（转自：研报虎）
事件
富森美发布2025年一季报：公司实现营收3.30亿元，同比-13.19%；实现归母净利润1.48亿元，同比-21.06%；实现扣非后归母净利润1.71亿元，同比-13.06%。
租金收入承压，装修业务收缩
公司2025Q1营收同比-13.19%，主要原因可能包括以下两点：1)2024年新签合同租金水平下滑：2024年公司市场租赁及服务收入12.47亿元，同比-4.52%。行业承压背景下，公司推行“分级定价”与租期优惠扶持，稳定商户经营，合同续签与招商补位总体稳定。2)公司主动收缩装修业务：装修业务对收入影响较大，但毛利率低，利润贡献有限。公司主动收缩装修业务，有望聚焦效率提升，降本增效。
毛利率改善，股票投资拖累利润
公司2025Q1毛利率69.99%，同比+1.28pct，环比+5.51pct，或系公司聚焦主业，收入结构改善所致。销售/管理/财务费率分别同比+0.05/-0.04/-0.03pct，费用率合计-0.01pct。2024年行业承压背景下公司创始人及高管主动选择降薪，以减轻费用支出压力。Q1公允价值变动亏损0.32亿元，主要源于大全能源等二级市场股票投资价格波动。综合影响下2025Q1公司归母净利率为44.82%，同比-4.46pct。
经营现金流高增，期待天府项目进展
公司2025Q1经营活动产生的现金流量净额4.05亿元，同比+50.43%，主要系本期保理款和小额贷款净收回增加所致。2024年公司全年分红比例达117%，2022-2024年连续三年分红比例超100%，稀缺类REITs属性凸显。天府项目仍处于招商期，预计单年新增成本约6000万。短期来看，行业承压或延缓天府项目招商进度，但对现金流影响有限；长期来看，项目依托成都新经济区位优势，经营前景向好。
股东回报有望保持稳定，维持“买入”评级
公司一季度经营性现金流高增，分红能力有望维持稳定。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14.90/15.94/16.24亿元，同比分别+4.18%/+6.98%/+1.93%；归母净利润分别为7.49/8.04/8.18亿元，同比分别+8.52%/+7.28%/+1.73%。EPS分别为1.00/1.07/1.09元。公司作为成都家居零售龙头，经营稳定持久盈利，高分红价值凸显；长期或受益于成都地区人口流入和政策红利，维持“买入”评级。
风险提示：新项目招商不及预期风险，地产景气度下滑风险，分红比例低于预期风险