要点

• 周四早些时候，2年期美国国债收益率一度跃升至接近3.96%，超过了美联储的利率目标区间。

• 由于美国与以色列对伊朗的冲突推高油价，滞胀风险上升，并增加了美联储在2026年加息的可能性。

• 美债收益率曲线出现“熊市趋平”（bear-flattening），表明短期利率需要更高水平，且未来经济环境将更加艰难。

周四，美国债券市场出现了一些令人担忧的动向，一些投资者将其与2008年金融危机前的情形相提并论。

当前问题始于油价上涨——这是由美国与以色列针对伊朗的冲突所引发的。这不仅提高了滞胀风险，也增加了美联储在2026年加息的可能性。全球基准布伦特原油（Brent）价格在周四一度突破每桶119美元，原因是波斯湾地区的油气基础设施遭受攻击不断升级。与此同时， WTI原油主连 2605（WTI）期货一度突破每桶100美元。

然而，即便油价飙升、美股股价下跌，通常在市场动荡时期被视为避险资产的美国国债却并未持续上涨。相反，由于市场担心中东战争可能演变为全面能源危机，对政策敏感的2年期美国国债收益率在周四升至美联储利率目标之上。债券收益率与价格呈反向关系，在抛售过程中收益率会上升。

周四的债市抛售使国债收益率曲线呈现出交易员所称的“熊市趋平”形态，而这一趋势实际上早在2月初就已开始。通常，当债券交易员预期未来经济环境艰难时，就会出现这种形态。

这三大因素的叠加——油价超过每桶100美元、美债2年期收益率高于联邦基金利率，以及债市出现熊市趋平——正令部分投资者感到不安。

根据彭博数据，上一次这三种情况同时出现是在2008年晚春。大约四到五个月后，雷曼兄弟倒闭，引发了2008年金融危机中最严重的阶段。当年标普500指数下跌了38.5%，大范围的房贷违约也导致许多美国人失去住房。

当前环境与当年既有相似之处，也存在差异。2008年的危机由房地产泡沫破裂及次贷市场崩溃引发，而如今投资者关注的焦点是自2月28日开始的伊朗冲突，以及私人信贷行业压力上升的迹象。目前，股债双双下跌已对投资者造成冲击，对于采用60/40资产配置的退休投资者而言，这构成了“双重打击”。

华盛顿Monetary Policy Analytics经济学家Derek Tang表示：“当前的背景确实让我想起2007-2008年，当时金融体系已经出现裂痕。”他指出，坏消息在于，“我们正面临能源价格冲击，而由于通胀风险，美联储的手脚受到限制，使其更难降息。”与此同时，美国经济衰退的可能性正在上升，这对风险资产来说“并不健康”，“这就是为什么市场目前处于高度紧张状态”。

周四，美国三大股指（道琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克综合指数）均收跌，尽管在尾盘曾尝试反弹。

当日早些时候，与利率路径预期密切相关的2年期美国国债收益率，在基础美债遭到大规模抛售的推动下，一度大涨21.8个基点至接近3.96%的日内高点。截至美东时间下午3点，该收益率仍上涨8.8个基点至3.83%，高于美联储3.5%至3.75%的利率目标区间。

相比之下，基准10年期美债收益率仅上涨2.5个基点至4.28%，从而形成收益率曲线的“熊市趋平”。2年期与10年期美债收益率之差从前一日的51.5个基点缩窄至约45.1个基点，而在2月初这一差值约为74个基点。

收益率曲线趋平已开始对金融机构造成压力，因为它们依赖“短借长贷”的模式盈利。同时，这也对持有2年期美债、将其视为类现金资产的退休投资者不利。随着债券被抛售、收益率上升，这些投资者本可以等待更低价格和更高收益再买入。从更广泛角度看，“熊市趋平”的重要性在于，它向市场传递出利率可能上行以及经济前景偏负面的信号。

纽约投资管理公司FedWatch Advisors创始人Ben Emons表示，2年期收益率的表现反映出一种情景，即“美联储未来几年可能需要进入加息周期”，不过他本人并不认同这一观点。

不过，Emons也指出，重演2008年金融危机并非必然，因为“目前尚未进入滞胀状态，且经济对油价的依赖程度也不像当年那样高”。他补充说：“虽然存在私人信贷方面的问题，但这与当年的次贷危机不同。当前银行体系的韧性远强于过去。”

美国联邦基金利率期货市场目前预计，今年维持利率不变的概率为93.8%，到12月加息一次的概率为6.2%。周三，美联储主席杰罗姆·鲍威尔表示，官员们确实讨论过下一步是否应加息，这在一定程度上为加息预期提供了支持，但这并非当前的基准情景。