智通财经APP获悉，国信证券发布研报称，人力资源服务行业是国家经济的晴雨表，过去2年受外部经营环境影响，人服龙头收入面临不同程度的增长压力，且除在线招聘细分领域外行业属于劳动密集型产业，收入承压下利润率进一步走低，故同期人龙头股价也均承压回撤，估值水平回调至历史偏底部区域。展望2025年，“灵活用工渗透率走高+AI赋能提效+顺周期弹性”成为人力资源服务行业当下看点。

标的方面，综合龙头业务结构以及现阶段估值水平，重点推荐科锐国际(300662.SZ)、北京人力(600861.SH)、同道猎聘(06100)、BOSS直聘(BZ.US)，建议同步关注外服控股(600662.SH)。

国信证券主要观点如下：

蓝海市场空间广阔，头部集中度稳步抬升

《2024年中国人力资源服务行业研究报告》数据显示，2023年国内人服市场规模约2.76万亿，2028年预计将增至5.03万亿，CAGR(2023-2028年)约12.7%，行业增长势头稳健。2023年国内人服机构CR3/CR5分别为20.7%/21.3%，2019年同期CR3/CR5分别为19.4%/19.0%，集中度呈现稳步提升趋势，目前人服行业TOP5玩家(收入规模)为北京人力、外服控股、中智集团、科锐国际、Boss直聘。

赛道PK：外包景气度最高，招聘受宏观扰动渐进复苏

人服行业可划分为招聘服务(猎头/在线招聘/招聘流程外包等)、外包服务(业务外包/HR事务外包等)、软件与咨询培训(软件/管理培训/人才测评等)三大核心板块。沙利文数据显示，2023年，国内招聘服务市场规模为0.36万亿元，规模占比13.1%，CAGR(2023-2028年)约10.2%;2023年，外包服务市场规模2.13万亿，规模占比约77.0%，CAGR(2023-2028年)约13.9%;同期软件及其他服务市场规模0.27万亿，规模占比9.9%，CAGR(2023-2028年)约5.8%。

整体而言，外包业务景气度最高，招聘服务则受宏观扰动呈渐进复苏态势

成长看点：1)看点1：新兴产业用工合规性提升，为外包贡献新增量。外包业务具备适度逆周期属性，过往依托自身“风险转移、降低成本”特点，在传统制造业、商业服务、互联网领域不断提升渗透率。目前包含外卖员、网约车等在内的新兴产业劳动者超8400万人，该赛道用工合规性提升后人服龙头外包业务将受益。

2)看点2：招聘业务强顺周期属性。招聘业务景气度普遍滞后于经济周期1-2个季度，2025年政府工作报告提及GDP增速目标为5%左右，城镇新增就业人数为1200万人以上，经济企稳背景下招聘业务有望展现经营弹性。

3)看点3：AI提升匹配效率、降本增效。过去人服招聘需求因“岗位”要求的多样化，业务难标准化且重人工，规模效应弱。AI技术赋能下，内部匹配效率与准确度将提升，规模效应改善下降本增效可期。

风险提示：

宏观经济承压、行业竞争加剧、大客户流失、AI商业落地风险。