贵金属

　　观点：美国经济表现韧性，贵金属短期震荡调整

　　五一长假期间，贵金属两大属性的利多逻辑短期均有所松动，避险属性方面，美国和乌克兰签署矿产开发协议，意味着美国给乌克兰的安全提供背书，同时中美在关税摩擦方面均有试探谈判的迹象，金融属性方面，特朗普任期内美国一季度GDP表现强劲，系抢进口备货拖累总量表现，4月物价超预期下降，非农报告表现出劳动力市场韧性，美国经济开局良好，市场对经济衰退担忧减弱，甚至有通胀担忧，美债利率反弹，且市场对美联储降息的乐观情绪也有所降温，金融属性抑制贵金属。上周对冲基金多头在贵金属上持续表现分化，CMX黄金投机净多头持仓大幅减少1.2万手至16.3万手，多空持仓强弱比下降2.8%至78.4%水平，系投机多头和空头双双减仓，产业多头持续加仓，CMX白银投机净多头持仓增加0.52万手至5万手，多空持仓强弱比增加3.8%至78.1%，主要系投机和产业多头双双加仓，投机空头小幅加仓，总体来看，对冲基金在避险需求减弱和历史高位估值的背景下持续减少黄金、增加白银配置。

　　短期来看，黄金从高估区间回落进行修复，根据我们估值模型，在全球央行全面进入宽松周期后，未来三年合理估值在2990美元/盎司附近，考虑到中期地缘避险需求仍在，且美国关税政策仍然会反复影响市场的风险偏好，叠加美国核心通胀超预期下降，美联储降息仍有空间，我们判断CMX黄金短期回调至3100-3200美元/盎司区间就有较强支撑。对于白银而言，反而受益于美国经济韧性和贸易摩擦的边际改善，建议采取突破做多、急跌做多或空金银比思路参与。

　　投资策略：沪金价格长期看多，短期高位震荡调整，建议急跌750以下做多，沪银短期震荡，建议轻仓持长多或急跌7800-7900区间加多。

　　铜

　　观点：美国“硬数据”尚可，铜价波动不大

　　五一期间LME铜探底回升走势，关税方面有缓和，COMEX-LME价差有所收敛，人民币汇率升值，预计国内沪铜开盘小幅下跌。美国非农就业有韧性，失业率维持4.2%，美国经济目前处于“软数据”大幅回落，“硬数据”尚可的阶段，我们认为美国经济的走弱有一定持续性，但目前尚未完全触及衰退，关税政策带来的实际影响逐步体现，可能加速这一进程，同时美联储依然难以降息，给出的预期管理方向比较模糊，这使得市场担忧衰退实际发生后美联储才会有所行动，导致铜价从估值角度来看已经承压。国内端聚焦于政策刺激，内需有支撑。

　　产业端的主要逻辑在于冶炼端的减产是否真实发生，在利润继续被侵蚀，矿端依旧偏紧，铜价表现不佳的三重压力下冶炼困境比去年更甚。价格可能通过下跌的方式来淘汰部分产能，但供给收缩后铜价将再度释放价格弹性。

　　节前在国内高涨的买货情绪下，铜价修复部分缺口，维持偏强震荡走势，由于盘面持续处于资金流出状态，反弹空间或有限，节后来看宏观逻辑会重新主导铜价波动，需重点关注美联储预期管理，衰退交易有惯性，但短中期还有博弈空间，节后主要区间70000-77000元，三季度关注美国进入经济拐点后价格下探支撑的情况。

　　铝

　　观点：预计节后维持宽幅震荡，上方压力逐步加大

　　供给端，国内产能大稳小增，临近天花板，增量有限，进口亏损近期大幅收敛，预计后续进口量会有所抬升；需求端，下游加工业开工率季节性恢复，表现中规中矩，整体稍落后于去年同期水平，传统需求维持偏弱，光伏、新能源车和铝线缆表现较好，但随着旺季走向尾声，各细分板块开工率出现小幅下滑，预计后续订单有下滑预期；冶炼利润端，今年以来，电解铝冶炼利润快速恢复，当下行业冶炼利润丰厚，炼厂积极性较强；社库端，年后以来，国内社库进入旺季去库周期，当下已跌破70万吨，处于近五年同期低位，且目前仍维持去库节奏。

　　节后，预计盘面维持宽幅震荡。处于宏观政策空窗期，盘面逐渐回归基本面交易，社库低位，旺季退潮，盘面下方存支撑，上方有压力。预计主力06合约节后价格波动范围在19200-20400元/吨之间，建议波段操作。中期，核心还是在于需求端，主要看宏观政策方面的故事，其一是美国后续关税政策及美联储降息节奏，其二是国内经济刺激政策落地情况。关注七月份关键时间点，既是国内淡季开端，又是美国90天关税延长期结束时间点，预计盘面波动会再次加大，再次试探19000元/吨甚至下穿的概率较大。

　　锌

　　假期期间外盘锌价小幅下跌，延续前期震荡整理走势。从大的基本面格局看，供给端锌矿周期性供给转宽正在落地，2025年内外几个大的锌矿项目均有增产安排，近几个月锌矿加工费的上调大概率是反转而非反弹，且长期来看，仍有较大的上调空间。矿端增产传导至冶炼端，全球精炼锌产量亦有增产预期。需求一侧，当前全球贸易争端升级，全球经济增速存在下滑的预期，供增需减预期之下，锌供需平衡将倾向于向过剩一端移动，长期锌价重心有较大的下行压力。短中期而言，尽管国内冶炼厂生产和精炼锌产量有了明显恢复，但由于2024年下半年国内的大幅减产，整个产业链隐性库存消耗较大，锌价在4月初跌破23000后，产业链集中补库的意愿强，带动社会库存去化，支撑现货价格，升水走高，back加深。不过冶炼持续恢复，及后续进口锌锭流入预期之下，料高升水仅为暂时。策略方面仍可考虑远月合约逢高布局空单。

　　碳酸锂

　　假日期间碳酸锂市场平稳运行，因正极厂节前已基本完成原料备库，市场成交零星。供给端，多数企业生产端仍维持正常，并未中断生产。上周国内碳酸锂产量环比减少488吨至16900吨，部分锂盐厂检修，供应有少许减量。进口方面，3月智利出口至中国碳酸锂规模为1.66万吨，环比增加38%，回升至均值水平。上周碳酸锂社会库存环比增加259吨至13.19万吨，冶炼厂和下游小幅累库，整体去库压力较大。

　　成本端，港口锂矿库存增加，锂精矿价格跌势未止，预计后续锂矿价格震荡偏弱。中长期维度，今年碳酸锂供应过剩的压力仍较大。需求端，据调研，5月下游暂无大的需求增量，531抢装结束后，国内储能面临需求环比下滑的风险。终端市场方面，据乘联分会4月1日-4月27日，全国乘用车新能源市场零售72.8万辆，同比去年4月同期增长24%，环比下降10%，增速较前期有所放缓。去年的以旧换新补贴是从4月24日开始实行，后续月份销售基数会有所提高。

　　策略方面，近期锂矿价格进一步回落，成本支撑有所减弱。节后部分检修企业预计复产，5月国内碳酸锂产量或小幅上行，而需求预期亦较平淡，碳酸锂延续过剩格局。但继续向下易引发供应端的扰动，预计锂价底部震荡。节后重点关注锂价低位后冶炼端减产情况。

（文章来源：正信期货）