9月17日，波羅的海交易所的原油運輸指數TD3C航線（中東灣至中國，27萬噸級VLCC）的TCE報121.25萬美元/天，按月上周漲了40.64%。

一個月前，這個數字還在70萬美元附近。

如果再往前推到2月13日美伊衝突正式爆發前，TD3C對應TCE約11.74萬美元/天。

半年多的時間，漲了差不多10倍。

同一時間，TD15西非至遠東航線TCE報52.45萬美元/天，漲48.3%；TD22美灣至遠東航線TCE報38.84萬美元/天，漲51.1%。

9月16日，中國進口原油運價綜合指數CTFI達到14575點，較9月初上漲約83%。

全球主要原油運輸航線，都在以強勢到誇張的變化同步走強。

那麼，如此強勁油運行業景氣周期下，誰將受益？

01

VLCC運力全球告急

運價指數的飆升根源，在於霍爾木茲海峽被封后，中東原油出口模式發生了巨大的結構性變化，導致超大型原油運輸船（VLCC）的有效運力被系統性地急劇消耗。

一部分原油不再走傳統的大型油輪直航路徑，而是通過短駁、船對船過駁等方式完成運輸。

與此同時，沙特西海岸的延布港出口大量轉向蘇伊士運河南端的AinSokhna港，再通過蘇麥德管道輸送至地中海的SidiKerir港裝船。

這條路線看起來繞了一個大彎，但實際上蘇麥德管道每日240萬到280萬桶的運力，遠低於延布港1500萬桶的潛力，大量原油仍然依賴油輪繞行好望角運輸。

但繞行的代價，必然造成航次時間的大幅拉長。常規延布直達遠東的航次55天左右，繞行好望角之後拉長到80到110天。

這意味着，同一艘船，一年能完成的航次數量直接減少三分之一以上。

另有分析測算，霍爾木茲海峽通行受阻導致近一成VLCC船隊被困，另有一成運力待命擱淺。這些船沒有從船隊清單上消失，但它們從可調度的有效運力中消失了。

另一方面，雖然全球各造船廠在連夜造新船，但當前的產能主要只能做到替換要退出的老船，實際能立即交付的增量並不多。

相關數據顯示，當前全球VLCC在建訂單262艘，相當於現有船隊的30%左右。2026年上半年VLCC新船訂單達到139艘、4259萬載重噸，手持訂單佔現役船隊比重從2024年初的5%飆升至35%。

看到這些數字，第一反應是運力過剩即將到來。

但拆開看完全是另一回事。

目前全球VLCC船隊約900艘出頭。VLCC經濟使用周期20到22年，正常新老更替每年至少交付40艘。

而2024到2025年，全球合計只交付了8艘VLCC。2026年預計交付39艘，2027年64艘，2028年跳到102艘。即2026到2028年合計約205艘，剛好匹配船隊基礎更替需求。

更關鍵的是，老齡船正在被法規逼退，而不是被運價逼退。

當前全球VLCC船隊中15年以上船齡佔比高達41%。IMO的CII碳排放評級和歐盟ETS碳收費構成硬性合規約束，20年以上老船很難達標。

當前已有約150到160艘老舊VLCC因受制裁及安全風險逐步退出市場。

中信證券測算，到2027年20歲以上VLCC運力佔比將提升4個百分點至23%。這些船不會等到運價下跌才拆解，合規紅線會迫使它們退出。

02

噸海里需求結構性抬升

運力在收縮，需求側的變化同樣值得關注。

比如日韓的原油採購結構調整。衝突之前，日韓有超90%的原油採購自中東。而衝突之後，日韓煉油企業開始加大對美灣原油的採購量。

4月初，日本、韓國、新加坡和泰國的煉油企業為下月裝船，至少採購了6000萬桶美國墨西哥灣沿岸原油。

但美灣至亞洲的運距是中東至亞洲的2.6倍，單航次噸海里消耗將顯著抬升，這正是當前運價暴漲的核心驅動之一。

中國這邊，成品油出口配額恢復後，煉廠可以通過出口成品油兌現國際市場高額裂解利潤。

9月成品油出口達到420萬噸，按40%到50%的成品油綜合轉化率倒推，至少需要額外消耗800萬噸原油，摺合接近30艘VLCC的貨量。

這部分增量需求，也直接疊加了在原油端的運輸需求上。

而中國自身的原油庫存處於去化階段。當前中國原油庫存規模估計超過12億桶，上半年整體仍淨增加約53萬桶/日，但6月已轉為釋放約94萬桶/日。

一旦中國從去庫存轉向補庫，釋放的貨盤量級會顯著改變供需天平。

FGENexantECA預計中國將在今年晚些時候重新啓動戰略性補庫，速度可能達到80萬桶/日。

如果這一預期兌現，疊加成品油出口配額持續恢復帶來的原油加工需求，中國貨盤對VLCC運價的拉動將是結構性的。

03

誰在喫到這輪景氣紅利？

本輪油運景氣的紅利分配極度不均，核心看兩個維度，是否擁有VLCC核心運力以及現貨運力佔比高低。

招商輪船的核心優勢是現貨、短租運力佔比高，業績彈性在國內標的裏最大。

公司手握52艘左右VLCC超級油輪，是國內頂級VLCC船隊，業務覆蓋原油、幹散貨、LNG。在現貨運價衝高的階段，短租、現貨佔比高的船隊能第一時間喫滿漲價紅利。

2026年上半年，招商輪船實現歸母淨利潤69.60億元，按年增長227.57%，其中油輪運輸板塊淨利潤61.89億元，按年暴增378.62%，僅油運一項就貢獻了全公司歸母淨利潤的89%。

國金證券測算，TCE每上漲1萬美元/天，招商輪船稅後利潤將增厚12.11億元。

上半年公司VLCC美灣、西非航線運價均值分別為10.6萬和11.3萬美元/天，而當前TD15和TD22的TCE已經分別達到52萬和38萬美元，Q3和Q4的業績彈性遠大於上半年。

中遠海能是全球油輪船隊運力規模最大的公司。擁有53艘VLCC船隊，同時佈局成品油、LPG、LNG運力，無干散貨業務，賽道更純粹。

公司採取長協加現貨組合模式，中長期期租合約鎖定了穩定利潤，抵抗周期波動能力更強。但也正因長協佔比偏高，行情爆發階段的業績彈性略低於招商輪船。好在公司LNG、成品油業務築牢業績安全墊，中長期景氣行情持續周期更長。

2026年上半年，中遠海能歸母淨利潤約45億元，按年增長141%，其中外貿油運實現毛利22.4億元，按年暴增317.6%。

公司管理層在業績說明會上明確表示，9月大部分急升的運價會反映在第四季度業績中。公司目前持有6艘VLCC訂單，另有6艘光船租賃VLCC將於2027至2028年交付。

成品油運輸環節的傳導稍慢，但方向清晰。

招商南油是A股唯一的成品油運標的，公司無任何VLCC運力，核心資產是MR中小型成品油輪，主營遠東-中東成品油運輸航線。

成品油海運擁有獨立的貨盤和定價體系，原油運價暴漲不會直接帶動成品油輪漲價，行情傳導存在明顯時滯。它能跟隨能源海運景氣回暖，但業績彈性遠不及兩大VLCC龍頭，屬於二線受益標的。

2026年上半年，招商南油歸母淨利潤8.12億元，按年增長42.41%，MR成品油輪大西洋航線日收益達到5.03萬美元，按年翻倍，亞太航線超3.26萬美元，漲52.74%。

公司同期處置了4艘老舊成品油MR船舶，優化運力結構。原油運價高企時，船東會優先將運力配置到收益最高的航線，成品油輪的供給相應收縮。

疊加中國成品油出口恢復帶來的煉廠東移效應，成品油運的補漲邏輯正在兌現。

至於幹散貨民營船東方面，和本輪油運基本無關了。

比如國航遠洋、海通發展等民營航運公司，核心運力是幹散貨船，主營中東硫磺、化肥、糧食等散貨運輸，和原油VLCC海運是兩套完全獨立的供需周期。中東原油航運景氣走高，不代表散貨行情走強，這類企業僅能依靠中東散貨貨盤增量小幅受益，但和本輪VLCC漲價行情是基本脫節的。

造船環節的傳導更靠後，但訂單數據已經反映了市場對運力的飢渴。

中國船舶截至6月末累計手持民品及海工船舶訂單729艘、9389萬載重噸、5262.66億元，其中油船佔比約30%。上半年新接訂單金額1194億元，按年大增93%。

但船舶建造周期長達2-3年，當下的運價暴漲其實無法轉化為船廠當期業績，屬於純預期炒作，業績兌現存在漫長時滯。

還有一些純蹭熱度、完全無關的海運標的。

中遠海控主打集裝箱班輪、中遠海特聚焦特種大件運輸，業務賽道和原油油運毫無關聯，本輪油運行情無法對其經營產生任何實質利好，僅存在板塊情緒聯動，無基本面支撐。

04

結語

客觀來看，本輪油運景氣行情是貿易流重構帶來噸海里增量、有效運力剛性收縮、行業合規出清三重核心邏輯共振的結果，並非短期地緣炒作。

但需要注意的是，航運是極致的強周期行業，沒有永恒的牛市。當前行業也存在幾重現實約束。

比如，地緣局勢是最大變量，若紅海航道快速全面恢復，繞行好望角的長距離貿易流回歸短線，市場有效運力將快速釋放，運價中樞會面臨下調壓力。還有2028年VLCC新船交付量大幅攀升，長期供給壓力會逐步稀釋當前的供需緊平衡。

此外，產油國貼水調整、煉廠成本上限，也會反向約束運價上行空間。

對於投資者來說，如何判斷行業當前處於周期的哪個位置，並在不同周期節點上做出與之匹配的策略安排，是一道極考驗投資能力的思考題。（全文完）