金吾財訊 | 華興證券發布研報指，騰訊控股（00700）在混元Hy4 preview模型及微信原生AI助手小微方面持續取得紮實進展，宏觀環境不溫不火，現有業務表現平穩。研報重申「買入」評級，並將基於SOTP的目標價下調至668港元，對應22倍2027E P/E；原目標價780港元，下調14%。AI投入影響公司短期利潤前景。混元Hy4 preview於2026年8月28日發布，距混元Hy3更新不到2個月；基於770B參數混合專家（MoE）架構，激活參數49B，主要在模型規模、上下文長度和訓練數據三個維度擴展。該模型與軟件工程、遊戲開發、金融及安全分析等領域內部專家協作，將整合到騰訊多款產品中；自發布以來持續位列Openrouter.ai最受歡迎模型前五。研報預計公司將繼續開發更大規模AI基礎模型，旨在躋身國內第一梯隊。3Q26E業務方面，研報預計本土/國際遊戲收入按年分別增長11%/-4%；常青遊戲表現穩健，《三角洲行動》當季表現強勁，10月8日日活用戶達5,800萬；國際業務年初至今無重磅新作發布或工作室整合，自然按年增速放緩。網絡廣告增速預測小幅下調至按年19%；金融科技與企業服務按年增速預計8.5%，其中雲業務當季按年增速預計加快至高20%區間。盈利能力方面，隨着騰訊加大AI能力投入，華興證券預計其利潤增速將暫時落後於收入增速。我們測算3Q26非IFRS營業利潤按年下滑3%，而收入按年增長9%，非IFRS經營利潤率由去年同期的37.6%降至33.6%。風險提示：宏觀經濟疲軟、資產變現放緩、低迴報投資。