來源：金十

　　如果AI泡沫出現破裂跡象，值得關注的對沖工具或許不只在納斯達克期權市場，也可能藏在日元匯率之中。

　　數十年來，日本積累的儲蓄持續流向海外，尤其是美國債券和股票，為美國資產市場的繁榮提供了重要資金來源。但如果投資者開始下調對美國經濟增長的預期，這股龐大的資本流動可能改變方向，日本資金迴流國內的壓力也可能隨之上升。

　　高盛固定收益、外匯及大宗商品部門（FICC）的喬納森·克里薩菲斯（Jonathon Chryssafis）正在梳理AI投資周期、美國利率和日本資本流動之間的聯繫。由此形成的跨資產交易邏輯指向一個方向：日元可能走強。

　　對外匯交易員而言，這提供了不同於直接沽空科技股的佈局思路。隨着科技股對沖成本變化，沽空美元兌日元可能成為一種值得研究的選擇。其邏輯不僅建立在日元估值偏低之上，更在於過去支撐美元的部分力量，可能隨着美國增長前景變化而減弱。

　　截至本文發稿時間，日元的漲勢延續到一個多月以來的最強勁水平，科技股的拋售加劇促使投資者轉向包括日本貨幣、日本政府債券和美國國債在內的傳統避險資產。

　　AI孖展壓力加大，風險正從股票市場向信貸市場擴散

　　AI相關資產面臨的環境正在發生變化。高盛報告稱，根據其主經紀商業務的觀察數據，全球信息技術類股票最近出現了十多年來規模最大的兩周淨賣出，波動幅度達到3.3個標準差。與此同時，對沖基金空頭槓桿水平已接近過去五年曆史分佈的第99百分位。

　　股票市場承壓之外，AI孖展鏈條也開始受到更多審視。

　　高盛信用策略師對投資級科技企業債務的態度日趨謹慎，並警告稱，高收益債券市場中，不同AI基礎設施孖展主體之間可能出現明顯分化。

　　孖展規模反映出這輪投資熱潮的體量。高盛數據顯示，截至2026年10月13日，2026年美國美元計價項目孖展發行規模已達到約1050億美元，其中絕大部分用於數據中心和計算基礎設施。這一規模約為AI熱潮之前歷史最高發行水平的四倍。

　　問題在於，簽有合同的計算能力需求，並不意味着相關企業一定具備交付這些計算能力的財務實力。

　　隨着孖展成本和能源費用上升，投資者正變得更加挑剔。尤其是那些依賴少數客戶，或者對未來設備利用率作出樂觀假設的孖展項目，面臨的審視更加嚴格。

　　地緣政治風險又為這一局面增添了複雜性。即使中東局勢再度升級，可能推動油價進一步上漲，美國國債市場仍在吸引買盤。

　　高盛大宗商品團隊認為，在海灣地區出現嚴重供應中斷的情景下，布倫特原油價格可能突破每桶140美元。這意味着通脹威脅並未消失。

　　但克里薩菲斯注意到，美債仍持續獲得資金流入。這可能表明，相較於最新的地緣政治消息，投資者更加關注AI支出前景重新評估所帶來的長期增長影響。

　　這一差別至關重要。如果AI投資增長放緩，未來企業借款需求可能減少，企業爭奪資本的競爭也可能緩和，最終壓低此前支撐美元的收益率優勢。

　　而這種調整的影響，可能進一步傳導至日元。

　　日元的吸引力，不只是估值偏低

　　長期以來，日本投資者將大量儲蓄配置於海外資產，尤其是美國債券和股票。這些資金流動不僅為美國金融市場提供了龐大的資金來源，也在一定程度上支撐了美元。

　　高盛的分析認為，如果AI投資前景出現實質性惡化，支撐這些資金繼續流向美國的假設也可能受到動搖。

　　假如美國經濟增長預期走弱，美日利差隨之收窄，日本投資者繼續持有龐大海外資產敞口的吸引力就可能下降。屆時，資本回流日本的可能性或將增加，並為日元提供支撐。

　　從估值角度看，日元也存在明顯的潛在修復空間。

　　高盛全球經濟學驅動型匯率估值模型（GSDEER）估計，日元兌美元的價值被低估約40%。按照該模型的估值範圍，日元是被低估幅度最大的貨幣，與美元相比尤其便宜。

　　不過，估值低廉並不意味着匯率即將反轉。過去幾年，日元反覆證明，即使一項資產看起來已經非常便宜，只要利差、套息交易需求和資本外流等因素仍然對其不利，價格依然可能進一步走低。

　　因此，這筆交易的重點並非單純押注日元被低估，而是關注推動美元兌日元走高的力量是否可能發生逆轉。

　　日本政策環境也為這一邏輯提供了部分支撐。日本當局持續表達對日元走強的興趣；高市早苗鼓勵增加國內投資；日本央行則仍沿着漸進收緊貨幣政策的路徑前進。

　　與此同時，如果AI相關風險促使市場下調對美國經濟增長的預期，美債收益率可能承壓下行，美日利差也可能因此收窄。此前促使投資者買入美元、賣出日元的收益率優勢，就有可能隨之減弱。

　　這構成了高盛所關注的關鍵傳導機制：AI投資降溫影響美國增長和孖展需求，進而改變利率預期與跨境資本配置，最終傳導至美元兌日元匯率。

　　期權市場的定價也值得留意。高盛指出，美元兌日元兩年期平值引伸波幅目前約為9.9，顯著低於20年平均水平13.8，也相對接近8.4的歷史低點。

　　較低的引伸波幅意味着，市場對未來匯率波動的定價相對溫和。高盛據此認為，買入美元兌日元看跌期權是一種具有吸引力的對沖方式。

　　看跌期權可以讓投資者在美元兌日元下跌時獲利，同時將通常情況下的最大損失限制在已支付的權利金範圍內。對於希望直接表達方向性判斷的交易員，沽空美元兌日元也是一種選擇，但兩者的風險結構並不相同：直接沽空現匯還涉及孖展成本，並可能在匯率反向波動時產生更大的損失。

　　AI股票與日元的聯動正在增強

　　近期跨資產相關性數據也出現變化，顯示AI交易與外匯市場之間的聯繫可能正在加強。

　　自10月14日以來，高盛的AI領先企業組合對更廣泛股票市場、美債收益率以及美元兌日元匯率的敏感度明顯上升。

　　該組合與標普500指數的相關係數已從0.73升至0.91；與10年期美債收益率變動之間的相關係數，則從負0.13轉為正0.19。

　　更值得關注的是，該AI組合與美元兌日元匯率的相關係數，已經從負0.34轉為正0.46。

　　這些變化表明，AI相關股票與匯率的聯動關係正在發生轉變。若這種關係持續，AI股票走弱、美債收益率下行與日元兌美元走強可能同時出現，從而形成有利於沽空美元兌日元的市場環境。

　　不過，目前這些變化還處於早期階段，短期相關性可能迅速逆轉，不能直接視為穩定的交易規律。

　　能源市場就是一個重要的變數。如果能源供應再次受到衝擊，即使股市下跌，通脹預期和美債收益率仍可能上升，從而令上述傳導機制變得更加複雜。

　　日本對進口能源的依賴，同樣是投資者不能忽視的因素。因此，不能把每一次全球避險行情都視為日元必然升值的信號。油價飆升既可能強化市場對經濟增長的擔憂，也可能推高通脹壓力，進而影響利率和匯率走勢。

　　對於希望對沖AI相關風險的投資者而言，日元提供了一條不同於直接沽空科技股的交易路徑。高盛提出的美元兌日元看跌期權思路，以及方向性的沽空策略，值得結合利差、資本流動和波動率定價進一步評估。

　　華爾街關注AI交易的下一階段時，答案或許不只寫在硅谷的科技股估值中，也可能寫在東京的資本流向裏。