9月25日，早盤港股一路低開，恒生指數、恒生科技指數跌幅一度雙雙擴大至2%，阿里巴巴-W、小米集團-W集團跌逾3%，美團-W、百度集團-W、 京東集團-SW跌超2%。

聯繫一下昨夜資產表現，中概股同樣承壓，納斯達克中國金龍指數收跌0.67%，阿里巴巴、京東、百度等均有不同程度回落。

美股三大指數升跌不一，道指跌0.31%，標普500跌0.02%，納指微漲 0.01%，科技股領跌，英偉達、蘋果、微軟均錄得明顯跌幅。

更關鍵的是美債收益率同步飆升，美國10年期國債收益率觸及5.223%，創2007年7月以來新高。

根據CME，市場對聯儲局10月再加息25個點子的押注升至67.5%，疊加聯儲局多位官員釋放鷹派信號，全球無風險利率共振上行。

（10 月加息概率升至 67.5%；CME）

與此同時國際油價大幅反彈，11月交貨的倫敦布倫特原油期貨價格上漲3.52美元，收於每桶106.60美元，漲幅為3.41%。受美國擬議90天柴油出口禁令傳聞及中東地緣風險反覆推動，通脹預期再度升溫，進一步強化了"更高更久"的利率環境。

從定價邏輯拆解，港股第一層壓力來自利率端。作為離岸市場，港元與美元掛鉤，金管局跟隨聯儲局加息，港元銀行同業拆息天然錨定美元利率走勢，美債收益率上行直接抬升全市場資產折現率。

恒生科技指數成分股以互聯網平台和AI成長股為主，盈利釋放普遍滯後，估值高度依賴未來多年AI商業化收入和利潤兌現預期。

投資科技股買的是未來的盈利預期，當無風險利率上升時，折算未來收益的折現率隨之抬升，導致高估值資產在今天的價值被打折。

第二層壓力來自節前流動性收縮。

根據滬深交易所安排，9月25日至9月27日中秋假期港股通不提供南向服務，國慶期間10月1日至10月7日再次關閉，直至10月8日才恢復，這意味着今天起連續多日內地增量資金完全缺位。

今年以來南向資金累計淨流入超3800億港元，其中資訊科技業淨流入達1002億港元，是港股科技板塊最重要的邊際定價力量，尤其阿里、小米、美團、百度這些權重股，日常買賣高度依賴南向資金的承接。

南向暫停之後，當外部風險偏好轉弱、機構有降倉需求時，賣壓沒有內地資金有效接盤，同樣的拋售規模需要更低的價格才能找到對手盤，跌幅自然被放大。

歷史數據也顯示港股在7月至10月存在季節性偏弱特徵，8月和10月平均收益率均為負，節前機構普遍降低倉位、鎖定收益或控制回撤，疊加長假期間海外不確定性無法對沖，資金更傾向於持幣觀望而非加倉風險資產。

當海外利率上行推低估值上限，遇上節前流動性暫停抽走底部托盤，兩股力量負向共振，便構成了今日早盤的深幅調整。

不過，今天的下跌更多是宏觀利率情緒與節前資金面擾動的短期共振，並非公司基本面惡化。後續可重點關注美債收益率何時回落，以及節後南向資金能否重新形成持續淨流入。