文｜市值水晶

9月18日上午，寧德時代高開低走，股價從310元一路回落，最低觸及300.27元，300元關口再度告急。9月16日，它啱啱跌超5%，盤中最低299元，續創一年以來新低；同一天，欣旺達升逾13%，天宏鋰電、金楊精密、國軒高科等二線廠商同步跟漲。9月17日的弱反彈只維持了一天。

大跌之後，賣方在集體喊話。中信里昂維持A股535元的目標價，伯恩斯坦給出800元，彭博統計的47位分析師一致給出「買入」。四個月市值蒸發約7850億元，沒有一位分析師轉空。

上半年，寧德營業收入2769.17億元，按年增長54.80%；歸母淨利潤432.84億元，按年增長41.98%，平均每天賺2.4億元。

業績歷史同期最好，股價一年以來最低。

9月16日，吉利首次回應重慶耀寧交易，稱「85億元投資」不實，沒有放棄自研，更沒有賣廠，「這只是整個吉利電池戰略當中的一個小動作」。

一個「小動作」被放大成「賣廠」，誤讀本身比闢謠更值得思考。當「去寧德化」的敘事越滾越大，任何一家車企的資產動作都會被當成這個故事的新證據。寧王的寶座真的要易主了嗎？

9月11日，市場監管總局公示，「寧德時代收購重慶耀寧股權案」獲無條件批准，審結時間9月3日。真正的買家並非寧德，而是時代吉利。

時代吉利是吉利汽車和寧德的合資公司，寧德時代持股51%，吉利旗下的極氪汽車持股49%。

案件名稱裏寫着「寧德時代收購」，是因為控股權在寧德。吉利相關人士對上證報明確表示，交易完成後，重慶耀寧的日常經營由時代吉利承接，吉利依然在項目中扮演重要角色，「此舉為雙方在既有合資合作框架下的正常資產優化」。

很多人對重慶耀寧或許有些陌生，但它的來頭並不小。

重慶耀寧的前身為馳航新能源，2021年由吉利科技集團與孚能科技合資設立。

這是吉利在西南落地自建電芯產能的起點。2022年5月，項目正式開工。最初規劃年產能12GWh，建築面積31萬平方米，建設周期24個月，計劃2024年建成。

可惜，項目沒有按原計劃投產。公司幾經更名，股權也逐步轉入江蘇耀寧，最終被納入吉利整合後的電池平台吉曜通行。項目產能由12GWh調整至18GWh，建成時間推遲至今年12月。今年6月，廠房主體才完成封頂。

如今，吉利選擇與寧德合作。五年，這座廠歷經三個東家。一座廠的三次轉身，就是吉利電池戰略五年的縮影。

這次被誤讀的數字有兩個：第一，「85億元投資」。吉利回應稱根本沒有85億這個說法，「我也不知道這個85億是怎麼來的」，可能是連地價等因素在內的綜合性評估。第二，「30GWh產能」，這與節能審查意見不符。

被否掉的定性有一個：吉利放棄自研。吉利稱，耀寧是一個新建工廠，不要因為耀寧這個事情誤認為吉利不自研了、放棄自研電池了。吉利的電池戰略從來是「自研+戰略合作+多元補充」三條線並行，自研仍是核心。

這筆交易還有一層更大的背景。2025年4月，吉利把電池業務整合進吉曜通行，統一發布神盾金磚電池品牌，意在集中研發生產、清理重複投資和邊緣產能。整合已有成效，吉曜通行搭建起十大智能製造基地和三個研究院，截至今年二季度電芯累計出貨7500萬支，今年以來落地產能70GWh，未來產能進一步擴大至150GWh。

市場習慣二元思維，工廠交給寧德控股的平台，就等於放棄自研。可實際情況是，吉利在兩條腿走路，自研在擴，合作也在加深。9月10日上市的銀河TT全系標配寧德神行電池，9月15日預售的銀河戰艦700全系採用寧德6C電池。

從寧德角度看，上半年產能利用率94.86%，滿產運行；新建產能審批在收緊，年底就能試生產的在建項目，時間和政策上都比新建划算。

51%對49%，控股權在寧德，吉利也在牌桌上。這座工廠的股權結構，就像整個行業現狀的微縮版。

吉利選擇加深綁定，理想則不然。

9月4日，理想出資26.5億元增資欣旺達動力，成為第二大股東。三天後，理想發布公告：全系車型將陸續搭載自研電池。已經搭載的有L8、L6、i8；新一代MEGA從9月7日15時後鎖單起切換；i9首批用寧德，產能爬坡後全量切換；2026款i6全系自研。四季度之後，寧德將基本退出理想的供應體系。

所謂自研，就是理想主導、二線代工。2025年10月，理想與欣旺達成立50:50的山東理想汽車電池有限公司，理想主導材料體系、電芯結構、Pack集成和BMS算法；欣旺達負責電芯的工程化與規模製造，電池包由理想自研自制。

再往前看，2022年理想的關聯主體就出資4億元參與過欣旺達動力的孖展。從第一筆投資到全系切換，這場告別準備了四年。

李想在二季度財報會和本次自研電池的說明中都表示，「自研電池，也不影響寧德時代是領先的電池品牌」。一張「好人卡」，讓這場分手顯得頗為體面。

同一周，小米開了龍甲電池發布會，中創新航和欣旺達按小米制定的規格建設專屬產線。龍甲電池目前明確搭載於澎程增程系列，SU7和YU7現有的寧德、弗迪電池供應體系沒有宣佈調整。

但小米的增量，寧德基本沒喫到。據行業估算，2024年寧德給小米供貨8GWh以上，2025年漲到約30GWh，成為第三大客戶，此後新增的蛋糕，分給了別人。

車企為什麼要這樣做？

首先是掌握核心技術。李想表示，電池和芯片是最核心的技術壁壘，三電技術、智駕模型和優秀的產品力將會是公司的核心競爭力。

其次無疑是降本。上半年理想淨虧損39.8億元；小米汽車所在分部的經營虧損合計57億元。車企要把電池這塊成本降到最低。電池是最貴的零部件，行業流傳，同規格電池包二線廠商報價低5%至10%，一個53度三元電池包差價近2000元。一輛車省2000元，年銷30萬輛就是6個億。

有趣的是，車企在放棄給寧德打工，消費者卻在選擇寧德。i8上市初期，部分版本採用寧德與欣旺達雙供應商，電池版本隨機發貨，由此引發消費者不滿，欣旺達版本被取消；i6再試雙供應商，寧德版要排隊，欣旺達版現車還附贈3999元延保。

廣汽、奔馳也一度放棄寧德時代作為主供，選擇了中創新航、孚能或者自己的電池廠作為主要供應商，但兩三年過去，都回歸了寧德主供的局面。

另外，根據全球知名研究機構尼爾森IQ最新發布的《2026年全球新能源車消費者研究報告》，37.1%的中國消費者表示，如果心儀車型沒有搭載寧德電池，便會放棄購買。

曾毓群9月3日啓動「寧德品質」全球開放月，把戰場從價格拉向品質，底氣大概就藏在這裏。

毋庸置疑，電池第一的寶座，仍然在寧德。

上半年全球動力電池出貨量前十名裏，中國企業佔了七席，合計市場份額72.4%，寧德一家佔據全球近四成分額，是第二名比亞迪的2.8倍，連續第九年第一。

海外市場也在拿份額，非中國市場從30.0%升到33.6%。儲能出貨全球份額27.1%，同樣是全球第一。

在58歲前後接受《華爾街日報》採訪時，曾毓群說：「沒有寧德時代，美國電動汽車市場註定失敗。」

回到國內，上半年份額佔到46.04%，乘用車口徑46.7%。份額還在上升。

外界怎麼看待這個寶座？

外資機構Edmond de Rothschild的基金經理Bing Yuan對彭博說：「過去很多汽車製造商都曾力推去寧德化，但沒有一家成功。複製寧德時代的技術和可靠性極其困難，規模較小的供應商或許能滿足大衆市場車型，但旗艦和高端產品線做不到。」

但淨利潤432.84億元需要翻到背面看，動力和儲能毛利率雙雙下降；淨利潤增長42%，經營現金流只增長2.61%；存貨較年初增加近四成。

半年報發布時，市場的注意力都在432.84億上。一個多月後回頭再看，資金砸盤的方向，對準的恰恰是背面這三行小數字。

從5月7日盤中高點468.75元到9月16日最低299元，跌幅約36.2%，按約46.27億股總股本靜態估算，市值差額約7850億元。公司拋出200億至400億元回購方案，股份用於註銷減資，9月11日首次操作，買入2億元。

四個月市值蒸發7850億元，彭博統計的47位分析師，竟無一人轉空。里昂給出A股535元的目標價，伯恩斯坦給到800元，都接近現價的兩倍。

不過，評級和倉位不總是同步：港交所披露顯示，貝萊德近期減持了寧德H股，多頭持倉比例降至5.92%。嘴上喊多與動手減倉，出現在同一個時間窗口。

里昂認為，近期股價回落，主要受投資者情緒影響，尤其在英國及歐洲市場推廣期間所觀察到的「錯過恐懼逆轉」（reverse FOMO）現象，導致市場出現拋售。報告認為，短期內多空雙方勢力將持續角力，股價可能維持波動，直至公司預計於10月中旬公布2026年第三季業績。

也就是說，這次下跌不是因為企業基本盤崩塌，是那批追高的熱錢在撤離，屬於情緒問題；這種局面不會馬上分出勝負，下一份財報纔是多空雙方的裁判。

利潤從哪來，壓力就從哪來。2021年曾毓群與沈南鵬對談時講過他的規矩：車企要電池，要麼買產線、包產線，要麼鎖量，需求浮動超過正負15%就得掏錢補足。「沒有錢的承諾是不認真的」。

靠着這套條款，寧德時代的產能利用率從未低於70%，2025年甚至達到96.9%。強勢的條款成就了432億，也把有雄心的客戶一個個推向了自研。

把鏡頭轉向上游，碳酸鋰從16.1萬跌到12.6萬，半個月跌去兩成。誘因是國內產量按月增約一成、海外鋰礦發運恢復。

鋰價下降首先會降低電池材料成本，但不意味着這部分收益會自動留在電池廠。現貨價格下跌後，電池企業可能暫時使用此前採購的高價庫存；車企也可能等下一輪報價時纔要求下調價格。所以，如果二線廠已經進入供應名單，新的報價就能直接參與訂單分配。

面對鋰價下降，寧德擬投資14億元在四川雅安建設年產4萬噸的鋰鹽基地。短期紅利可能被談判桌分走，長期的成本底牌，寧德仍要攥在自己手裏。

2021年，小鵬求寧德的電池而不得；2025年，曾毓群親赴廣州與何小鵬會晤。2022年，曾慶洪在世界動力電池大會的舞台上說「我在給寧德時代打工」；2026年，曾毓群站上同一方舞台，呼籲行業別再比低價。

四年之間，攻守已經悄悄換位。

寧德還在遙遙領先，但第一能換來什麼？換不來車企的專一，換不來資本市場的耐心，也換不來定價桌上的絕對主動。寧王還是寧王，只是當寧王的方式，從今天起要重新學習。