FX168財經報社(北美)訊 曾因成功押注1987年「黑色星期一」股災而聞名的億萬富翁投資者、都鐸投資公司(Tudor Investment)創始人保羅·都鐸·瓊斯(Paul Tudor Jones)再次對美國股市發出警告。

瓊斯認為，以目前的估值水平買入標普500指數，未來10年的回報可能令人失望，甚至存在出現負回報的風險。與此同時，他並不認為美股會立刻崩盤，反而判斷由人工智能推動的這輪行情短期內仍可能繼續上漲，甚至還有約40%的空間。#AI熱潮：從芯片到資本的競賽#

這種看似矛盾的判斷，實際上反映出他對當前市場的核心看法：短期泡沫仍可能繼續膨脹，但長期估值已經透支了相當一部分未來收益。

美股市值已達到GDP的252%

瓊斯最擔憂的指標之一，是美國股市相對於實體經濟的規模。

按照他的分析，目前美國股票市場總市值已經相當於美國GDP的252%。作為對比，1929年大蕭條前這一比例約為65%，2000年互聯網泡沫頂峯時期約為170%。

瓊斯將當前狀態形容為美國歷史上前所未有的「過度股權化」(over-equitized)。

所謂「過度股權化」，意味着股市規模相對於經濟本身已經異常龐大，股票價格不再只是反映經濟，而越來越能夠反過來影響經濟。消費者支出、資本利得稅收入以及企業投資決策，都更加依賴股票價格維持高位。

這也意味着，一旦市場出現大幅調整，其影響可能比歷史上更加廣泛。

瓊斯指出，當前標普500的估值水平處於歷史上往往對應較弱長期回報的區域。他認為，從長期視角看，現在要繼續依靠美國大盤股輕鬆獲得過去十年那種回報，「將非常困難」。

如果美股暴跌35%，衝擊可能遠超投資組合

瓊斯真正擔心的並不只是股價下跌本身，而是股市調整可能產生的連鎖反應。

由於美國股票總市值已經達到GDP的252%，如果市場整體下跌35%，理論上可能蒸發相當於美國一年GDP約80%-90%的財富規模。

財富縮水隨後可能傳導至消費、稅收以及財政狀況。

瓊斯估計，目前大約10%的美國稅收收入與資本利得有關。如果股市大幅回落，資本利得稅收入也可能明顯下降，而美國當前本就龐大的財政赤字可能進一步惡化。

他警告，在這種情況下，美國預算赤字可能快速擴大，債券市場也可能遭受衝擊。債市如果進一步下跌、收益率上升，則會收緊金融條件，壓低經濟增長，並反過來再次衝擊股票市場，形成惡性循環。

另一個隱憂：萬億美元股票回購「買盤」可能減弱

過去十多年，美國企業一直是本國股市極其重要的買家。

瓊斯指出，美國上市公司過去長期通過股票回購減少市場上的流通股數量，每年回購規模相當於市場總價值的約2%，摺合大約1萬億美元。這種穩定買盤成為支撐美股估值的重要力量。

但未來這一結構可能出現變化。

包括SpaceX、OpenAI以及大量科技初創企業在內的新一輪IPO可能向市場釋放數千億美元的新股票供應，而IPO完成後6至18個月的鎖定期結束，又可能帶來更多內部人士持股進入市場。

這意味着，美股可能同時面臨一個結構性變化：新增股票供應越來越多，而過去穩定存在的企業回購買盤相對減弱。

但瓊斯並沒有撤離美股

值得注意的是，瓊斯雖然對長期估值保持警惕，卻並沒有全面沽空或退出美國股票市場。

今年5月，他曾表示，由AI推動的美股行情可能還有約40%的上漲空間，並可能持續一到兩年，但最終的調整可能會「令人震撼」。

其旗下都鐸投資公司最新持倉也體現出這種「短期看多、長期謹慎」的態度。

根據最新13F文件，都鐸投資第二季度將iShares Core S&P 500 ETF(IVV)的持倉提高約730%，至約160萬股，價值約12億美元。

不過，13F文件只能顯示部分多頭持倉，無法完整反映基金的期權、空頭及其他對沖頭寸，因此不能簡單理解為瓊斯全面轉向看多美股。

更準確地說，他似乎認為當前牛市仍有繼續上衝的可能，但對於未來10年的風險回報比已經明顯更加謹慎。

10年期美債逼近5%，美股估值面臨新競爭

當前市場環境與過去十年相比，還有另一個重大變化——無風險利率明顯提高。

材料顯示，標普500遠期市盈率雖然已經從今年早些時候的22.2倍回落至約19.7倍，但依然高於長期平均水平。與此同時，美國10年期國債收益率正逼近5%。

當美債能夠提供接近5%的收益率時，投資者繼續以高估值持有股票所要求的風險溢價自然會上升。

這也意味着，美股未來未必需要發生一次類似1987年的崩盤，纔會出現回報惡化。即便指數長期橫盤或緩慢上漲，只要估值迴歸、盈利增速放緩，而高收益率債券提供更具吸引力的替代選擇，股票未來10年的實際回報也可能顯著低於過去10年。

黃金和比特幣仍是瓊斯偏好的對沖資產

在資產配置方面，瓊斯長期偏好黃金和比特幣作為通脹及貨幣風險的對沖工具。

當前中東衝突進一步推高能源價格和通脹風險，也強化了這類資產的配置邏輯。瓊斯此前還曾降低其基金對部分大型科技公司的敞口，同時將SPDR Gold ETF持倉增加49%。

他的核心觀點並不是要求投資者立即拋售所有美國股票，而是需要重新評估資產組合所處的環境。

過去10年，標普500為投資者創造了異常強勁的回報。但當估值處於高位、美債收益率逼近5%、財政風險上升，同時市場對AI增長的預期已經非常樂觀時，簡單複製過去十年的投資策略，未必能夠獲得相同結果。

對於投資者而言，瓊斯真正傳遞的警告或許是：當前最大的風險並不一定是一場明天就發生的股災，而是在高估值買入之後，用未來10年的時間去消化今天已經透支的價格。