文丨市值观察 文雨

关税风暴狂卷全球，药品暂时得到豁免。

即便不考虑这一防守属性，医药的配置价值也已显而易见。历经数十年酝酿积累，中国创新药已在细胞疗法、ADC、双抗等新兴技术领域孕育出一系列优秀产品，一个前所未有的商业变现周期正在到来。

【国内国际双循环】

2024年，全国基本医保基金总收入3.48万亿元，同比增长4.4%，总支出2.97万亿元，同比增长5.5%，尽管支出快速增长的态势有所遏制，但在老龄化加速到来的背景下维持医保基金可持续依然存在挑战。

医疗“大锅饭”实非长久之计，医疗体系走向分层、分级发展是不可阻挡的大势所趋。也正因如此，国内医药环境自去年以来已有明显转向。

2024年7月5日，国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，明确要调动各方面科技创新资源强化新药创制基础研究，夯实国内创新药发展根基。

11月，国家医保局发文提到要引导商保更多支持包容创新药耗和器械。

今年1月17日，国家医保局召开新闻发布会，提出2025年将发布医保丙类目录，此举直接指向创新药将迎来增量支付。

2024年，政府工作报告首提创新药，2025年政府工作报告更进一步，从行业、资金、发展方向等各个具体维度给出指引和定调。

政策松绑的效果立竿见影。

根据国家药审中心发布的《2024年度药品审评报告》，2024年药审中心受理各类注册申请19563件，同比增加5.73%；全年批准上市1类创新药48个品种，同比增长20%，其中17个品种通过优先审评审批程序批准上市；全年批准罕见病用药55款，同比增长22%。

国内紧锣密鼓，海外红红火火。

License-out（对外授权）正在重新改写产业格局，中国研发、全球变现的模式已经蔚然成风。医药魔方与清华大学联合发布的一项研究报告显示，2024年国内创新药License-out共完成94笔交易，总金额高达519亿美元，同比增长26%。截至2024年底，中国企业研发的活跃状态创新药数量累计已达3575个，超越美国成为全球第一。

进入2025年，中国创新药依旧在全球加速狂飙，一季度License-out已达成29笔交易，恒瑞医药口服Lp(a)抑制剂授权默沙东、联邦制药三靶点GLP1授权诺和诺德、和铂医药创新药平台授权阿斯利康、信达生物DLL3授权罗氏……

国内与国际通道全部打开，盈利与融资难题悉数解决，中国创新药资产的重估大幕已然拉开。

开年至今，Wind创新药指数累计涨幅最高超20%，港股创新药更加疯狂，其中恒生医药ETF（159892）区间涨幅最高达到40%。

这显然还不是终点！

【估值业绩双支撑】

2021年以来，医疗板块在药品集采和医疗反腐的多重压制下一路狂泻，申万医药生物（801150.SWI）指数最多跌去六成。即便今年有所反弹，该指数目前PE（TTM）依然只有28倍左右，位于历史分位的25%。

低估值的另一面是高业绩。

2024年，国内创新药上市公司火力全开，其中恒瑞医药创新药销售收入达138.92亿元（不含对外许可收入），同比增长30.60%，创新药销售收入占公司总收入（不含对外许可收入）的比重已跨过50%。

中国生物制药全年营收创历史新高达288.7亿元，同比增长10.2%；归母净利润达34.6亿元，同比增长33.5%。其中公司创新药产品收入突破百亿元大关至120.6亿元，大幅增长21.9%。

此外还有：

百济神州2024年取得272.14亿元营收，同比暴增56.2%，归母净利润-49.78亿元，同比减亏约26%；信达生物2024年Non-IFRS（非国际财务报告准则）净利润达3.32亿元（首次扭亏），收入同比增长51.8%，创新药收入占比超85%；三生制药收入增长16.5%至91.08亿元，净利润增长34.9%至20.90亿元……

低估值与高业绩决定了国内创新药企业拥有极高的安全系数，而在全球经济陷入波动的当下，这种高度确定的成长性更加显得珍贵。

从投资的角度出发，创新药首先港股。

2018年，港交所在《上市规则》中新增“主板上市规则”第十八A章，允许未盈利和没有收入的生物科技公司上市融资。2018年至今，有60多家Biotech通过18A规则在港股上市，中国最有活力的一批创新药企业全部云集于此，其中有很多优质标的只在港股上市，比如康方生物、石药集团、信达生物、三生制药等等。

医药虽好，但并非轻易就能拿到收益。

一方面，医药产业向来拥有较高的认知壁垒，研究难度巨大；另一方面，医药研发充满不确定性，投入打水漂是家常便饭。基于此，普通投资者的最好选择往往是投指数而非投个股。

以恒生医药ETF（159892）为例，跟踪恒生生物科技指数，涵盖港股最具代表性的50家生物科技公司，既能搭上国产创新药突破的便车，又能很好的规避单一企业研发失败风险。

2015年-2024年，中国医药产业完成了从跟随到领跑的历史性跨越，十年时间中国原研新药数量超越美国，本土创新药海外授权交易总额突破1500亿美元，多款中国原研新药“头对头”战胜海外药企。4月25日至30日，全球规模最大的癌症研究会议之一美国癌症研究协会（AACR）年会将在芝加哥召开，据悉今年会有126家中国药企亮相AACR会议，共发布近300项新药研究结果。

一个群星闪耀的时代已经降临，医药是过去五年资本市场最差的板块之一，可能也是未来五年最好的板块之一。