文｜子弹财经

港股市场上的晶泰科技，一直以来都噱头拉满：技术上，以量子物理、人工智能和机器人赋能；业务上，主打药物研发、新材料设计等。

这家集齐众多烧钱要素的公司，最近又把目光投向了AI医疗。5月10日，晶泰科技宣布以2.5亿元人民币收购国内最大的远程心电图诊断服务商四维医学90%的股权。

这不是晶泰科技第一次横向对外投资，过去几年，可以说什么赛道火，它就在相应赛道做几笔投资：例如药物递送领域投资了N1 Life，生物技术领域战略投资赋澈生物，AI材料设计方向战略孵化深度原理。

晶泰科技的合作与客户业务也从药物发现拓展到农药、有机半导体材料、OLED、新能源电池电解液配方等领域。

以至于创立初期以“AI制药”概念起家的晶泰科技，如今很难讲到底是一家什么公司。

今年又恰逢AI医疗大火，跨过巨大的业务隔阂购入这家远程医疗公司，晶泰科技打的什么算盘？

 高价换得AI医疗入场券

按照公告数据，四维医学2024年收入仅3961万元，净利润只有525万元。以整体估值2.78亿元、52.9倍市盈率收购，考虑到四维医学的盈利能力，这一水平明显偏高。

对于此次收购，晶泰科技表示将整合四维医学的心电诊断数据与自身AI技术，打造智能远程诊断平台，构建“检测-诊断-治疗”闭环，并加速心血管药物研发。

四维医学于2008年成立，前身为上海交通大学医学院医学信息远程监测研发中心。上海二医投资管理有限公司持有四维医学剩余10%的股份，而前者正是上海交通大学医学院100%控股。

据称，四维医学已为1700多家医疗机构提供远程心电图诊断服务，年诊断量超过160万人次，积累了大量心电图及超声影像诊断数据。

目前，心血管疾病已成为我国首要死亡原因、心电图年检查量达2.5亿人次，整个疾病领域的市场规模高达210亿元。

因此，对一家存在业务隔阂且年利润仅500万的公司出价如此大方，晶泰科技要的可能是一个AI医疗的未来。

晶泰科技最初的业务以AI赋能药物研发为主，缺少医疗实践数据；而四维医学拥有大量临床数据和医院渠道，但缺乏先进算法支持。两者结合可打通从临床数据到AI分析再到药物研发的链条，同时还能使晶泰科技获得上海交大医学院的医疗资源网络。

今年以来，国内外AI医疗热度飙升，从基础设施到应用场景全面开花。国内已有DeepSeek等AI大模型在近90家三甲医院部署，辅助医生诊疗；海外则涌现出多家AI医疗独角兽公司，推动行业快速发展。

尤其是美国明星AI医疗公司Tempus AI崛起，为AI医疗商业化打出了模板：Tempus AI通过整合超过300PB的患者基因组、临床和影像数据，利用AI为医生提供个性化的诊断和治疗建议，特别在癌症和心脏病等领域。

此外，公司还为制药企业提供数据分析服务，助力药物研发和临床试验匹配。

Tempus AI在2025年营收有望达到12亿美元。今年早些时候，Tempus AI股价从30美元曾一度猛涨至90美元，足以证明市场对AI医疗的追捧。

晶泰科技的这笔收购则透露出类似野心：一边用算法和自动化平台搭建药物研发中台，另一边切入心电图、超声影像等医疗数据，未来可能在心血管慢病领域形成协同。

但和Tempus AI不同，晶泰科技目前数据资产基础较薄，商业飞轮尚未跑通。这笔收购，更像是一张入场券。

首家18C公司，四处寻找变现途径

去年6月，晶泰科技成为港股第一家18C公司，该规则旨在为尚未实现商业化但具有高增长潜力的科技企业提供上市渠道，放宽了对盈利和收入的传统要求。

根据18C章规定，若企业在上市后达到年收入2.5亿港元的商业化门槛，即可申请摘除“P”标签，标志着其商业化进程取得实质性进展。

根据公司财报，2024年晶泰科技年收入恰好过线，达到2.66亿人民币。2025年4月，晶泰科技向港交所申请摘P并已获核准，成为首家在香港上市规则18C章新规生效以来成功在港交所主板挂牌的特专科技公司。

但如果仅从“收入达标”来看这家平台型公司的商业化进程，显然不够全面。

2024年财报显示，最初以“AI制药”标榜自身的晶泰科技，已延伸至药物发现之外的诸多领域，似乎在四处寻找变现窗口。

从收入结构来看，2024年公司主要收入来源于两项业务：

其一，智能机器人解决方案收入为1.63亿元，同比增长87.8%，收入占比达61.09%，主要得益于中药及电解质机器人解决方案的增长，以及自动化化学合成服务的收入增加；

其二，药物发现解决方案收入为1.04亿元，同比增长18.2%，增速相对较慢，收入占比为38.91% 。

2024年，公司机器人板块拓展出包括电池材料配方筛选、钙钛矿自动配液、碳硅材料反应路径建模等多个新产品，与协鑫集团签署了高达10亿元的五年合作合同，成为非医药领域最大单一订单来源。

此外，公司在山东联合寿光蔬菜集团推动AI种业研发，与方大炭素在碳材料领域达成合作，与微软中国签署战略合作备忘录，合作开发新药或新材料领域的垂直领域大模型与应用案例。

由此可见，最开始以AI制药起家的晶泰科技，已将平台应用从最初的AI分子设计拓展至新材料、电解液、中药、功能性食品、种业、农业肥料、生物材料，在各种新赛道上寻找技术变现途径。

然而，多元化战略使得公司运营成本高企。

截至2024年12月31日，晶泰科技员工总数为809人，总薪酬成本达6.02亿元。其中，研发人员比例超过7成。

由于晶泰科技最初以AI制药为核心概念，其业务模式与药企CRO公司相似，因此在评估其运营效率和成本结构时，常与传统CRO企业进行对比。从目前来看，其拥有高于同等收入体量传统CRO企业的人员规模。

2024年，晶泰科技研发开支为4.18亿元，较上年同期的4.81亿元下降13%，公司解释为技术平台能力的增强和研发活动效率的提高，耗材减少导致的样品材料成本下降。

但与此同时，公司一般及行政开支为4.18亿元，较上年同期的2.96亿元增长41.2%，销售及营销开支为7100万元，较上年同期的6250万元增长13.6%。

晶泰科技2024年全年运营亏损为6.84亿元，归母净亏损为15.17亿元。公司毛利率超过23%，但研发与管理费用投入占比均超过150%，严重侵蚀利润，也尚未有完全跑通、可造血的商业模式出现。

最要紧的是，由于业务之间跨度较大，一些资源难以被有效复用，随着公司的“摊子”越来越大，盈利能力问题也将越发突出。

主业模糊现金充足，以投资方式寻找增长点

尽管持续亏损，但晶泰科技资金储备相当充裕。

截至2024年底，公司现金及等价物、定期存款和理财产品合计达31.2亿元人民币。2025年初，公司又完成两轮配股，进一步募集约20.8亿港元资金。

根据招股书披露月均运营消耗现金约4800万元，按现有资金储备测算，可支撑约10年日常运营，即使考虑扩张性投资，其资金弹性也相对充裕。

因此，在主业尚未形成强力护城河的背景下，公司近两年通过大量投资寻找增长点。

这些被投企业多处于新材料、生物技术等前沿领域，多数与晶泰科技存在数据或研发协同，有的也直接成为晶泰科技的服务客户。

根据公司披露的研发合作协议，晶泰科技与部分被投企业存在“交叉付款”机制，即投资同时获取研发订单、服务使用权或技术授权。

例如，2024年，晶泰科技与或然生物合作，为其提供分子设计服务，助力其新药研发项目；与战略投资的赋澈生物达成AI分子模型设计合作，为其提供抗体筛选和优化服务。

这意味着晶泰科技营收具备强烈的关联背景，在一定程度上给收入的可持续性和商业模式的独立性带来不确定性。

核心业务模糊、规模化发展前景不明，这些动作使市场对其盈利能力和商业模式质疑。也正因如此，晶泰科技的股价与其增长的收入呈现了完全相反的趋势。

去年上市时，晶泰科技的发售价为5.28港元/股，IPO首日收盘涨幅一度达9.85%。此后在9月诺奖将奖项颁给AI相关的研究推高市场热情以及晶泰科技被纳入沪港通、深港通后，更是把其送上了15.6港元/股的峰值。

然而仅两个月后，晶泰科技就跌破发行价。破发后甚至又下探50%，差点成为“仙股”。

后来跟随AI概念大火晶泰科技有所回涨，但一番起落后目前仍然处于低位。截至5月22日，晶泰控股（晶泰科技在港股的股票简称）报收4.79港元/股，较上一个交易日下跌1.84%，总市值为192.55亿港元。

今年5月初，红杉中国执行合伙人沈南鹏减持362.5万股，套现金额约1700万港元，成交均价4.73港元/股。他是晶泰科技早期的重要投资人之一，这次减持虽属小规模，但仍引发一些关注：在AI概念回暖、晶泰科技股价刚出现修复之际，老股东选择离场。

原先公司主营的“AI制药”显然支撑不起晶泰科技的未来，公司积极寻找新赛道以及新的服务模式，但另一方面也会让市场再度疑惑：这是否会让其主业进一步稀释？或者说，它还有“主业”吗？

此次收购四维医学进军AI医疗领域，对晶泰科技来说既是一个全新的故事，也是一项严峻的考验——能否围绕AI算法平台和临床数据资产构建起真正具有持续变现能力的业务链条，而不是停留在项目式的松散合作。

对投资者而言，AI讲述的是未来愿景，但作为上市公司，晶泰科技终究要向市场交付当下的业绩答卷。