作者：Zhou，ChainCatcher
在 ETH 这轮低迷行情里，最大的两家财库公司都已经浮亏 50%以上。
SharpLink 时隔八个月重启增持，近日累计买入 39,196 枚 ETH，成本均价约 3,609 美元，目前浮亏超过 17 亿美元。
Bitmine 同期继续扩表，持仓已达 570 万枚，占 ETH 流通供应约 4.7%，浮亏已超百亿美元。
与此同时，两家公司均被纳入罗素指数，也都是新成立的以太坊研究机构 Ethlabs 的资助方。
两家公司的持仓成本和股价跌幅其实相差不大，但市场愿意给的估值折价却分化明显。SharpLink 相对 ETH 资产净值折价约 21%，Bitmine 的折价只有约 6%，差了 3 倍多。
如果 ETH 这轮行情见底，投资者想通过股票间接获得 ETH 敞口，SharpLink 和 Bitmine 该选哪一个？
答案或许不在于谁的故事讲得更好，而在于持仓成本、融资能力、流动性，以及叙事能否落地这几个具体维度，尤其是要弄清楚，这个折价分化到底从哪来。
各自手里握着什么筹码？
SharpLink 手上是一整套机构叙事：联合创始人级别的以太坊人脉 Joe Lubin 担任董事长，前贝莱德数字资产高管 Joseph Chalom 坐镇联合 CEO；公司去年开始推进 RWA 代币化的合作，计划把 SharpLink 自身的股票搬上以太坊。
图片来源：RootData
加上罗素指数纳入，以及 ETH 质押带来的累计收益。这些标签单独拿出来看，每一个都能讲出估值溢价的故事。
Bitmine 手里的筹码，则是更直接的规模优势。持仓 570 万枚 ETH，董事长 Tom Lee 本人的市场声量和媒体曝光度也远高于同行。
公司纳入的是门槛更高的罗素 1000 指数，按照管理层的说法，这将带来数百乃至数千名新增机构投资者，被动基金通常持有上市公司流通股的 18% 到 20%。
两份筹码清单看起来都不弱，但市场最终只认可了其中一家的折价修复。真正拉开差距的，是几个更具体的指标。
持仓成本与股价反应
先看最直接的问题，谁买 ETH 买得更便宜。
根据Sharplink 6月30日公告，公司以约 1611 美元的均价购入 10,000 枚以太坊，总持仓增至 886,725 枚，由 632,719 枚原生 ETH、181,299 枚可由 LsETH 赎回的 ETH 及 72,707 枚可由 weETH 赎回的 ETH 构成。
SharpLink 的持仓成本大约落在 3,609 美元一枚，按当前 1,650 美元左右的价格计算，浮亏约 17.4 亿美元，跌幅约 54.3%。
截至 2026 年 6 月 28 日，BitMine的以太坊总持仓达到 5,700,040 枚，约占以太坊总供应量的 4.7%。据链上数据，其持仓成本约 3,400 美元一枚，浮亏约 110 亿美元，跌幅约 51.5%。
两家的持仓成本和跌幅比例其实非常接近。差距在于持仓的绝对规模，Bitmine 是 SharpLink 的 6.4 倍，浮亏的绝对值也随之放大了 6 倍多。
股价层面，两家的走势形态也高度相似，都经历了上市初期的暴涨，随后一路回落，目前都在低位横盘。
截至7月1日收盘，SharpLink 股价从高点 124 美元跌至 5 美元附近，回撤约 96%，Bitmine 从高点 160 美元跌至 14 美元附近，回撤约 91%。市值上，SharpLink 约 10.2 亿美元，Bitmine 约 76 亿美元。
融资能力与流动性
SharpLink 的融资历史，基本是持续的小额增发。公司过去主要依靠 ATM 增发筹集资金，逐步买入 ETH，这种方式融资节奏慢，摊薄也是渐进式的。
这次重启增持的资金，主要来自上月底完成的一笔 7,500 万美元定向增发，发行 1,001.34 万股普通股及等量认股权证，资金明确用于营运资金、继续积累 ETH，以及股票回购。
除了融资买币，SharpLink 也在通过质押增厚收益，自启动 ETH 财库策略以来，公司质押累计奖励收益已达 22,102 枚 ETH。
相比之下，Bitmine 的融资节奏则要激进得多。据 10x Research 报告，Bitmine 在 2025 年 7 月至 2026 年 5 月期间通过 50 次股权发行累计筹集 192 亿美元，全部用于买入约 554 万枚 ETH。
上个月，公司开始借鉴比特币最大财库公司 Strategy 的打法，发行优先股产品，其 A 类永续优先股 BMNP 已获批在纽约证券交易所上市，董事会已批准派发每股 0.1056 美元的现金股息，将于 7 月 10 日支付给 6 月 30 日登记在册的股东。
值得一提的是，罗素指数纳入在一定程度上提升了两家公司的融资能力。SharpLink 纳入的是罗素 3000，Bitmine 纳入的是门槛更高的罗素 1000。
BitMine 董事长 Tom Lee 表示，许多主动管理基金仅买入 Russell 1000 成分股，单只股票市值的 20% 至 25% 通常由被动指数基金或 ETF 持有。
如此一来，指数纳入带来的被动资金流入，直接增厚股票的交易深度和买盘力量，这对于需要持续增发融资的 DAT 公司而言，相当于额外拓宽了融资渠道。
不过，融资能力的差距，最终体现在 mNAV 上。按 DefiLlama 追踪的最新数据，SharpLink 目前相对 ETH 资产净值折价约 21%，Bitmine 的折价只有约 6%。
折价越深，增发反而会进一步压低股价，形成负向循环。SharpLink 过去八个月暂停增持，很大程度上正是卡在了这个循环里。
流动性方面，Bitmine 长期位居全美交易最活跃的股票之列，日均成交额经常达到数亿美元。SharpLink 的日均成交量则要小一个数量级。
对想要执行折价交易策略的投资者而言，流动性直接决定了进出成本，买卖价差和滑点都会实际侵蚀掉理论上的折价收益，这一条上 Bitmine 明显占优。
不过这种优势并不是没有代价。据10x Research 测算，Bitmine 过去一年整体亏损约 101 亿美元，这个数字不只包含 ETH 价格下跌造成的浮亏，还包含另一层损失，投资者过去以相对 mNAV 溢价的价格买入 BMNR 股票，这部分多支付的溢价累计约 46 亿美元。
也就是说，买入 Bitmine 股票的投资者，承担的风险比单纯持有 ETH 多了一层，不仅要承担币价下跌的风险，还要承担股价从溢价回落到折价的风险。SharpLink 长期处于折价状态，反而较少的背负这层额外损失。
RWA 和生态叙事的兑现能力
对于最近颇受关注的股票代币化叙事，事实上，SharpLink 在 2025 年 9 月就宣布了计划，联合 Superstate，通过其 Opening Bell 平台把 SBET 股票代币化，成为首家在以太坊上原生发行股票的上市公司。
今年 10 月，联合 CEO Joseph Chalom 在一次访谈中提到，公司计划在不久的将来推出合规的代币化版本，并优先选择以太坊而非 Solana 作为底层基础设施。
但截至目前，这个计划仍停留在意向表述阶段，没有看到实际的链上交易或收入,公司和 Superstate 此前表示，代币化股票如何在去中心化交易所上交易还需要额外的监管批准。
Bitmine 在生态叙事上走的是另一条路，通过所谓的登月股布局对冲单一资产敞口，包括对 OpenAI 的间接持仓、对 Beast Industries 的股权投资。这类投资短期内虽没有形成稳定的现金流贡献，更多是给了市场一个额外的想象空间。
此外，两家公司共同资助了新成立的以太坊研究机构 Ethlabs。这家机构的成立，恰逢以太坊基金会削减约 40% 的 2026 年预算并裁撤 54 个职位，前核心开发协调人 Trent Van Epps 警告核心开发在三到九个月内可能面临资金缺口。
面对这类治理风险的具体警告，SharpLink 联合 CEO Joseph Chalom 表示 Ethlabs 将与以太坊基金会互补，但承认两者将“在某些方面重迭”，且“最密集的人才”将集中在 Ethlabs。Bitmine 董事长 Tom Lee 则直接表示危机可能性为零，资金已经到位。
总体看，不管是 RWA 代币化还是 Ethlabs，目前都更适合定位成行业级别的长期叙事支撑，而不是已经转化为收入或估值的硬业务。这一条上，两家公司其实站在同一条起跑线。
最后
如果只看这轮探底行情里的交易执行，Bitmine 是更顺手的入口。市场愿意给它更接近净值的价格，流动性也更好，这意味着更低的交易摩擦和更确定的进出成本，这些都是实打实的优势。
但如果着眼于更长期的持有，Bitmine 的软肋也不难看到。资本结构里叠加的永续优先股，是一笔已经开始支付的固定成本。
相比之下，SharpLink 的资本结构更简单，眼下的股价里已经计入了更悲观的预期，现在买入的投资者不需要为过去的溢价买单。
往前看几种情景。如果 ETH 继续下探，两家公司的浮亏都会同步扩大，Bitmine 因为持仓规模更大，绝对亏损的增长也会更快，市场目前给它的估值优势届时可能收窄，这会让它的融资飞轮第一次真正受到考验。
如果 ETH 企稳反弹，SharpLink 因为起点更低，理论上有更大的估值修复空间，而 Bitmine 则需要先消化过去积累的高估值泡沫，才能轮到修复行情。
两家公司暴露出来的，其实是同一种模式的两种风险分布。SharpLink 的脆弱写在股价和流动性上；Bitmine 的脆弱则藏在资本结构和过去积累的估值泡沫里。
不过，这不是一个非此即彼的选择题，答案取决于你更在意哪一种风险。