（转自：WineTimes中文网）

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

出品｜公司研究室

文｜淮上月

4年前的2021年2月23日，洋河股份（002304.SZ）董事会选举张联东担任董事长。

在次年的洋河封藏大典上，张联东曾发出“灵魂三问”：“明天还能‘活’下去吗？明天还能‘活’得更好吗？明天还能‘活’得更有尊严吗？”

当时，面对洋河业绩下滑的现状，不少投资者对这位“空降兵”抱着厚望，希望他能重振洋河蓝色雄风。但是，他们期盼的奇迹没有出现。

2024年，洋河的业绩出现断崖式下滑，并最终丢掉行业前三地位。

张联东上任第4年

洋河丢掉行业前三地位

这些年，除了贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）稳居行业营收冠亚军外，头部白酒其余位次很不稳定。其中，洋河股份、泸州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH）对于行业老三的争夺，近乎白热化。

张联东上任的2021年，洋河股份年度总营收253.5亿元，排在行业第三；泸州老窖206.4亿元，山西汾酒199.7亿元，分别排在第四、第五。

不过，洋河股份这个业内老三的含金量已经不足：一是其当年的归属净利润只有75.08亿元，比泸州老窖少了4.48亿，业内排行第四；二是其营收增速不及山西汾酒，汾酒当年营收增速高达42.75%，远远超过洋河股份的20.14%。

当时就有人估算，照此下去，山西汾酒营收超越洋河股份要不了几年。

一语成谶。

2024年财报显示，洋河股份营收下滑，终于丢掉行业第三的宝座。

这一年，洋河营收288.8亿，跌出300亿俱乐部，不仅低于山西汾酒、泸州老窖，而且只比这两年奋勇追赶的古井贡酒（000596.SZ）多了53亿。

与此同时，泸州老窖净利润134.7亿，山西汾酒122.4亿，洋河净利润仅66.73亿，只比古井贡酒高11亿。

到了这时候，洋河股份在头部白酒中的掉队，已经遮掩不住了。

无论年度总营收，还是净利润，洋河股份都在TOP6白酒中沦为第三阵营：贵州茅台、五粮液属于第一阵营；山西汾酒、泸州老窖是第二阵营；洋河股份、古井贡酒排在后列。

营收增速连续7个报告期下跌

利润增速连续12期滑落

冰冻三尺非一日之寒。

事实上，洋河业绩的滑落，并不是自今日开始，甚至也不是从张联东上任后出现。早在2012年后，其营收就再未出现上市初期动辄50%以上的快速增长。

张联东上任后，洋河业绩表现并不稳定，尤其是利润增速大起大落。

2021年，洋河股份净利润增长仅0.34%；第二年强劲反弹，增速高达24.91%。就在许多投资者开始憧憬洋河业绩复兴时，第三年公司净利润增速跌到个位数，只有6.8%；第四年，洋河利润竟然不增反降，下滑33.37%，2025年1季度更是跌了39.93%。

毋庸讳言，2024年白酒行业非常困难，头部白酒业绩增速均出现滑坡。

年报显示，五粮液、泸州老窖的营收与利润增速都跌到了个位数；2025年1季度，泸州老窖利润增速仅剩0.41%，但好歹还在增长。

TOP6白酒中，只有洋河股份的2024年年报与2025年1季报，业绩均出现负增长。

追溯往期财报，可以发现，洋河股份业绩下滑，其实早就有迹可循。

财报显示，截至2025年1季度，洋河股份的营收增速已在7个报告期连续下跌，净利润增速也同步下滑。直到2024年3季报，营收与利润增速同时出现负增长时，才引起市场广泛关注。

事实上，洋河股份净利润增长“拉胯”更早，截至2025年1季报，已有10个报告期连续下滑。这家江苏名酒的业绩曲线，让人真正见识到啥叫“量变引起质变”。

销售费用占比逐年升高

但蓝色旋风效应已不再

白酒圈曾有“茅台品牌有溢价，洋河渠道有溢价”的美谈。当年，洋河股份掀起“蓝色旋风”，在全国攻城略地，营收增速一度高达90%。

这些年，公司在营销上并没有懈怠，不仅满世界打广告，渠道建设也继续发力。

以2024年为例，洋河股份实施“省内精耕+省外突破”双轮驱动。当年，公司在江苏省内的经销商增加39家，江苏省外经销商增加38家，全国总计增加77家。

与此同时，公司营销也舍得花钱。

2023年，洋河营销费用53.87亿，同比增加28.9%。其中，全国性广告费用4.08亿，地区性广告费用7.03亿，合计11.12亿。

2024年，洋河销售费用55.16亿元，占比19.1%。数据显示，自2018年以来，洋河股份销售费用几乎逐渐增加，销售占比也在不断提高。

因此，张联东执掌洋河后，并没有削减洋河股份的销售费用。相反，公司在广告投入上可谓“一掷千金”，不然，也不会出现“蛇年春晚洋河董事长闺女坐前排”的谣言。

那么，当初蓝色旋风席卷全国的营销效应为何不再？

业内人士认为，原因或许是多方面的，但根本因素恐怕还是洋河品牌建设没有跟上。 

公开信息显示，在品牌建设方面，洋河目前以“双名酒、多品牌、多品类”为核心，重点围绕“绵柔品质”和“年份老酒”定位下足功夫，系统布局从高端引领到大众消费的立体化产品矩阵。

不过，这种多维发力的品牌建设，效果似乎不尽人意。

有圈内人感慨：“这么多年，洋河始终没有能培育出能打开高端市场的大单品，哪怕有一款飞天茅台、五粮液普五、国窖1573这样的国民品牌，树立起价格标杆，公司整个营销局面就完全不一样。”

这一点，从销售费用占比上就可以清晰看出。

销售费用占比越少，说明品牌影响力越大，广告投入也越有成效。

在营收200亿以上的头部白酒中，除了古井贡酒，洋河股份销售费用占比最高。也就是说，每卖1瓶酒，洋河就要比茅台、五粮液、汾酒、泸州老窖多花不少钱。

这也从侧面证实，洋河股份的品牌影响力不及上述4家公司。

中高档产品卖得不好

张联东任上这块短板依旧

洋河产品矩阵中，中高端缺乏百亿大单品，这种窘境其实早就存在。

2023年4月，第108届全国糖酒会上，针对有专家提出公司高端产品还有很大市场空间，张联东回应称：目前“洋河股份弱在高端”。

他表示，面对行业的变化，在梦9+等高端产品方面，洋河股份也在全力发展。“我们已经在规划，超高端我们占10%，一千价格带我们占10%。”

但是，要实现这两个10%目标，谈何容易？

年报显示，洋河股份中高端产品的营收增速很不稳定。

仅以张联东上任这4年为例，2021、2022年，中高档酒营收增速均超过20%；2023年增速大跌，同比仅增加8.82%；2024年，中高端白酒销量不仅没有增加，反而出现下滑，当年销售金额243.17亿，比上一年减少42亿，同比下滑14.79%。

在2024年年报中，洋河股份表示，白酒行业存量竞争态势持续演进，市场竞争愈发激烈，逐步由多元分化竞争转向头部企业集中，强集中、强分化特征更为显著，公司主力产品集中的中端和次高端价位段承压较大。

一家白酒中高端产品卖得如何，直接影响公司毛利率。

财报数据显示，洋河股份的毛利率，在头部白酒中也一直不高。

2021——2024年，洋河股份的销售毛利率，不要说与贵州茅台、泸州老窖相比差一大截，即使是与山西汾酒、古井贡酒这样的同一阵营品牌相比，也始终没有优势，而且有被落下的风险。

以2024年为例，洋河股份的毛利率仅74.06%，在头部白酒TOP6中倒数第一。

显然，张联东上任以来，洋河股份在中高端产品上的短板，基本上没什么改变，业绩也就很难有什么突破，导致资本市场对公司股价中长期走势看淡。

Chioce数据显示，张联东上任后，自2021年4月底发布头一年年报起，到今年4月底发布2024年年报，4年间洋河股份市值下跌61%。

在此期间，一直持有洋河股票到目前的投资者，损失可谓惨重。

身为公司掌门人，张联东是否还记得当初的“灵魂三问”？他又如何让这些投资者在亲友面前“活”得更有尊严呢？

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