9月9日，景旺電子(603228.SH)股價創歷史新高，113.56元每股的價格，推動公司總市值站穩1100億元大關。如此強勁的股價表現，頗有「鶴立雞群」之意，畢竟7月以來全球AI算力硬件鏈整體回調、板塊內部分化加劇，景旺電子不跌反創新高，逆勢韌性凸顯。

而在股價創新高的前兩日，景旺電子的赴港IPO征程迎來了最新進展。其已在9月7日通過港交所主板上市聆訊，中信證券、美銀證券、國聯證券國際為聯席保薦人。

景旺電子表示，此次赴港上市所募集資金在扣除發行費用後，主要用於擴大並升級高附加值產品生產設施、強化新一代電子信息技術研發儲備、償還部分計息銀行借款以及補充營運資金和一般企業用途。

但從業績來看，景旺電子2026年上半年交出了一份「增收不增利」的答卷。報告期內，公司的收入為86.11億元，按年增長21.37%，歸母扣非淨利潤約為4.66億元，按年下滑13.33%。

「增收不增利」的業績答卷下，景旺電子股價為何還能逆勢創新高?

收入端持續快速成長，利潤端釋放承壓

深耕PCB領域30餘載的景旺電子，已是全球第一大汽車電子PCB供應商。據灼識諮詢數據顯示，若以2025年的收入計算，公司在全球汽車電子PCB市場中佔據10.6%的份額，位列全球第一。

於汽車電子PCB領域佔據全球領先地位的同時，景旺電子戰略性重點佈局AI計算領域， 形成了「1+1+N」的業務模式，即1個支柱型業務(汽車電子)、1個重點發展業務(通信與數據基礎設施)和N個高潛力業務組合(涵蓋智能設備、工業控制等)。

2025年，景旺電子來自PCB產品銷售的收入佔比為93.9%，其中，汽車電子收入佔比45.4%、智能設備佔比24.2%、工業控制與醫療設備佔比13.9%、通信與基礎設施佔比10.4%。

從業績來看，景旺電子收入端自2024年以來便呈現出了持續的快速成長。數據顯示，2024至2026年上半年，景旺電子的收入分別為126.59億、153.08億、86.11億元，按年增速分別為17.68%、20.92%、21.37%。

收入端的快速增長主要由三方面的原因：其一是產能端的集中釋放。珠海金灣、江西吉水等高端基地2024年起陸續達產，產能利用率顯著提升，為收入增長提供基礎量能。

其二是需求端的雙輪驅動。汽車電子受益新能源車與高階智駕滲透，單車PCB價值量從約800元升至5000元，貢獻穩定增量。同時，通信與數據基礎設施受益AI算力爆發，AI服務器PCB批量交付、800G/1.6T光模塊量產，貢獻了顯著新增量。

其三是產品端結構升級帶動「量價齊升」。高階HDI、高多層PCB佔比持續提升，高端產品單價更強，進一步放大收入增速。

但收入端的快速成長向利潤端的傳導並不順暢，2024至2026年上半年，景旺電子的歸母扣非淨利潤分別為10.54億、10.21億、4.66億元，按年增速分別為18.11%、-3.15%、-13.33%，利潤端自2025年以來由增轉降且降幅擴大。

而導致利潤端增長疲軟的原因主要有三個：其一是AI算力需求拉動覆銅板、銅箔、電子玻纖布等上游漲價，而PCB產品調價滯後於原材料，疊加公司為切入AI服務器、800G/1.6T光模塊部分AI新業務處於客戶導入期，早期訂單定價相對謹慎，毛利率持續承壓，綜合毛利率由2024年22.73%降至2025年21.59%、並在2026年上半年進一步降低至20.22%.

其二，珠海金灣、泰國及高階HDI/高多層產能處爬坡期，折舊、人工與研發管理費用前置，規模效應未完全釋放;其三，擴產推升有息負債，2026上半年長期借款較2025年末18.64億增至46.02億，財務費用由正轉負為1.57億，疊加人民幣升值匯兌損失1.23億、政府補助按年減少，進一步拖累扣非淨利潤。

由此可見，2024年以來，景旺電子整體處於「收入先行放量、利潤滯後兌現」的擴張磨合期：營收隨汽車智駕、AI服務器及光模塊訂單持續擴容，但受新產能爬坡、原材料成本上行及部分產品價格傳導偏慢影響，毛利率與淨利率改善節奏受制，盈利質量短期受到壓制。

多重因素帶動股價新高，三大邏輯支撐盈利加速兌現

景旺電子近期股價創歷史新高的背後，並非單一因素導致，而是多重邏輯共同作用的結果。

其一，利潤端已迎來邊際修復。雖然景旺電子2026年上半年的收入為86.11億元、按年增長21.37%，扣非歸母淨利潤為4.66億元，按年下滑-13.33%，仍是「增收不增利」、且利潤加速下滑的局面，但分季度來看，壓力主要在第一季度，第二季度利潤端已出現拐點。

第二季度中，景旺電子收入為47.20億元，按年增長25.79%、按月增長21.26%，扣非歸母淨利潤為2.76億元，雖然按年仍降9.57%，但幅度收窄，且按月增速高達45.81%。

毛利率是更直觀的拐點信號，上半年的綜合毛利率為20.22%，按年下降1.18個百分點;而第二季度的毛利率為21.43%，按月提升2.67個百分點，淨利率7.79%，按月升1.55個百分點。

利潤端迎來邊際修復主要是因為公司AI服務器與800G/1.6T光模塊PCB批量交付，第二季度中800G及以上光模塊收入按月近1500%，高端產品佔比抬升對沖部分傳統板毛利壓力;同時，珠海金灣高階HDI/高多層、mSAP產線從爬坡走向滿產，規模效應開始攤薄折舊與人工，二季度的費用率按月改善;此外，公司與客戶協商提價、新業務定價前置納入材料漲價預期，汽車電子6月盈利已現修復。

其二，AI算力+PCB產業鏈的持續高景氣，產業鏈成本壓力開始向下轉移。得益於算力需求的井噴，覆銅板上游持續調價。建滔積層板8月底發出年內第七張漲價函，自3月首次調價以來持續提FR-4覆銅板及半固化片價格，多家內資CCL廠多輪跟漲;

據部分市場報道，松下9月起上調覆銅板、部分高端產品最高漲30%，南亞塑膠跟調約20%—25%。 更底層是電子布—電子紗—銅箔—樹脂同步緊：7628電子布2026年從年初約9100元/噸的電子紗對應布價一路上行，部分渠道7628布報價到9月按月再漲10%—20%，高端低介電/薄布更緊; 高端HVLP銅箔、特種樹脂受AI服務器和高頻高速板拉動缺口擴大。

AI算力板因層數、損耗、線寬/線距門檻高，客戶對漲價容忍度強於汽車/消費常規板，CCL七輪調價後PCB報價傳導會逐步從「自己扛」轉向向下遊傳導。機構普遍判斷下半年原材料成本順價後，具備AI高端產能的板廠毛利彈性更大。景旺電子2026年第二季度出現毛利率按月拐點便印證了這一傳導預期。

站在當下節點看未來，景旺電子有望從「收入高增」轉向「利潤加速兌現」，這一發展趨勢的改變有三大邏輯做支撐。首先是汽車電子作為壓艙石，盈利修復具備持續性。按灼識諮詢以2025年收入計，公司蟬聯全球第一大汽車電子PCB供應商、市佔10.6%，整體PCB排名全球第十一; 全球前十大Tier 1中8家為客，產品覆蓋毫米波/激光雷達、域控、座艙、充配電等全車核心場景。

隨新能源車域控、智駕雷達、高階座艙板放量，單車PCB價值量提升，汽車業務有望保持雙位數增長;上半年該板塊通過新客戶導入、存量份額提升和產品結構優化推動盈利修復，6月盈利已現改善，後續在規模效應和高階產品佔比提升下有望延續。

其次，通信與數通有望提供最大利潤彈性。目前景旺電子的AI服務器高階板已向全球AI基礎設施客戶批量供貨，當代產品量產、下一代產品通過認證; 公司光模塊在珠海金灣已建成3條mSAP、8月第4條、年內將達到5條，高階HDI全部達產預計80萬㎡/年，800G/1.6T已批量交付，第二季度 800G及以上光模塊收入按月近1500%;後續1.6T放量、3.2T/NPO等預研導入、AI工廠滿產，疊加快速交換機與高多層板，將把「量增」轉化為更高毛利的結構性增長。

此外，H股募資與高端產能建設形成資本—交付閉環。募資用於擴大升級珠海金灣、泰國等高端產能，強化AI與高多層/HDI研發，償還部分銀行借款並補充營運資金。2026上半年長期借款由2025年末18.64億元增至46.02億元，H股募資到位後可優化資本結構、降低利息支出。金灣承接國內AI高階板與高多層，泰國面向海外AI服務器/數據中心、汽車電子及工控，具備40層以上超高多層、高多層和HDI能力，產能釋放與AI訂單爬坡對齊，有望把前期折舊、費用前置壓力逐步轉為利潤釋放。

由此看來，在上述三大邏輯的支撐下，景旺電子後續利潤的加速兌現將會是確定性事件。然而，投資者需要注意的是，雖然該公司股價在多重利好下逆勢拉升，兩個月最大升逾80%創歷史新高，但這種逆勢的大幅拉升，很容易在短期利好兌現後出現交易層面的補跌式回調，而H股上市或許會是變盤節點。