Echo Wang

路透纽约4月10日 - 华尔街正在用一些不寻常的标准为埃隆-马斯克（Elon Musk (link)）的 SpaceX 公司定价。

至少一家SpaceX的大型机构投资者私下将这家火箭和卫星公司不是与波音BA.N等航空航天竞争对手或AT&T T.N，而是与市场宠儿 Palantir Technologies PLTR.O 和通用电气 Vernova GEV.N 和 Vertiv VRT.N 等人工智能基础设施公司进行比较，以期在可能成为史上最大规模 IPO 之前证明 1.75 万亿美元估值的合理性 (link)。

一位熟悉该公司想法的消息人士首次向路透描述了这一框架，它说明了为一家没有明显上市同行的公司定价所面临的不同寻常的挑战，以及华尔街为合理化溢价估值所做的努力。

据路透上周报导，SpaceX 已秘密申请在美国上市 (link)。据路透此前报导，该公司定于 4 月 21 日举行分析师日活动。

SpaceX 的潜在估值为 1.75 万亿美元，从许多传统的衡量标准来看都显得昂贵， (link)，包括对经常被引用为其部分业务参考点的公司的盈利和收入倍数的比较。在太空领域，这意味着波音公司和洛克希德-马丁公司（Lockheed Martin LMT.N），后者的联合发射联盟（United Launch Alliance）合资企业在发射服务方面与 SpaceX 竞争。在互联网接入方面，竞争对手是AT&T和Verizon VZ.N。

但该公司的财务支持者认为，与传统业务领域的老牌公司相比，SpaceX 和马斯克的其他公司忽略了一点--在很少有竞争对手具备条件的时候，利用长期、结构性经济变化的优势。

马斯克的公司历来都能获得丰厚的倍数回报，部分原因是投资者将赌注押在了他个人身上--特斯拉TSLA.O就是最明显的例子--SpaceX的投资者希望这种态势能延续到任何公开募股中。

据两位熟悉内情的人士透露，SpaceX首席财务官布雷特-约翰森（Bret Johnsen）在本周的电话会议上告诉IPO银行家们，向 "人类历史上最大的可寻址市场"--潜在的3700亿美元的太空业务--出售股票 "非常令人兴奋"。他们说，SpaceX 的 Starlink 互联网服务的潜在市场规模高达 1.6 万亿美元。

SpaceX 没有回应置评请求。

重新思考可比性

为 SpaceX 寻找合适的可比公司是这场大规模 IPO 定价激烈争论的核心，因为银行家和投资者都在努力研究如何为这家公司估值，尽管几乎没有可比的上市同行。

长期以来，投资者和银行家都认为行业是财务机会和风险的良好代表，因此他们通常会按行业对可比公司进行排序。但许多投资者认为，可比公司不一定要在同一行业经营，因为在他们看来，重要的是公司的潜在现金流、增长情况和风险特征。这种观点认为，SpaceX 更好的比较对象是出售人工智能数据中心建设的公司，这些公司以股价上涨和倍数高而闻名。

多伦多 AIP 投资组合经理杰伊-巴拉（Jay Bala）表示，对于规模较小的基金来说，计算方法有所不同，该基金管理著大约 1 亿美元的资产，其中很大一部分集中在 SpaceX 上。巴拉说："我是在搭世界上最大基金的便车。大量的尽职调查已经完成。我不会去猜测地球上最大的一些投资者。他承认很难获得 SpaceX 的详细财务信息："你只能得到这么多。有时很难获得数字。

星链与传统电信

对于 Starlink（SpaceX 称其为 "连接 "业务）来说，传统电信公司是其惯常的基准，但一些投资者认为，这些比较被老化的固定基础设施、饱和的国内市场和多年的温和增长所扭曲。

"SpaceX的一家大型机构投资者的一位高管告诉路透记者："我不会把传统的AT&T和Verizon与Starlink的经济模型联系在一起，尽管它们都在为你提供通信服务。

相反，SpaceX 的投资者认为 Palantir 具有长期增长、高投资资本回报率、良好的利润率和轻资产构成等特点，而这些特质都是该股高倍股价的理由，并预示著未来会有更大的机会。

众所周知，Palantir 是市场上最昂贵的股票之一，最近的交易价格是预期收入的 43 倍和盈利的 75 倍。持怀疑态度的人说，这些水平很可能是不可持续的，但 SpaceX 的粉丝们认为，这些数字表明，如果有出色的财务业绩作支撑，溢价估值是可以达到的。

尽管如此，根据 PitchBook 的计算，以 1.75 万亿美元的价格计算，即使是 Palantir 在某些方面也比 SpaceX 便宜，后者的交易价格是 2025 年收入预期的 110 倍。

"PitchBook 分析师弗兰科-格兰达（Franco Granda）在上个月的一份报告中说："投资者在确定仓位规模时，应该明白他们今天支付的平台溢价是为了明天的基础设施垄断经济。

火箭制造比较

对于火箭制造方面的业务，SpaceX 的投资者认为，该公司所取得的成就--例如，它建立了可重复使用的发射系统，大幅降低了单位成本，并将业务拓展到了对发射能力需求持续增长的商业市场--要求其估值远远高于洛克希德公司（Lockheed）的估值，该公司最近的交易价格约为明年预期收益的 20 倍。波音公司目前的高倍数主要反映了其扭亏为盈的状况。

相反，他们将目光转向通用电气Vernova公司和Vertiv公司等工业企业--这些公司的股票因人工智能数据中心的支出而飙升--认为SpaceX的发射业务也应该得到类似于数据中心时代的 "镐和铲 "的重新估值。

不过，即便是这些首选的比较对象看起来也不太像是 SpaceX。通用电气 Vernova 公司最近的交易价格约为预期现金流的 30 倍和去年收入的 4 倍。

为数据中心销售电力和冷却设备的 Vertiv 最近的交易价格是预期营业利润的 19 倍，去年销售额的 6 倍。

混乱的定价和合理化

银行家和投资者表示，SpaceX 很难定价，因为该公司独特的太空运营和人工智能业务，在早期阶段尤其难以估值。

"纽约大学斯特恩商学院（New York University's Stern School of Business）的估值专家和金融教授阿斯瓦特-达莫达兰（Aswath Damodaran）说："这里的定价总是很混乱。"没有人有能力像他们那样以这样的数量和价格发射卫星--这是他们的一大优势"。

他补充说，目前的定价在很大程度上反映了投资者为其购买股票的决定进行辩护，而不是依靠传统的衡量标准**：**"他们希望 SpaceX 背后有足够的情绪和动力，当 SpaceX 上市时，这种情绪和动力会带动股价上涨。"

达莫达兰说**：**"他们已经决定 SpaceX 是一个很好的买点。"现在他们正在寻找一些可以证明这一点的方法，而这个定价听起来就像是暴露出来的合理化。"

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