出品：新浪財經上市公司研究院
作者：郝顯
2026年上半年，乳製品行業在經歷長達四年多的原奶價格下行周期後，開始迎來觸底信號。今年7月中旬以來，生鮮乳平均價格按年增幅轉正，伴隨着奶牛存欄減少，供給端的收縮已經傳導到價格端。
從乳企自身來看，今年上半年大部分乳企業績迎來修復，上半年營收增長的乳企達到12家，佔比為63%，上年同期僅為7家；淨利潤增長的企業達到11家，佔比58%，上年同期為9家。
二級市場也作出了反應，從7月27日以來，乳業指數從底部漲幅已經超過20%。乳製品行業迎來拐點了嗎？這一輪周期中，哪些乳企在崛起，又是哪些乳企在掉隊呢？
原奶價格觸底：哪些乳企在崛起 哪些乳企在掉隊？
2026年上半年，19家上市乳製品企業合計實現營業收入998.49億元，按年增長3.41%；歸母淨利潤71.21億元，按年下降14.48%。營收規模在擴大，但利潤在收縮，呈現典型的「增收不增利」特徵。
行業馬太效應加劇，市場份額和利潤持續向頭部集中，區域乳企與中小企業面臨全面出清壓力。10家以液體乳為主營的企業中至少有6家收入下滑，皇氏集團（維權）、品渥食品、莊園牧場三家陷入虧損，均瑤健康淨利潤不足千萬元，徘徊在虧損邊緣。
儘管原奶價格出現觸底回升的信號，不過不同企業、產業鏈不同環節、產品端不同細分領域差異較大。
從整體來看，上游牧業及原奶相關企業表現出了最大的彈性。騎士乳業毛利率從13.96%提升至15.47%，淨利率從1.12%提升至6.55%；天潤乳業毛利率從16.87%提升至18.27%，淨利率從-2.88%轉正至3.18%。
下游乳製品加工企業則普遍承壓。上半年有8家公司淨利潤下滑，其中包含了主營水牛奶的皇氏集團，主營進口奶的品渥食品，主營業務為乳飲料的燕塘乳業和均瑤健康，此外還包含陽光乳業、伊利股份、熊貓乳品以及貝因美（維權）。
主要原因是原奶價格回升利好自有牧場的企業，但對外購原奶的加工型企業構成成本壓力。與此同時，需求端的壓力仍未解除。
根據馬上贏發布的數據，從2024年三季度到2026年二季度，只有2025年四季度和2026年一季度兩個季度乳製品線下零售銷售額按年正增長，其餘六個季度均在下滑。
從細分領域來看，不同品類分化較大，常溫純牛奶、常溫酸奶銷售額不斷下滑，低溫鮮奶與低溫酸奶等低溫乳製品則持續增長，成為主要增長引擎。蒙牛、伊利的低溫產品均取得不錯的增長，而低溫領域也成為各大乳企爭奪的新戰場。
需要注意的是，低溫賽道的高景氣不等於所有低溫乳企都受益。光明乳業上半年營收下滑4.81%，雖通過收縮低毛利業務實現淨利潤增長15.34%，但毛利率仍下降1.28個百分點；陽光乳業營收下滑8.13%，淨利率從24.94%降至21.02%。三元股份業績表現同樣不盡如人意。這說明低溫奶的結構性紅利，更多被具備全國化渠道佈局能力的企業所收割。
除此之外，奶酪、成人奶粉等細分領域也取得亮眼的增長。
三元股份依靠固態奶和冰淇淋拉動增長 主業盈利能力弱
2026年上半年三元股份終結了連續四年中報營收下滑態勢，報告期內實現營業總收入34.68億元，按年小幅增長4.11%；歸母淨利潤1.85億元、扣非淨利潤1.76億元，均實現小幅增長。
作為一家區域乳企，三元股份營收規模在19家上市乳製品公司中排第四，收入增速排第9位，淨利潤增速排第11，均處在行業中游。公司走出拐點了嗎？從以下幾個方面來看。
首先，在業績增長的情況下，上半年毛利率下滑了2.38個百分點至22.17%，在19家上市公司中排第11。淨利率下滑了0.19個百分點至5.16%，排到第8位。
毛利率下滑主因是營業成本增幅超過了營業收入，公司披露稱「業務結構及物流成本等綜合因素」影響所致。在毛利率下滑幅度較大的情況下，三元股份通過壓縮費用穩住了淨利率，期間綜合費用率21.04%，按年下滑2.76個百分點。
值得注意的是，上半年三元股份整體投資收益達到1.56億元，其中北京麥當勞投資收益達到1.47億元，佔公司歸母淨利潤的79%。剔除麥當勞這一核心「現金牛」資產後，三元自身乳製品主業利潤總額僅3800萬元，主業淨利率低至1.1%。
第二，分業務來看，拉動三元股份業績增長的主要是冰淇淋、固態奶兩大品類，上半年貢獻了55%的營收的液態奶收入減少4.76%，固態奶和冰淇淋則實現了超過15%的增長。常溫液態奶疲軟、外埠市場收縮的情況下，主業面臨較大壓力。
第三、公司上半年經營現金流淨額按年大幅下滑37.61%。應收賬款按年增長12.15%至8.03億元，超過營收增速。與此同時，經銷商淨減少109家。終端動銷、渠道信心是否回暖，還有待時間驗證。
第四，截至上半年，貨幣資金12.12億元，而短期有息負債20.35億元，資產負債率不降反增，仍面臨較大償債壓力。
