在当下的美股市场，加密货币和人工智能（AI）无疑是最热门的两大主题，前者重塑金融交易，虽有起伏却热度不减；后者如智能风暴，革新诸多行业。

而一家并不算知名的公司—— APPLIED DIGITAL CORP ，正好处在两大潮流交汇的转型关键期，凭借独特布局，有望迎来爆发式成长。

就在三年前，该公司还名为 Applied Blockchain，其核心业务专注于为加密货币挖矿客户运营数据中心，但如今，它正从这种轻资产业务向一种更具投入性、资本密集型的高性能计算（“HPC”）托管业务转型。

该业务涉及设计、建造以及运营数据中心，旨在为诸如 谷歌 、 微软 、 亚马逊 、 Meta Platforms, Inc. 、 苹果 、 阿里巴巴 等拥有自有云服务的大型超大规模云计算企业及其他类似企业的高算力应用提供支持。

其实较早前Applied Digital第一次出现在大众视野中，是以“英伟达概念股”而闻名的，去年11月英伟达披露：对Applied Digital持股总额约为772万股，价值约为6366万美元，这相当于公司约3%的股份。

英伟达的投资无疑为Applied Digital带来了更大的市场关注和潜在机会。随着人工智能技术的飞速发展，企业对高性能计算基础设施的需求也将不断增长，而Applied Digital有望从中分到一杯羹。

不过从具体业务来看，由于该公司仍在北达科他州埃伦代尔建设其高性能计算数据中心，目前高性能计算托管业务尚无营收，预计该数据中心将于 2025 财年下半年（该公司财年截止于 8 月）完工。

就各业务板块的盈利能力而言，目前也并无亮眼之处，因为只有数据中心板块是盈利的，对此，研究机构Hunting Alpha从几大方面分析了该公司的投资价值。

未来增长潜力巨大

据市场消息，Applied Digital似乎已非常接近一份租约的签订——一家美国超大规模云计算企业就正在建设中的高性能计算数据中心。

公司首席执行官韦斯利・卡明斯在 2025 财年第一季度财报电话会议上表示：“我们正在与一家美国的超大规模云计算企业进行商讨，主要关于北达科他州园区租约合同及场地层面的融资。”

在即将于 1 月 14 日盘后发布的 2025 财年第二季度财报更新中，合同最终敲定的可能性很大。这份租约将是一份为期 10 年、价值 22 亿美元的合同，涉及一个 100 兆瓦数据中心的设计、建造及运营。

这意味着每 100 兆瓦每年将产生 2.2 亿美元的营收。目前，公司还有一个最终达到 400 兆瓦容量的增长计划。

韦斯利・卡明斯在 2025 财年第一季度财报电话会议上还提到：“我们认为，这座最初的 100 兆瓦建筑对 Applied Digital 来说只是个开端，因为我们目前已在此地规划了另外两座建筑，我们将把产能扩大至 400 兆瓦。”

令人鼓舞的是，超大规模云计算企业对签署这些高性能计算数据中心的容量协议有着强劲需求。

“在过去 5 周里，我们看到其他顶级超大规模云计算企业对 2025 年和 2026 年的容量需求大幅增加，而供应极为短缺…… 但我们看到又有另外 3 家超大规模云计算企业表现出浓厚兴趣，之前我们提到过我们通常瞄准的超大规模云计算企业，除了我们正在北达科他州合作的那家之外，另外这 3 家正积极争取 2025 年和 2026 年的容量。”

——在 2025 财年第一季度财报电话会议上韦斯利・卡明斯表示

如果与现有超大规模云计算企业的 100 兆瓦租约能够签订，并在 2026 年开始产生营收，且另外 300 兆瓦一年后上线，这意味着在当前过去 12 个月（TTM）1.9 亿美元营收基础上，总共将新增 8.8 亿美元营收，即达到 10.7 亿美元。

目前，对 APLD 未来三年营收的市场共识预期中位数意味着其复合年增长率（CAGR）为 58.6%，预计 2027 年营收将达到6.44 亿美元。

Median Consensus Revenue Estimate (USD mn)

Hunting Alpha指出：这意味着从当前水平来看复合年增长率为 87.9%，远高于市场共识预期所预计的水平，所以该公司未来三年的诸多增长潜力或许尚未体现在股价之中。

业绩与融资带来利好

在过去几个季度里，Applied Digital在营收和息税前利润（EBIT）表现方面也开始显著超出市场共识预期。

Revenue Surprise vs Consensus

EBIT Surprise vs Consensus (USD mn)

特别是在上个季度，其埃伦代尔数据中心托管设施没有出现诸如变压器故障导致停电（此前这对营收和息税前利润造成了 450 万美元的损失）之类的问题，其云服务业务也没有出现营收确认延迟的情况。

在摆脱了这些异常不利因素之后， Applied Digital 有望在财务的营收和利润方面实现更持续的改善。

另一方面，公司最近的一轮融资提升了资产负债表实力，并彰显出积极的投资者情绪。

Applied Digital近期总共筹集了 6 亿美元资金，其中通过麦格理设备资本发行的优先担保票据筹集了 1.5 亿美元，通过可转换票据筹集了 4.5 亿美元。

Total Liquidity (USD mn)

这为公司的资产负债表增添了大量的流动性缓冲，并且通过使公司成为净现金公司降低了杠杆风险。

Net Debt (USD mn)

Hunting Alpha表示，这彰显了投资者对 Applied Digital的积极态度，因为当一家企业处于亏损且处于转型阶段时，除非人们切实认为其基本面未来会有所改善，否则很难筹集到大量资金。

不可忽视的风险

看多Applied Digital的观点中，最关键的风险在于其高性能计算数据中心合同签订的延迟，因为据管理层在 2024 财年第三季度财报电话会议上的更新内容，2024 年 1 月宣布的初始主要租户客户并未继续推进合作。

对于他们目前正在谈判的超大规模云计算企业客户，有迹象表明合同敲定被拖延了，因为在 2024 财年第四季度，APLD 的首席执行官在谈及该交易的达成时曾表示：“我想说我们已经完成了 90% 以上的进度…… 正在推动（100 兆瓦高性能计算数据中心）合同走完流程。”

实际上，如果在 2024 年 8 月那一季度就已完成 90% 的交易进度，那么到现在（四个月后）应该已经签订合同了，但实际并非如此。其他华尔街分析师也提出了 APLD 在客户签约前就投入资本性支出（Capex）的相同风险问题，正如菲茨杰拉德分析师布雷特・诺布劳赫所说：“APLD 采取的是‘只要你建，他们就会来’的策略，与‘超大规模云计算企业 1 号’的谈判一直在延期。”

Hunting Alpha坦言，这是一个有风险的举措，因为资本性支出强度很高，达到营收交付的 90% - 100%，进而导致大量的自由现金流（FCF）投入。

Capex (USD mn)

FCF (USD mn)

所以，在签订 400 兆瓦高性能计算数据中心容量协议方面出现任何延迟或失败的情况，都可能对该股票构成重大风险事件。

总结

Applied Digital 是一家尚未建立起可持续、可扩展运营基础的企业，因为它正从单纯运营数据中心（轻资产业务模式）向为更多超大规模云计算企业客户设计、建造及运营高性能计算数据中心（资本密集型业务模式）转型。

好消息是，该公司似乎即将与一家超大规模云计算企业就其再过 2 - 3 个季度将完工的高性能计算数据中心签订一份为期 10 年、价值 22 亿美元（每年营收 2.2 亿美元）、容量为 100 兆瓦的合同。

另一方面，市场对另外 300 兆瓦容量（每年营收约 6.6 亿美元）的签约需求十分旺盛。市场共识的营收预期远未反映出这种增长潜力，这正是该股票的关键机会所在。

同样令人欣慰的是，该公司在营收和息税前利润交付方面已开始超出市场共识预期，并且通过融资拥有了资金充裕的资产负债表，这也体现出投资者的积极态度。

然而，其估值较同行存在 56% 的溢价，鉴于此以及客户合同签订可能进一步延迟的风险，Hunting Alpha倾向于仅先建立起始仓位，在高性能计算数据中心每 100 兆瓦的租约得到确认公告后再进行增持。

通过这种方式，如果管理层在即将于 1 月 14 日举行的 2025 财年第二季度财报电话会议上确认了最初的 100 兆瓦租约，投资者就能从股价的跳涨中获益。