上周市場震盪調整，A股放量普跌後深V反彈。從申萬一級行業來看，煤炭、傳媒、石油石化表現較好，電子、通信、機械設備表現一般。

　　宏觀分析：國內製造業PMI重返擴張區間

　　海外方面，美國非農就業數據再度遇冷，暫緩連續加息擔憂。美國勞工部公布的數據顯示，9月美國新增非農就業2.9萬人，明顯不及市場預期的9萬人。從行業結構看，休閒酒店業與地方政府教育部門的回吐是非農數據回落的主要原因。

　　值得注意的是，9月美國就業擴散指數（1個月跨度）有所回落，就業增長的廣度有所收窄。失業率小幅回升至4.2%，主要源於勞動參與率回升至61.8%所帶來的勞動供給增加。根據CME數據，市場預期10月繼續加息的概率僅為22%。相較於就業，我們認為通脹仍是更為重要的影響貨幣政策的因素。

　　國內方面，製造業PMI重返擴張區間，經濟呈現季節性弱修復。國家統計局數據顯示，我國9月製造業PMI為50.1%，比8月上升0.3個百分點。服務業商務活動指數為50.2%，比8月上升0.9個百分點；建築業商務活動指數為50.3%，比8月上升3.4個百分點。

　　分析來看，天氣擾動消退疊加政策發力帶動生產加速，成為主要拉動項。全球AI周期支撐外需保持韌性，但內需新訂單小幅回落，終端需求有待進一步提振。

　　投資策略：關注微觀結構健康的板塊

　　目前市場處於「轉型行情」的休整期，現階段大盤指數既沒有大漲新高的預期，也沒有過低的預期，預計可能較長時間維持「上有頂、下有底」的橫盤震盪情形，更大級別的行情仍需要時間等待。原因如下：

　　第一，在上半年A股充分定價產業敘事後，目前暫缺新的大級別增長敘事和投資故事推動整體預期的上修，在邏輯層面進入「等待期」。第二，8月份以來，增量資金入市出現較為明顯的放緩，市場狀態也階段性地從增量狀態轉為存量博弈，因此微觀結構對市場的影響會提高。聯儲局加息、通脹形勢、外部地緣政治不確定性等「灰犀牛」短期內也會約束風險偏好。

　　方向上，更多關注「微觀結構健康」+「預期能夠上修」的板塊與個股。

　　1）國產鏈科技：海外製裁與貿易爭端變多，自主可控必要性提高，同時2027年中國AI具有獨立發展敘事。可關注國產芯片/半導體上游零部件與材料/高端裝備/醫藥等。

　　2）戰略資源：複雜的國際局勢下資源安全需求提高，地緣衝突與AI建設需求也會令大宗品供需緊張。可關注貴金屬/工業金屬/稀有金屬/石油化工/農產品等。

　　3）金融與高派息：投資組合穩定性的需求在提高，同時險資新規推高紅利配置意願。可關注銀行/券商/電力與公用事業/運營商/地產龍頭等。

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