金吾財訊 | 國聯民生證券發布研報指，聯邦制藥（03933）2026年上半年實現收入61.66億元人民幣（下同），按年下降18.0%；歸母淨利潤3.48億元，按年下降81.6%。分板塊看，許可收入1.02億元，上年同期14.34億元；製劑銷售收入27.65億元，中間體收入7.04億元，原料藥收入25.96億元。報告稱，許可收入上年同期基數高。上半年毛利率34.4%，按年下降17.8個百分點。隨着中間體/原料藥價格企穩復甦，公司整體業績按月改善顯著。上半年收入按月2025年下半年增長8.3%，歸母淨利潤按月增長81%。銷售費用6.78億元、管理費用4.58億元、研發費用4.39億元，佔收入比分別為11.0%、7.4%、7.1%，按年分別提升1.9、1.6、0.5個百分點，費用率提升主要系收入下降。研發方面，公司開發中新藥40項，其中23項為1類新藥，聚焦內分泌、代謝、自身免疫、眼科和抗感染等領域；動保新產品67項。UBT251二期研究相關結果於ADA會議展示；公司與諾和諾德合作的UBT251超重/肥胖全球II期臨床取得里程碑進展，本期確認約1.02億元許可費收入。上半年德谷胰島素注射液獲批上市。投資建議方面，報告預計2026-2028年公司營業收入分別為124/132/143億元人民幣，按年增長-6.5%/6.9%/8.6%；歸母淨利潤分別為7.6/10.3/11.7億元人民幣，按年增長-63.6%/35.4%/13.8%。當前股價對應PE分別為18X/13X/12X，維持「推薦」評級。風險提示：原料藥價格波動風險，創新管線研發不及預期風險，海外研發合作進展不及預期等。