智通財經APP獲悉，軟銀集團創始人孫正義早已明確將人工智能視為集團未來的核心押注。為了給這一雄心勃勃的戰略籌集資金，軟銀正在以前所未有的力度撬動全球信貸市場。該公司上周完成規模達111億美元的高收益債券發行，創下全球企業垃圾債市場紀錄。

這筆孖展很大程度上用於置換軟銀此前為投資OpenAI而獲得的400億美元過橋貸款。面對巨大的孖展需求，軟銀最終決定重返美國機構債券市場，面向資金實力雄厚的美國機構投資者發行證券。這也是公司十多年來首次以這種方式在美國市場進行孖展。

為了進入規模約23萬億美元的美國債券及其他債務證券市場，軟銀此次發行需要符合美國證券交易委員會(SEC)144A規則的相關條件。過去十年，軟銀規模較小的海外債券孖展主要採用Regulation S框架，僅面向美國以外投資者發行。

為此，軟銀及其律師團隊籌備了數月，其中一個關鍵問題是確定軟銀是否會依據美國法律被認定為「投資公司」。這一身份認定可能直接影響其進入美國資本市場的能力。

根據美國1940年《投資公司法》，如果一家公司持有的投資證券超過特定資產的40%，除非符合相關豁免條件，否則可能被認定為投資公司。外國企業一旦被歸入這一類別，在向美國投資者發行證券之前可能需要獲得SEC特別批准。

軟銀在此次債券發行備忘錄中表示，公司認為其投資證券佔非合併資產的比例低於40%，並將自身定位為一家「專注於科技領域的戰略控股公司」。

知情人士透露，最終的判斷基於對軟銀整體業務和資產的綜合測試。其中一個重要因素是，軟銀持有芯片設計公司Arm約86%的股份被歸類為經營性子公司，而非被動投資證券，這幫助軟銀避免被納入《投資公司法》所定義的投資公司範疇。

軟銀拒絕對此置評。

Arm(ARM.US)股價反彈為鉅額發債創造窗口

就在幾個月前，軟銀能否順利完成如此龐大的債券孖展仍存在很大不確定性。受AI概念股整體回調、估值擔憂升溫，以及部分投資者對軟銀不斷加碼OpenAI感到不安等因素影響，軟銀股價從6月初至7月下旬一度暴跌近50%。

此後軟銀股價明顯反彈，今年迄今累計上漲約42%。知情人士稱，Arm股價走強尤其為軟銀提供了重要支撐，也讓公司獲得試探債券市場需求的機會。

軟銀高管隨後展開密集的全球投資者路演。9月初，他們前往倫敦與歐洲主要投資者會面，並參加高盛和摩根大通舉辦的槓桿孖展會議。隨後，軟銀首席財務官後藤芳光等高管飛往紐約，在花旗辦公室與投資者舉行會談，了解市場對潛在垃圾債發行的興趣。

這些會面很快獲得投資者回應。知情人士表示，不少機構隨後向承銷銀行提交了意向書，表示如果交易啓動，他們可能參與認購。

不過，美國投資者仍對軟銀複雜的公司架構、未來投資計劃以及數據中心項目進展提出了大量問題。

AI「泡沫」爭議下逆勢孖展

軟銀此次孖展面臨的市場環境也並不理想。美國國債收益率大幅攀升，市場對於由債務孖展推動的「AI泡沫」的討論愈演愈烈。

與此同時，多位AI行業領袖開始警告先進人工智能模型可能帶來的安全風險，並呼籲放緩前沿模型開發。OpenAI首席執行官Sam Altman也表示，公司今年不會上市，這意味着長期等待OpenAI退出渠道的投資者仍需保持耐心。對於已經將鉅額資本押注OpenAI的軟銀而言，這也增加了其投資組合估值和變現前景的不確定性。

Resona Holdings策略師Hiroki Takei指出，對AI相關債券投資者而言，風險並不只是AI熱潮徹底破裂這一極端情形。

他表示，如果目前這種「投資前置、商業變現滯後」的模式持續，鉅額AI資本開支可能不斷侵蝕企業自由現金流，使企業更加依賴外部孖展和再孖展。一旦AI需求隨後放緩，信用利差可能顯著擴大。

不過，現階段許多投資者仍將這些情景更多視為盡職調查中需要考慮的風險，而非即將發生的行業逆轉，全球AI債務孖展熱潮因此仍在延續。

為了推進軟銀這筆鉅額交易，亞洲和歐洲的銀行團隊甚至在發行前一個周末連續工作。知情人士稱，相關會議橫跨三個時區，倫敦和東京的工作人員徹夜與美國投資者溝通。

近10%收益率最終吸引投資者

發行過程中還出現了新的波折。軟銀支持的數據中心服務商SB Energy傳出推遲首次公開募股(IPO)的消息，引發投資者進一步擔憂。承銷銀行隨後收到大量關於OpenAI上市時間、SB Energy推遲IPO以及這些變化對軟銀所持資產意味着什麼的問題。最終，軟銀提供的高收益率成為吸引投資者的關鍵。此次發行中期限最長的一檔債券為7.5年期，最終定價收益率達到9.75%，接近兩位數水平。

標普全球評級和惠譽均給予軟銀「BB+」評級，為兩家機構非投資級評級中的最高一級。

軟銀則主要通過貸款價值比(LTV)衡量自身債務水平，即用淨債務佔所持股權資產價值的比例計算槓桿。公司承諾通常將LTV維持在25%以下，僅在特殊情況下允許其升至35%。截至今年6月底，該指標僅為13%。

惠譽亞太企業評級高級董事Satoru Aoyama表示，投資者清楚軟銀作為BB+發行人的風險，而接近10%的債券收益率已經接近股票投資的回報水平。但與此同時，軟銀並未發行期限長達30年的債券，公司維持較低LTV等財務紀律，也為債權人提供了一定的間接保護。

軟銀此次創紀錄發債，是AI投資熱潮正在重塑全球信貸市場的最新案例。隨着數據中心、芯片、算力基礎設施和AI模型開發需要消耗越來越龐大的資本，科技企業對債務孖展的依賴正在加深。

Aoyama表示，儘管市場仍在爭論AI行業過度舉債可能帶來的風險，孖展需求顯然正在快速增長，而且已經覆蓋整個AI產業鏈。