保健品醜聞爆發兩年半後，小林製藥要賣身了。

據外媒報道，私募股權機構CVC Capital Partners與日本產業推進機構（NSSK），正在考慮對小林製藥株式會社（小林製藥）發起私有化收購，潛在要約金額超過5000億日元（摺合人民幣約215億元），小林製藥創始家族也可能參與其中。

小林製藥通過一則聲明確認了這則私有化收購提案，但表示尚未做出任何決定。不過，據知情人士透露，公司及創始家族已聘請銀行和財務顧問評估這份提案。

對小林製藥來說，這份提案來得算是及時——小林製藥曾靠着鎮痛消炎劑、退熱貼、去雞皮膏等產品，被稱為"日本神藥"。尤其是當711、全家、羅森這樣日系便利店在國內迅速鋪開，小林製藥的這些小玩意兒，也逐漸變成了中國人民的快消品。

然而，在2024年3月旗下紅曲保健品被曝導致健康損害後，兩年多來，這家公司一直困在業績下滑、股東施壓與信任崩塌的漩渦裏。

截至9月29日收盤，受收購預期推動，小林製藥的股價一周內已升逾16%，市值達到5346億日元（約合人民幣229億元），基本回到了醜聞爆發前的水平。但比起巔峯時期，這個市值依舊是打了對摺——2020年12月，小林製藥的市值一度達到1.07萬億日元（約合人民幣459億元）。

無論這次私有化進程是否順利，屬於小林製藥等日本老牌藥企的黃金時代，也已經過去。

日本土特產，爆雷

雖然看名字是個藥企，但小林製藥的業務領域其實更接近日用品。

小林製藥的產品線，像是一家日本藥妝店的濃縮版：藥品、口腔護理、食品、香氛、除臭劑、家居用品等。其中，藥品主要是眼藥水、鼻炎藥、去疤藥等治療輕症的藥物。而撐起市場辨識度的，還是鎮痛消炎劑、暖寶寶與退熱貼。

這個業務結構，與小林製藥的來時路有關。

1886年，商人小林忠兵衛創立了小林製藥的前身「小林盛大堂」。起初，小林盛大堂做的是生活用品、化妝品與藥品的經銷生意。做經銷商利潤薄，小林製藥很快決定轉型做生產商，陸續推出了治療腳氣、腳癬的藥劑和頭痛藥，但並沒在市場上砸起水花。這很合理——製藥是一門高壁壘生意，研發一款新藥動輒10年起，半路出家的小林製藥，拿什麼和大藥企比？

於是小林製藥調頭回到了自己熟悉的日用品領域，開始在大企業看不上的細分市場發力。

用小林製藥的官方說法，這種產品策略叫「在小池塘釣大魚」：

10億元體量的市場是大池塘，競爭激烈，不是目標市場。而1億元體量的小池塘裏競爭少，可以獲得高市場佔有率，確保高利潤率。

沿着這個思路，小林製藥推出了牙線棒、去死皮膏、防中暑的清涼貼片、專治鞋櫃冰箱馬桶異味的除臭劑等產品。再配上標誌性的吸睛包裝，小林製藥逐漸成為外國消費者高低得買上幾件「日本特產」。

小林製藥的這套打法，很長一段時間都很奏效。2023年，小林製藥營收1734億日元（摺合人民幣約74億元），國內業務貢獻1304億日元，訪日遊客的消費回暖是一大助力。海外業務佔總營收約24%，中國內地及香港市場合計貢獻約135億日元（約6億元），佔總營收約8%。截至2023年，小林製藥已經連續26個財年保持最終利潤增長。

繞開巨頭，在生活場景的細枝末節裏找增量，再將部分生產環節外包，小林製藥的「輕生意」本來應該穩定地走下去，卻在2024年翻車了。

2024年3月，因為部分服用了公司含紅曲成分保健品的消費者出現了腎臟疾病等病症，小林製藥對相關產品進行了召回。紅曲是用紅曲菌發酵米等穀物製成的原料，其中某些成分具有降低膽固醇的作用，因此也被做成了保健品銷售。

經過反覆調查，截至2024年7月初，日本厚生勞動省統計的、正在調查與紅曲產品是否存在因果關係的死亡人數達到81人。同月，小林製藥會長（相當於董事長）小林一雅辭任。此後，社長（相當於總裁）小林章浩也辭任。上述兩位高管都出身小林製藥的創始家族。小林製藥也在當年決定退出紅曲業務。

紅曲事件對小林製藥帶來的代價是實打實的。截至2025年末，小林製藥國內業務營收為1180億日元，較2023年下降約9.5%。2024年與2025年，紅曲產品回收、廣告中止等因素累計影響小林製藥既有產品銷售約184億日元，公司同期計提的紅曲相關特別損失約163億日元。

老牌藥企接連退市

兩年半過去，小林製藥仍未徹底擺脫紅曲事件的陰影。小林製藥官網顯示，截至2026年8月31日，因紅曲事件受到健康損害並被認定為補償對象的消費者，已達約520人。

2026年上半年，小林製藥營收707億日元，按年增長2.5%，但營業利潤僅21億日元，按年大降67.5%。其中，恢復廣告投放後大幅增加的營銷費用，對小林製藥國內業務的營業利潤造成了明顯壓力。

小林製藥的業績與市場信任都亟需修復。在今年2月公布的計劃中，公司將重塑消費者信任列為首要任務，並計劃在未來3年內，分別投入300億日元用於研發與設備投資，將質量安全強化作為重要任務。同時，小林製藥開始調整資源結構，計劃削減本土及海外約25%的SKU，並在近月來接連出售了海外子公司與持有的外部上市公司股份，以優化資金配置。

內部改革的成效體現需要時間。而作為百年老企業的小林製藥，要面對的外部挑戰也不小。

受中東局勢影響，瓶子、薄膜等容器包裝材料，以及酒精類、表面活性劑等石油化學系原料接連漲價。根據小林製藥預計，原材料漲價將讓公司全年營業利潤減少20億日元。而隨着日本本土藥妝店渠道的整合、消費者習慣在第三方電商平台下單，以及日益突出的少子高齡化問題，小林製藥的產品結構與銷售體系也亟需重整。

一系列挑戰下，來自外部股東的壓力，或許成為了小林製藥走向私有化的最後一根稻草。

據彭博社數據，小林製藥目前的第一大股東，是總部位於香港的激進投資者綠洲管理公司（Oasis Management），綠洲管理公司目前持股比例為14.4%，而小林製藥自身持股4.8%。

自紅曲事件爆發以來，綠洲管理公司頻繁通過股東提案和訴訟，要求小林製藥推進治理改革，並指出小林製藥未能充分削弱創始家族的影響力。

在此背景下，小林製藥收到了來自NSSK與CVC的私有化提案。如果這一方案最終敲定，小林製藥也將加入日本老牌藥企退市的浪潮。

2024年以來，大正製藥和久光製藥已先後完成私有化動作。大正製藥旗下擁有能量飲料品牌Lipovitan D（力保健）與感冒藥品牌Pabron（百保能），久光製藥最為人熟知的產品，則是另一「日本特產」撒隆巴斯。與小林製藥類似，這兩家公司的發展歷史都超過百年，且長期以來由創始人家族掌舵。

不過，大正製藥與久光製藥退市過程相對從容——兩家公司的私有化都由創始人家族主動發起。在退市前營收與淨利潤都處於雙位數增長狀態。而且，公司退市的目的，都是擺脫上市狀態下的短期業績壓力，將更多資源投入海外業務擴張與渠道轉型等長期策略中。

相比之下，在業績下滑、股東壓力與信任危機交織下迎來買家評估的小林製藥，處境要困難得多。但無論私有化最終能否落地，小林製藥都必須在新的市場環境下轉換經營方式，日本老牌藥企的黃金時代已經過去。