導語：40萬億險資正在重估中國銀行業。

10月8日，國慶長假後的第一個交易日，A股沒有迎來普漲。

上證指數收跌0.79%，深證成指下跌2.07%，創業板指下跌3.15%。此前表現強勢的科技方向成為當天調整最明顯的板塊之一，申萬電子、通信行業分別下跌4.25%和3.90%。

但就在科技股回落的時候，一個過去很長時間被市場貼上「低增長」標籤的行業逆勢走強。

銀行。

截至10月8日午盤，42家A股上市銀行幾乎全線上漲，僅中信銀行小幅下跌。工商銀行盤中最高達到8.38元，中國銀行最高達到6.87元，杭州銀行最高達到17.50元，三家公司均刷新上市以來股價紀錄。

以盤中價格計算，工商銀行和中國銀行A+H總市值分別約2.81萬億元和2.06萬億元。

這也不是銀行板塊今年第一次成為資金追逐的對象。

截至10月8日午盤，2026年以來銀行板塊漲幅前十的上市銀行中，青島銀行、成都銀行、寧波銀行、齊魯銀行、江蘇銀行、杭州銀行和蘇州銀行等城商行、區域銀行佔據七席。其中，青島銀行年內累計漲幅約45.35%，成都銀行、寧波銀行分別約32.49%和31.85%。

表面看，這是一次銀行股行情。

但如果繼續向資金來源追問，會發現這一輪銀行估值修復背後出現了一個越來越重要的買家：保險資金。

國家金融監督管理總局數據顯示，截至2026年二季度末，保險公司資金運用餘額已經達到40.82萬億元，按年增長12.67%。其中，人身險公司資金運用餘額約36.87萬億元，財產險公司約2.54萬億元。

這40萬億元級的長期資金，正在提高對權益資產的配置。

而銀行，是其中非常重要的一環。

最懂長期負債的人，開始加倉銀行

保險公司是一類典型的長期機構投資者。

壽險保單對應的保險責任可能延續多年，因此保險資金投資天然重視資產負債匹配、長期收益和現金流穩定性。

從2026年上市銀行半年報來看，這種長期資金與銀行股之間的聯繫正在變得越來越明顯。

結合上市銀行半年報及Wind數據綜合來看，截至二季度末，六大國有銀行的十大股東或十大流通股股東名單中，已經全部出現保險資金。

中國銀行是其中一個典型案例。

2026年第二季度，中國人壽傳統險賬戶增持中國銀行3.60億股，到二季度末持股數量接近10億股，對應期末市值約57億元。

同時，中國人壽派息險賬戶和人保壽險傳統險賬戶新進入中國銀行十大股東名單，分別持有約1.61億股和1.63億股。

建設銀行前十大股東中也重新出現中國人壽傳統險賬戶，二季度末持股5.43億股，對應市值約52億元。

工商銀行同樣獲得增持。中國人壽傳統險賬戶二季度增持工商銀行2355.86萬股，到二季度末持股達到14.98億股，對應市值約105.93億元。

郵儲銀行前十大股東中，則新出現人保壽險傳統險賬戶和人保財險兩個險資賬戶，分別持有2.18億股和1.76億股。

這種配置並不侷限於六大行。

二季度，中國人壽傳統險賬戶還增持了中信銀行、浦發銀行、江蘇銀行、杭州銀行。平安銀行、常熟銀行、齊魯銀行、蘇農銀行等上市銀行的主要股東名單中，同樣出現不同保險機構的資金。

這至少說明了一件事：保險公司並不只是在押注一家銀行，而是在越來越系統地配置銀行類資產。

其中一個重要原因，是銀行可以提供相對穩定的現金派息。

工商銀行2025年全年向普通股股東派發現金股息約1105.93億元，每10股累計派發3.103元。

進入2026年，派息水平繼續提高。

工商銀行董事會提出2026年中期每10股派發現金股息1.511元，擬派息總額約538.53億元，佔同期歸屬於母公司股東淨利潤的31%。

建設銀行2026年中期擬派息525.82億元，中國銀行擬派383.43億元。六大行合計擬派發2026年中期股息超過2200億元，並集體將中期派息比例提高至31%。

同時，存款利率已經處於較低水平。

以工商銀行官方掛牌利率為例，自2025年5月20日起，一年期整存整取掛牌利率為0.95%，三年期為1.25%。

這並不意味着銀行股票可以與存款簡單等同——股票存在價格波動，本金並不保證。

但對於有能力承受市場波動、投資期限足夠長的保險機構而言，穩定派息的銀行股確實開始具備一種過去更少被重視的屬性：持續產生現金回報的長期權益資產。

險資買的不是簡單的高股息

如果只是因為銀行股派息高，保險資金並不會直到今天才大規模提高權益配置。

真正改變這筆交易的，是監管制度、會計制度以及銀行自身經營狀況同時發生變化。

首先變化的是保險資金的考覈機制。

2025年1月，中央金融辦、中國證監會、財政部、人力資源社會保障部、中國人民銀行、金融監管總局聯合印發《關於推動中長期資金入市工作的實施方案》。

方案明確提出，提高商業保險資金A股投資比例與穩定性，並對國有保險公司經營績效全面實行三年以上長周期考覈。其中，淨資產收益率當年度指標考覈權重不高於30%，三年至五年周期指標權重不低於60%。

考覈周期的變化很重要。

如果長期資金依然按照一年甚至更短周期考覈，那麼資產管理者仍然容易受到短期市場波動影響。

而當考覈周期真正拉長到三年至五年，保險資金才擁有更大的空間去承受股價短期波動，換取長期股息和資本回報。

保險資金長期股票投資試點也在擴容。

根據中國人民銀行發布的金融穩定報告，截至2025年6月，保險資金長期股票投資試點合計批覆規模已經達到2220億元。

2025年4月，金融監管總局進一步調整保險資金權益類資產監管比例，將部分償付能力檔位對應的權益資產配置比例上限提高5個百分點。

這些制度變化正在反映到保險公司的資產配置上。

截至2026年二季度末，人身險公司股票投資賬面餘額達到3.86萬億元，佔資金運用餘額10.47%；財產險公司股票投資約0.24萬億元，佔比9.52%。兩類機構的股票配置比例均較一季度有所提高。

會計制度同樣改變了保險資金配置高派息股票的方式。

按照財政部現行金融工具會計準則，企業對於符合條件的非交易性權益工具投資，可以在初始確認時作出不可撤銷的選擇，將其指定為「以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益」的金孖展產，也就是市場通常所說的權益類FVOCI資產。

在這種會計分類下，相關公允價值變動計入其他綜合收益；符合準則條件的股利收入計入當期損益。資產終止確認時，累計其他綜合收益也不重新轉入當期損益，而是轉入留存收益。

這使得高派息、適合長期持有的股票，對保險公司具有特殊的財務報表價值。

根據五大上市險企半年報統計，截至2026年6月底，中國人壽、中國平安、中國人保、中國太保和新華保險合計持有股票約2.8萬億元，其中OCI股票接近1.3萬億元，較年初增長約28%。

其中，中國平安OCI股票持倉約6338億元，中國人壽約3927億元。

這就形成了一個越來越清晰的資產負債匹配邏輯。

保險公司需要長期、穩定的投資收益，銀行希望獲得更加穩定的長期股東，保險資金需要兼顧權益回報和利潤表波動，而盈利相對穩定、派息金額巨大的一部分銀行，恰好越來越符合這種資金的篩選標準。

因此，這輪銀行估值修復與過去純粹依賴經濟周期的銀行行情出現了一些差異。

過去，市場更加關注貸款增長、宏觀經濟擴張和息差；現在，另一套定價框架正在變得重要，即使銀行利潤不能保持高速增長，只要盈利具有較強穩定性、資本充足，同時能夠維持較高且可持續的現金派息，它仍然可能獲得長期機構資金的重新定價。

銀行股正在部分從「增長率資產」變成「現金流資產」。

真正的重估，取決於派息能不能持續

但銀行股不能只靠派息完成估值重構。

如果銀行自身盈利持續惡化，高股息同樣不可能長期維持。

因此，2026年銀行股表現背後的另一個重要變量，是持續承壓多年的淨息差開始出現邊際企穩。

2026年上半年，42家A股上市銀行中，有36家營業收入按年增長，36家歸屬於母公司股東的淨利潤按年增長。其中，32家銀行實現營收和淨利潤「雙增長」。

淨息差的變化更受關注。

根據上市銀行半年報統計，42家上市銀行中有18家上半年淨息差較一季度回升，另有一家持平。

披露相關數據的40家上市銀行，計息負債成本率按年平均下降超過34個點子。

六大行已經出現比較明顯的邊際變化。

與2025年全年相比，建設銀行和交通銀行2026年上半年淨息差均提高3個點子，分別達到1.37%和1.23%；工商銀行、中國銀行均提高1個點子，分別達到1.29%和1.27%；農業銀行持平於1.28%；郵儲銀行則下降3個點子至1.63%。

背後的重要原因來自負債端。

過去幾年形成的大量較高利率長期定期存款正在陸續到期，重新按照更低利率定價。

農業銀行副行長王文進在2026年中期業績發布會上表示，存量高息定期存款進入集中重定價周期，其中三年期存款掛牌利率累計降幅最高達到135個點子，預計存款付息率仍有下降空間。

工商銀行的數據同樣顯示出經營改善。

2026年上半年，工商銀行實現營業收入4658.59億元，按年增長9.1%；集團淨利潤1764.75億元，按年增長4.5%；其中歸屬於母公司股東的淨利潤1736.82億元，按年增長3.3%。

截至6月底，工商銀行客戶貸款及墊款總額達到31.99萬億元，較上年末增長4.9%。

這樣的增長速度當然無法和高增長科技企業相比。

但對保險資金而言，另一個問題可能更加重要：這種規模的盈利能力和現金派息能否長期維持。

如果答案是肯定的，那麼銀行估值就不能只按照利潤增速來理解。

市場也已經開始在銀行內部進行篩選。

對於大型國有銀行，穩定派息和現金流是重要吸引力；對於部分經營較好的城商行，盈利增長、區域經濟質量以及未來股東回報能力也會進入估值體系。

不過，這種重估存在明確邊界。

第一個邊界是價格。

銀行股上漲本身會降低靜態股息率。當股價上漲到一定程度，銀行股票相對於債券、存款和其他穩健資產的收益優勢自然會下降。

第二個邊界是資產質量。

2026年上半年，42家上市銀行中有24家不良貸款率較2025年末下降，但銀行之間的分化依然存在。例如，工商銀行、農業銀行、中國銀行和建設銀行不良率分別較年末下降，而郵儲銀行和交通銀行較年末有所上升。

第三個邊界是資本。

商業銀行擴大貸款和風險資產，需要持續消耗資本。

這意味着銀行不能無限提高派息比例。

今年9月，工商銀行和農業銀行分別披露新的核心一級資本補充方案。

工商銀行擬向特定對象發行A股，募集資金不超過1000億元，其中財政部擬認購700億元；農業銀行擬募資不超過1600億元，其中財政部擬認購1300億元。

更大的資本補充計劃則來自中央層面。

財政部9月公布，將發行3000億元特別國債，支持工商銀行、農業銀行、中國進出口銀行、中國出口信用保險公司、中國人保集團、中國人壽集團、中國太平和中國再保險8家中央金融企業補充核心一級資本。

上述8家金融機構披露的增資方案合計規模達到3600億元，其中財政部出資3000億元。

10月8日，2026年中央金融機構注資特別國債第一期已經完成招標。

首期實際發行規模1500億元，期限5年，票面利率1.37%，10月9日開始計息，10月13日起上市交易。

這恰恰揭示了銀行高派息模式真正需要平衡的三件事：服務實體經濟需要擴張資產，維持穩健經營需要保持資本充足，吸引長期資金又需要不斷提高股東回報。

三者不能彼此割裂。

因此，銀行股真正意義上的估值重構，並不是簡單地把市淨率從一個數字推高到另一個數字。

真正的問題是，資本市場應該如何給一家利潤增長並不快，卻擁有巨大盈利規模、相對穩定的現金流，並可以持續把其中相當部分利潤返還給股東的公司定價？

過去很長時間，中國資本市場更擅長給高速增長定價。

現在，越來越多資金開始重新給「現金流的確定性」定價。

而規模已經超過40萬億元的保險資金，正在成為這場變化中最值得關注的一類投資者。

尾聲

10月8日的市場提供了一個頗具象徵性的畫面。

一邊，是此前熱門的電子、通信等科技板塊明顯調整；另一邊，工商銀行、中國銀行、杭州銀行盤中刷新歷史高點。

這當然不能證明市場已經從科技轉向銀行。

但它至少說明，低利率環境下，投資者正在重新回答一個最基本的問題：什麼樣的資產值得長期持有？

高增長是一種答案。

技術稀缺是一種答案。

持續創造利潤，並能夠多年穩定地把其中相當一部分變成現金返還給股東，同樣是一種答案。

保險資金正在用越來越多的真金白銀參與這場定價。

它們買入的並不只是銀行股票，更重要的是銀行資產負債表背後那種在低利率時代愈發稀缺的東西：長期、穩定而且可以持續分配的現金流。