金吾财讯 | 华安证券发布研报指，蜜雪集团(02097.HK)凭借“供应链+品牌IP+门店运营”构建的核心壁垒，已形成“规模扩张-成本下降-盈利提升”的正向循环，为跨品类、跨市场拓圈奠定基础。报告的核心投资论点聚焦国内多元化拓圈、海外规模化扩张及IP赋能三大成长逻辑，首次覆盖给予“买入”评级。

报告认为，现制茶饮行业步入“效率竞争”下半场，蜜雪集团的成长增量在于国内多元化拓圈与全球化拓展。国内方面，幸运咖依托母体供应链与成熟加盟体系，卡位5-15元平价咖啡赛道，精准填补下沉市场空白，是公司核心第二增长曲线；中性情景下，预计其长期门店规模可达2-2.2万家。同时，早餐业务延伸早高峰消费时段，福鹿家以独立轻量化门店布局平价鲜啤赛道，实现全时段全场景覆盖，多品牌协同效应显著。

海外扩张方面，蜜雪集团是首个实现海外规模化突破的中国茶饮品牌，东南亚市场基本盘稳固，极致性价比模型全球可复制性强。报告预计，海外业务中长期或可贡献公司近2成利润增量。雪王IP为全品牌提供流量与信任背书，大幅降低营销成本，并具备跨品类延伸潜力。

财务预测显示，预计公司2025-2027年营业收入分别为342.0亿元、385.5亿元、446.7亿元（人民币，下同），同比增长38%、13%、16%；归母净利润分别为59.0亿元、65.8亿元、76.9亿元，同比增长33%、12%、17%。当前市值对应市盈率（PE）分别为18倍、16倍、14倍，估值低于同业均值。

主要风险包括：行业竞争加剧、下沉市场咖啡需求培育不及预期、海外扩张不及预期。