智通財經APP獲悉，招商證券發布研報稱，資本開支預期持續上修，但實際交付節奏仍存不確定性。主要科技企業不斷提高未來投資計劃，但部分企業三季報實際資本開支低於預期，反映設備及基礎設施交付延遲等約束。當前市場仍預期資本開支增速於2026年三季度附近見頂，後續投資落地情況有待觀察。

招商證券主要觀點如下：

一、財報披露後，市場如何反應?

今年三個季度財報季美股呈現逐季走弱的特徵：一季度以超跌修復為主，二季度延續震盪上行，三季度則轉為震盪調整。今年以來盈利上修是美股保持韌性的主要驅動力，估值收縮形成明顯拖累。在美債收益率維持高位、市場對通脹及貨幣政策保持謹慎的背景下，投資者並未給予盈利增長更高的估值溢價。此外，今年美股已披露企業中約83%的公司EPS超過預期，但指數加權的平均財報日漲幅為−1.2%，尤其進入三季度後市場對利好消息的定價趨於謹慎，估值收縮開始成為制約指數表現的重要因素。

二、 連續三季財報，市場關注點如何演變?

三輪財報顯示，AI需求持續增長，但市場關注點逐步由需求驗證轉向投資回報及兌現質量。一季報期間，市場主要關注雲業務增長、AI訂單及企業競爭優勢;二季報期間，隨着資本開支持續擴張，新增投入能否轉化為收入、利潤及現金流的重要性上升;三季報期間，儘管雲業務和AI相關收入仍保持高增長，但市場反應整體偏弱，項目交付延期、現金流壓力及傳統業務增長放緩等問題進一步受到關注。

三、AI投資預期不斷調整，市場在擔憂什麼?

資本開支預期持續上修，但實際交付節奏仍存不確定性。主要科技企業不斷提高未來投資計劃，但部分企業三季報實際資本開支低於預期，反映設備及基礎設施交付延遲等約束。當前市場仍預期資本開支增速於2026年三季度附近見頂，後續投資落地情況有待觀察。

AI相關收入保持高增長，但投資回報與現金流表現分化。雲業務及專業算力服務商收入快速增長，但部分企業經營現金流已難以覆蓋資本開支，利潤率及自由現金流表現亦存在差異。與此同時，傳統業務增長放緩及AI對既有商業模式的影響逐漸受到關注。

外部孖展需求上升，AI信用風險呈現差異化定價。部分企業利息負擔及CDS利差上升，專業算力服務商孖展壓力更為突出。長期租賃、項目擔保及循環孖展安排進一步增加了產業鏈資金聯繫，未來仍需關注孖展成本、現金流覆蓋能力及潛在風險傳導。

風險提示：全球經濟產業政策超預期，地緣風險超預期。