製品生產也有所上行，相比之下，AI景氣階段性調整下，有色壓延、計算機通信（回落1.9個百分點至17.2%）業生產明顯有所回落。固月供資偏弱令專用設備、橡膠塑料等行業生產也有下行。

展望後續，伴隨存量政策進一步落地，預計9月經濟延續溫和修復格局。8月消費偏弱主因高成本下企業降費影響，但天氣因素的擾動已在消退，投資當月增速繼續回升。展望後續，8月下旬至9月高頻指標改善明顯提速，存量政策加速落地有望繼續支撐9月基建，全球AI景氣仍有上升空間背景下，AI鏈調整對製造業投資的單月拖累或也有所消退，疊加去年下半年盈利改善對製造業投資的滯後支撐，預計9月經濟延續溫和回升格局。

常規跟蹤： 8月生產回升，投資小幅改善，消費則延續回落。

生產：工業生產有所回升，服務業生產繼續回落。8月，工業增加值當月按年回升0.7個百分點至5.2%；服務業生產指數較前月下行0.2個百分點至4.1%。

投資：固定資產投資小幅回升。8月，固定資產投資當月按年回升2.7個百分點至-10.2%；其中，狹義基建、地產投資分別回升4.8、2.2個百分點；製造業投資回落1.2個百分點。

消費：社零增速有所回落，商品零售、餐飲收入均有回落。8月，社零當月按年回落0.2個百分點至0.4%。其中，商品零售、餐飲收入分別下行0.2、0.3個百分點。

風險提示

外部環境變化，房地產形勢變化，穩增長政策推進速度不及預期。

報告正文

事件：8月，社零當月按年0.4%、預期0.7%、前值0.6%；固定資產投資累計按年-7.2%、預期-7.2%、前值-6.7%；房地產開發投資累計按年-19.9%、預期-19.7%、前值-19.2%；新建商品房銷售面積累計按年-12.1%、前值-11.8%；工業增加值當月按年5.2%、預期4.7%、前值4.5%。

1.核心觀點：短期擾動掩蓋了積極變化

社零增速再度回落，企業降費、需求透支問題、黃金價格波動仍是主要拖累，天氣擾動則有所緩解。8月社會消費品零售總額按年增長0.4%，增速較7月回落0.2個百分點，結構表現存在兩大特徵：

1）企業降費、需求透支問題等中期約束仍在延續。限額以上商品零售當月按年回落0.2個百分點至-4.0%，其中汽車為主要拖累項，單月按年回落1.5個百分點至-18.5%。申萬宏源此前報告指出，近年來汽車零售走弱主因企業購車增速下行，居民端基本穩定。在當前油價高企等成本端壓力傳導下，企業被迫壓降費用，持續影響汽車與整體社零表現，前期補貼導致的需求透支問題也有影響。

2）短期擾動仍在延續，但因素髮生變化。8月金銀珠寶按年增速回落7.4個百分點至-17.4%，拖累限額以上零售增速0.2個百分點，與去年8月基數明顯走高有關。天氣因素擾動有所消退，服務零售額累計按年回落0.1個百分點至4.9%，降幅較7月明顯收窄，對應當月按年改善。其他品類零售也有所回升，通訊器材、家電受低基數支撐有所改善，按年增速分別上行6.9、4.2個百分點。

投資：存量政策加碼已在推動基建與服務業投資改善，但AI產業階段性調整、房企孖展走弱分別約束製造業與地產投資。8月固月供資當月按年回升2.7個百分點-10.2%（下同），結構表現有三大特徵：

1）基建與服務業投資明顯反彈，顯示政策效果已在顯現。基建投資增速回升5.2個百分點至-6.3%，按月（39.1%）也明顯好於季節性（31.5%），結構上狹義基建（回升4.8個百分點至-2.6%）、公用事業（回升8.8個百分點至-15.5%）均明顯反彈，申萬宏源此前提示，6月以來投資用途專項債模發行增加，其對投資有2個月滯後影響，相應帶動8月基建與服務業投資改善，「六張網」提速也構成支撐；服務業投資也明顯回升4.4個百分點至-18.8%，與極端天氣擾動消退有關。

2）製造業投資結束Q2以來持續改善態勢，單月回落1.2個百分點至-5.5%。結構上計算機通信電子設備、有色等AI鏈投資下滑較大，工業生產中AI鏈8月也明顯下行，AI設備影響的設備購置投資增速也回落2.3個百分點至11.1%，上述線索均指向AI產業階段性調整，對製造業投資構成較大的單月擾動。

3）土地購置費改善推動地產投資回升，但建安投資仍偏弱。地產投資增速回升2.2個百分點至-25.2%，結構上土地購置費增速回升6.4個百分點至-45.8%，但剔除購地後的地產投資（建安為主）增速仍回落2個百分點至-13%，與8月房企信用孖展增速再度走弱直接相關（回落-2.6個百分點至-34.1%），新開工（回落3.1個百分點至-30.9%）、竣工（回落9.9個百分點至-28.4%）增速也出現不同程度下行。

生產：8月工增回升，天氣、高油價等短期擾動趨弱，但AI鏈、投資鏈生產走弱。8月工業增加值增速回升0.7個百分點至5.2%。結構上，一是天氣、高油價等擾動因素趨弱，表現為煤炭採選（回升5.2個百分點至-5.6%）生產回升幅度較大，化學原料（回升1.2個百分點至0%）、紡織業（回落0.7個百分點至3%）等行業生產均有改善。二是受外需影響更多的行業生產繼續走強，如電氣機械（回升1.1個百分點至9.9%）、金屬製品（回升0.8個百分點至8.1%）等。三是消費鏈中農副食品、飲料、汽車生產也有小幅回升。相比之下，AI景氣階段性調整下，有色壓延（回落1.6個百分點至-4.1%）、計算機通信（回落1.9個百分點至17.2%）業生產有所回落。投資偏弱令專用設備、橡膠塑料等行業生產也有下行。

展望後續，伴隨存量政策進一步落地，預計9月經濟延續溫和修復格局。8月經濟指標中，消費偏弱主因高成本下企業降費影響，但天氣因素對消費的擾動已在消退。投資當月增速繼續回升，存量政策驅動的基建和服務業改善明顯。展望後續，8月下旬至9月高頻指標改善明顯提速，存量政策加速落地有望繼續支撐9月基建，全球AI景氣仍有上升空間背景下，AI鏈調整對製造業投資的單月拖累或也有所消退，疊加去年下半年盈利改善對製造業投資的滯後支撐，預計9月經濟延續溫和回升格局。而消費的回升有待於企業成本率明顯下降後打開費用率空間，這一現象或在明年體現。

2.常規跟蹤：8月生產回升，投資小幅改善，消費則延續回落

生產：工業生產有所回升，服務業生產繼續回落。8月，工業增加值當月按年回升0.7個百分點至5.2%；其中製造業、採礦業生產均有回升，分別較前月上行0.6、2.8個百分點至6.1%、-1.4%。相比之下，服務業生產有所回落，8月服務業生產指數較前月下行0.2個百分點至4.1%。

投資：固定資產投資小幅回升，其中狹義基建投資延續上行。8月，固定資產投資當月按年較7月回升2.7個百分點至-10.2%；狹義基建投資當月按年回升4.8個百分點至-2.6%。

製造業投資有所回落，計算機通信等行業投資降幅較大。8月，製造業投資當月按年回落1.2個百分點至-5.5%。分行業看，計算機通信、金屬製品、有色金屬等行業投資增速降幅較大，當月按年分別下行7、5.4、5個百分點至9.9%、-20.5%、-2.5%。

地產投資繼續磨底，其中新開工回落幅度較大。8月，房地產開發投資當月按年回升2.2個百分點至-25.2%。分不同階段看，新開工、竣工、商品房銷售面積均有回落，當月按年分別下行3.1、9.9、1.4個百分點至-30.9%、-28.4%、-14.8%。

消費：社零增速有所回落，商品零售、餐飲收入均有回落。8月，社零當月按年回落0.2個百分點至0.4%。其中，商品零售當月下行0.2個百分點至0.3%，餐飲收入回落0.3個百分點至1.1%；分品類看，金銀珠寶、糧油食品、化妝品等品類零售回落幅度較大，當月按年分別回落7.7、2.2、1.6個百分點至-17.5%、3.6%、4.7%。

就業：城鎮調查失業率小幅上行。8月，城鎮調查失業率較上月回升0.1個百分點至5.3%。其中，外來戶籍人口失業率持平於5.2%，本地戶籍人口失業率上行0.1個百分點至5.3%。

風險提示

外部環境變化，房地產形勢變化，穩增長政策推進速度不及預期。

注：本文內容節選自申萬宏源2026年9月15日發布的《政策效果在逐步顯現——8月經濟數據點評》，分析師：趙偉、屠強、賈東旭、耿佩璇