对于美国股市而言，今年夏天可谓跌宕起伏，尽管从表面上看可能并没有那么明显：标普500指数（S&P 500）重新回到历史最高点，而衡量市场波动率的芝加哥期权交易所VIX指数（Cboe VIX）则接近今年以来的低点。小盘股相对于大盘股的波动率差距，也处于至少一年来最平静的水平。

但这种平静并没有反映出市场走到今天这一步所经历的过程：个股出现了异常剧烈的波动；标普500与纳斯达克100指数之间的波动率差距创下纪录；与此同时，半导体板块一度回撤25%，导致交易员疯狂买入看跌期权（puts），其规模创下 半导体指数ETF-HOLDRs（SMH）历史上最高水平。

尽管此前涨幅惊人的存储芯片类股票遭遇大幅抛售，VIX仍远低于第一季度的高点，而标普500的抛售也只是表现为短暂而剧烈的“抽搐式”下跌。

随着市场逐渐企稳，并在进入8月份时突破走高，市场此前极端的仓位配置也转向了另一个极端：纳斯达克期权市场录得过去10年来最看涨的交易日之一，而芝加哥期权交易所（Cboe）的看涨期权交易量则创下历史纪录。

根据Cboe周一发布的一份报告，目前市场对标普500看涨期权（call options）相对于看跌期权（put options）的配置，是至少一年来最看涨的水平，而且这一情况覆盖了从1个月到1年到期的多个期权期限。

报告显示，截至周一，在未来一个月内有25%概率到期时处于实值状态（in-the-money）的看跌期权与看涨期权的比例，已经降至2024年年中以来的最低水平。

Cboe Global Markets衍生品市场情报主管Mandy Xu在接受采访时表示：

“过去几周财报季之后出现如此猛烈的上涨，很多人此前并没有做好准备。市场确实经历了一轮明显的向上逼空，这也是为什么我们看到市场对上涨空间的需求如此强劲。”

不过，这里存在一个关键的例外：交易员同时也在继续持有那些深度虚值（deep out-of-the-money）的看跌期权，以防市场突然出现问题。

根据Cboe的数据，10 Delta看跌期权——即到期时大约只有10%概率处于实值的期权——与25 Delta看跌期权的比例，目前处于过去五年历史分布的第66百分位高位。

这意味着，尽管整体市场情绪非常乐观，但那些发生概率较低的极端风险保护型期权，目前的需求却异常强劲。

这其实就是股市版本的“相信，但要验证”（trust but verify）——通过购买价格便宜的崩盘保护型看跌期权，为潜在的市场暴跌进行保险。

Xu表示：

“典型的投资组合对冲已经被卖掉了，但那些真正极度虚值、用于防范市场崩盘的保护性期权，需求仍然相当高。”

她还表示：

“如果你想寻找市场参与者是否担心市场出现剧烈下跌的迹象，那么就应该关注这些尾部风险对冲。”

数据显示，交易员似乎还把小盘股视为一种波动率避风港。

今年以来，罗素2000指数（Russell 2000）已经上涨20%，涨幅超过标普500和纳斯达克100指数。根据Cboe的数据，上周罗素2000指数的波动率在主要基准指数中下降幅度最大，跌至17以下。

这一水平处于过去五年历史分布的第2百分位低位，意味着罗素2000当前的波动率已经低得非常罕见。