稳定币第一股 Circle Internet Corp. 在6月初上市后表现异常亮眼首家稳定币上市公司来了，股市对USDC未来在支付行业的美好预期也影响到了传统支付网络巨头Visa和Mastercard。

6月13号，Shopify和Coinbase合作推出基于USDC的稳定币支付，此后Circle股价轻松翻倍，市值一度超过600亿美金（超过了已发行USDC稳定币的总市值），随后回落至400亿美金；Coinbase股价持续上涨超50%，市值增加接近300亿美金。而Visa和Mastercard股价自高点最多下跌9-10%，市值共计蒸发超千亿美金，随后企稳，依旧因此下跌4-5%。

1、什么让Circle和Coinbase大涨？

6月13号，Shopify宣布其Shopify Payments接入基于Coinbase Base网络的USDC稳定币支付。稳定币支付可以提供1% cashback奖励。

6月19号，Coinbase宣布成立Coinbase Payments，基于Base网络（以太坊L2），让电商商家可以7*24接收USDC稳定币支付。

Coinbase Payments的官网显示，其希望实现的价值是：

- 用户侧：消费者可以使用多种（crypto）钱包和上百种（加密）货币，主要支持Base、以太坊和Polygon网络。实现交易实时确认。并且支持退款功能（个人猜测可能需要Shopify Payments平台来帮助实现）。

- 商户侧：自动将消费者选择的支付货币转换成USDC，交易费率1%，实时到账。支持通过WooCommerce, Primer, and Jumpseller接入。

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看起来Coinbase的利益点还是在于帮助拓展基于Base网络的USDC支付，其强项在于多种加密货币和USDC的转换。Circle目前超过50%的收入需要分给Coinbase，因此Coinbase有较强动力推广USDC。而Shopify作为服务中小商家的电商平台，按GMV流水收取支付手续费，有较强动力丰富支付渠道，Shopify曾在2013年就宣布支持BTC支付。

Shopify平台是美国第二大电商平台，大概12%的电商GMV市场份额（仅次于亚马逊约40%）。美国本土GMV占到Shopify总GMV的57%，跨境电商GMV约占到其总GMV的15%。

2、全球支付网络（global payment networks）的好生意

Visa和Mastercard是全球支付网络的绝对龙头，两家卡组织诞生于美国上个世纪50年代末，代表了那个时代的金融科技创新，把一个个区域小银行连接起来，提供全美和跨境的信用卡/借记卡，最开始主要服务旅游/跨境商旅需求，支持7*24小时取现的ATM，支持多种货币清算，规定持卡人无需对欺诈交易担责（反欺诈成本隐含在了交易费里）。

支付网络的本质是解决支付交易的信任问题和效率问题，是网络效应的经典案例。支付网络上，消费者/持卡人，发卡银行，商户，收单服务商在卡组织的安排下，产生较强的信任，形成了高效运行的生态，随着各方参与者数量增长，支付币种，服务国家的增加，生态里所有参与者的粘性呈指数级增长。这时，除非有另一个生态能提供更高效低成本的支付体验，不然现存网络的参与者很难切换到其他生态。Visa和Mastercard因此形成了在C2B支付领域难以撼动的市场地位和定价权，尤其在跨境支付中，V/MA自身可以收到1.5%左右的take rate，是本地支付的6x以上；跨境支付占到V/MA整体交易量小于10%，但贡献了总收入约35%。

中国则建立了自己的卡组织 - 银联，借助庞大的国内市场，银联在2015年的银行卡交易额就登顶了世界第一。银联卡境内支付费率0.38%-0.6%（约0.04%-0.06%给到银联），比Visa/Mastercard卡1.0%-2.5%的费率低了不少（其中约0.2%给到V/MA）。曾经支付宝和微信支付钱包也自成支付网络，但在2017年开始“断直连”，接入了银联和网联，而2019年初，支付宝和微信支付中客户留存的备付金，也上缴到央行账户托管（央行按0.35%付息）。对比看来，外国的支付行业由于V/MA卡组织的高定价和自发的商业利益分配，参与方都保持了较好的利润水平（V/MA自身净利润率常年维持在40%左右），而中国较低的支付费率更普惠，但很难让支付公司赚钱。另外，稳定币发行商手里的用户资金可以投资短期美债，享受高息（而不向用户付息），相比国内监管，真的很仁慈了（希望之后不会有稳定币发行商暴雷跑路）。

俄乌战争世界，两大卡组织都暂停了俄罗斯的服务，显示了支付网络作为金融基建的重要性。两大卡组织历史上也多次受到反垄断的审查和罚款；欧洲一度想自己成立新的卡组织，由于协调各方利益难度大，基本草草收场了。

Visa（V.US）：Visa成立于1958年，由美国银行推出，最初名为"BankAmericard"。1976年，Visa成为全球知名的支付网络公司。Visa致力于通过创新技术提供全球化的电子支付解决方案，连接消费者、商户、金融机构等。如今，Visa的支付网络遍布全球200多个国家和地区，是全球领先的支付平台之一。截至2024年，Visa处理的年度支付交易金额超过15万亿美元。目前市值6800亿美金，估值约35x PE。

Mastercard（MA.US）：Mastercard的历史可以追溯到1966年，当时由多家美国银行联合成立，名为"Interbank Card Association"（ICA）。1979年，公司更名为Mastercard。Mastercard在全球提供广泛的支付解决方案，并通过不断创新推动无现金社会的建设，致力于为全球消费者和商户提供便捷、安全的支付体验。截至2024年，Mastercard的支付网络覆盖210多个国家和地区，年交易额超过8万亿美元。目前市值5000亿美金，估值约39x PE。

支付巨头V/MA面临哪些潜在挑战？

V和MA目前估值在35-40x PE，如此高估值显示了资本市场对其支付网络竞争优势的肯定，两大巨头确实也保持了长年稳定的增长。在C2B支付领域，是否可以绕开V/MA的支付网络，从而避免被这两家巨头“收税”呢？

1）电商巨头自建支付：例如美国亚马逊，本身有数量庞大的用户和电商商户，理论上可以效仿支付宝打造自己的支付网络（以及类似花呗、借呗的信用产品）。但目前亚马逊还是以接入第三方产品为主，例如和Affirm合作BNPL，以及发行联名信用卡。个人猜测亚马逊不想承担自建信贷产品的信贷损失风险，并且自建支付网络和V/MA竞争的成本过高。

2）A2A支付：Account-to-account支付，例如香港的FPS系统，免费进行小额转账以及账单/政府税单支付。缺点是没有信用支付功能，通常也缺少反欺诈和退款等功能。

3）稳定币支付：稳定币网络可以做到更高效低成本的实时支付，也有新闻称亚马逊和沃尔玛在考虑提供稳定币支付，绕过卡组织降低支付成本，稳定币尤其在跨境支付领域的成本优势显著，缺点也是没有信用支付功能。后文会继续讨论。

整体看来，允许V/MA服务的地区，两家巨头在C2B支付领域建立了强大的护城河，过往某些地区对于费率上限的限制(主要是interchange fee)也没有影响到V/MA本身的增长和收费，而跨境信用卡支付的高费率也证明了其网络的强大。值得一提的是，支付宝在海外积极拓展Alipay+的网络（C端在全球已有13亿用户），随着中国游客增加和中国公司的出海（以及未来的稳定币等创新），是否能在一些新兴市场协同低成本的银联卡向V/MA发起挑战，值得观察。

3、稳定币如何挑战支付网络巨头？

稳定币的优势主要在：点对点（类似A2A支付），链路短成本低，时效性高，挂钩美元币值稳定，适合跨境支付。

而缺点主要是：没有信用支付功能，需要在公链上支付（资金上链和下链有摩擦成本），需要额外的中心化网络实现收单和退款等商户服务功能。

首先稳定币在C2B支付上，

1）稳定币目前使用类似A2A支付，更适合账户间转账，或者账单支付，稳定币平均笔均交易额超过1万美金，远高于小额的日常C2B消费。此前文章讨论过，C2B支付的难点在商户的拓展，用户使用习惯的改变，以及监管对于反洗钱、反欺诈、征税等要求。

2）在Coinbase的支付平台参与下，稳定币支付可以提供商户接入，收单，退款等服务，这和卡支付类似，但Coinbase Payment会收取1%的服务费。如果商户要提取稳定币到银行账户，目前成本约1%，那总成本2%和V/MA的支付费率基本相等。

3）Shopify平台上，计划给使用Coinbase稳定币支付的用户提供1%的cashback返点，其实和目前信用卡的激励类似，并且稳定币还不支持信用支付，对普通消费者吸引力有限，只有本身是炒币囤币的币圈用户使用动力较大。

4）同时，稳定币支付未来存在竞争，若美国的稳定币法案落地，会有更多有实力的玩家发行合规稳定币，而稳定币支付服务提供方也会倾向使用自己的L2区块链网络（目前Shopify方案只支持Coinbase的Base网络）。Coinbase有1000万活跃用户，在2024年crypto交易量排名全行业第5，可能有其他有实力的crypto交易所会下场和Coinbase竞争支付场景业务。目前传闻排名靠前的交易所OKX和Kraken都在考虑赴美上市。

目前有意愿持有稳定币的用户基本是来自crypto交易所，因此Shopify和Coinbase的合作算是强强联合，但基于刚才的分析，目前的稳定币支付方案对于消费者和商户都没有特别有吸引力，个人认为该方案主要受众还是币圈用户，可以使用Coinbase钱包（或其他钱包）里的多种加密货币直接支付，因此币圈用户持续增加有利于该支付方案的推广。

其次，稳定币在跨境支付上，

稳定币运行在公链上，有天然无国界的优势，但无论是跨境C2B还是跨境B2B支付，都涉及到B端银行账户开设和换汇，还有KYC和反洗钱监管要求，这也是V/MA平台生态的强项。

1）跨境电商的C2B领域，前述Shopify的方案相比于国际信用卡支付还是有成本优势的，现有V/MA信用卡跨境支付总费率高达4%（考虑换汇成本）。Shopify平台上的跨境电商GMV占总GMV约15%，Shopify Payment已向39个国家提供服务。

2）跨境线下C2B领域，由于需要线下的收单服务商服务，V/MA的信用卡体系壁垒还是较强。未来连锁大商家有机会率先接入低成本的稳定币支付方案（例如沃尔玛），满足币圈用户的支付需求。除了稳定币，中国游客其实使用银联卡和支付宝/微信已经可以做到比V/MA信用卡更低的支付成本。

3）B2C支付和B2B支付，本身不是V/MA的核心业务。汇款业务Visa Direct只占到Visa总收入3-4%。跨境B2C支付使用稳定币可以给新兴市场员工发工资；跨境B2B支付，稳定币更多的机会在新兴市场国家（现有银行网络覆盖较差，成本较高）。而G10发达市场国家，稳定币在B2B领域发挥作用有限 - Airwallex的创始人Jack Zhang最近公开发声，他认为目前由于存在稳定币转化法币的成本，并没有看到稳定币支付明显的成本优势，而Airwallex的通过在主要市场建立流动性资金池，以及可以做到接近实时的B2B汇款。

有兴趣可以看一下下面这个案例。

6月19号，Visa宣布和非洲Fintech公司Yellow Card合作，拓展Visa Direct在非洲跨境稳定币B2B支付。借助稳定币，缩短跨境汇款时间，减少汇率波动，在周末/假期也可以完成付款。

Yellow Card业务主要帮助非洲公司借助稳定币进行境外汇款，例如下图是用尼日利亚币向其他国家支付美元的汇款。Yellow Card目前国际汇款主要支持美金和人民币，目前中介稳定币选择的是USDT。支付通常可以在24小时内完成。目前已经处理了超过60亿美金的跨境汇款。未来通过Visa Direct的卡交易系统，

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这个例子可以看出，稳定币更适合帮助新型市场国家做跨境汇款，这些国家本币币值不稳定，金融基建落后，传统支付方式成本高，稳定币可以大大优化目前的流程。但这个流程仍需要对接现有的银行账户体系，而Yellow Card使用USDT作为中介货币，也存在合规风险。

个人看来，稳定币支付挑战V/MA网络仍需要观察，在跨境电商C2B支付和新兴市场的跨境汇款领域机会大一些，需要解决的主要瓶颈包括：

1）消费者持有稳定币的意愿：目前看主要是交易crypto的用户，闲置的链上资产换成稳定币，这部分用户有较强的动力通过稳定币来支付，支付入口主要是crypto钱包。V/MA正在联合第三方发行链接crypto钱包的银行卡，这样就将支付入口重新拉回卡的体系。

2）企业接收稳定币的意愿：大部分企业目前还是很难直接持有稳定币，导致接收稳定币付款就会需要将稳定币转为法币，造成摩擦成本。如果未来企业真的普遍接受在链上持稳定币和其他crypto资产（例如产生收益的RWA资产），稳定币支付生态会迈上一个台阶。

3）稳定币是否能发展出信用支付功能：持牌银行或信用卡公司可以让消费者使用信用支付，未来稳定币支付是否可以通过抵押链上资产来进行信用支付（例如在交易所抵押BTC，获得稳定币信用额度），值得期待。

4）V/MA没有坐以待毙，两家都在积极参与稳定币支付网络的建设。Visa早在2023年就建设了稳定币的清算能力，目前和Bridge，Baanx，Rain等fintech公司合作发行支持稳定币的银行卡。Mastercard目前也已经支持USDC、USDG、FIUSD、PYUSD等稳定币。根据Visa披露，目前Visa网络已经支持了超过1000亿美金的crypto入金，250亿美金基于crypto的消费，以及2.25亿美金的稳定币清算，因此很多币圈用户其实也是V/MA用户。

5）监管不确定性：Crypto监管和稳定币监管在各个国家标准不统一，可能导致其他国家的合规稳定币在当地无法使用/获取，尤其是存在资本管制的地区。前文也提到，未来监管是否会进一步规范稳定币发币商的投资，类似支付公司采取更严格的用户资金托管，避免极端的流动性事件。香港稳定币条例于今年8月1日生效，正式牌照花落谁家还未可知。

6）另外，稳定币支付还有其他的竞争对手，例如数字人民币、央行m-CBDC bridge项目，跨区域的支付系统（香港FPS转数快已实现了和大陆的实时汇款）。个人看来，这些项目本质上也是对美元稳定币渗透的防守反制措施。