6月6日，为何当下应买入苹果？对此，美银证券等三大投行在研报中阐明了各自的逻辑。美银证券认为，苹果目前的预期市盈率接近25-27倍，处于2020年后估值区间的较低水平；与多数公司相比，苹果的风险特征更优，理应获得更高估值。市场尚未完全反映其服务业务的增长潜力。高盛则认为，市场对产品收入增长放缓的关注掩盖了苹果生态系统的实力以及相关收入的持久性和可见性；未来5年，大部分毛利增长应来自服务业务，这将标志着服务投资叙事的转折点，并支持苹果的高市盈率。此外，大摩表示，美国应用商店增长仍在加速，但调查显示长期外链风险仍存。

一、美银证券：苹果公司多空博弈深度分析

维持评级：买入 | 目标价：235.00美元 | 当前股价：200.85美元

苹果虽然称不上“便宜”，但仍是具备多重收入和利润率增长途径的投资标的，且公司将继续拥有强劲的自由现金流和股东回报。苹果股价年初至今下跌20%，而标普500指数上涨1%，美银认为这一背离差距终将缩小。

对于一家拥有350亿美元净现金及短期投资、年自由现金流达1000亿美元的公司，多数基金对其持仓仍不足。美银认为，苹果的生态系统和品牌是核心竞争优势，通过大量的研发投入，公司有能力开拓新的潜在市场。即便面临监管、竞争及贸易挑战，这仍将有助于维持增长。基于其稳健的盈利、强劲的资本回报，以及通过新增增长渠道实现货币化的可能性，维持“买入”评级。

空头观点

监管阻力激增：苹果在人工智能领域进展滞后，错过deadlines和功能延迟引发对其执行能力的担忧。美国司法部的诉讼及搜索流量下滑使谷歌搜索支付面临风险。高利润率的应用商店收入也面临监管压力。

增长动能存疑：下一轮增长将从何而来？苹果的“下一个重大产品”是什么?关税及供应链转移带来额外风险，中国市场竞争依旧激烈，部分投资者认为其服务业务增长正在放缓。

多头观点

多元增长路径：我们认为苹果出现负面意外或盈利预测下调的风险较低。从长期看，垂直整合和高端产品组合将提升利润率。苹果或许入局较晚，但仍可在“终端人工智能”领域占据主导地位。

生态持续扩张：苹果设备安装基数不断扩大，为服务业务增长提供支撑。广告、人工智能服务、金融、健康、机器人、自动驾驶项目及媒体等领域，均是苹果具有增长潜力的主要方向。回购和股息维持强劲，随着苹果转向净负债状态，这一趋势或长期持续。

为何当下应买入苹果？

苹果目前的预期市盈率接近25-27倍，处于2020年后估值区间的较低水平。与多数公司相比，苹果的风险特征更优，理应获得更高估值。可以认为，市场尚未完全反映其服务业务的增长潜力，在人工智能驱动的世界中，服务业务的潜在市场规模将显著扩大。

二、高盛：苹果4/5月AppStore支出同比增长12%/13%

根据SensorTower数据，2025年4月和5月苹果AppStore支出同比分别增长12%和13%。这意味着2025年至今累计同比增长12%，略高于高盛(GS)和FactSet对2025财年第三季度(F3Q25)服务收入增长的共识预测(同比+11%/+10%)。我们预计AppStore将继续成为苹果服务收入中最大的类别(高盛预测其占2025财年第三季度服务总收入的27%)。

根据SensorTower的数据，2025年5月苹果AppStore全球净收入为68.03亿美元，较去年同期的60.23亿美元增长13%。随着2025年的推进，5月数据标志着增长趋势的改善，4月全球净收入为64.89亿美元，同比增长12%。苹果AppStore的支出增长持续超过安卓GooglePlayStore，后者在2025年4月和5月同比均增长8%。

增长加速趋势：2025年5月苹果App Store净收入同比增长13%，较4月的12%环比加速。这是自2025年2月(+10%)、3月(+11%)以来连续第三个月的同比增长加速。与去年相比，2024年4月增长12%(与今年4月持平)，2024年5月增长15%(今年5月略低)。2025年至今，AppStore净收入同比增长12%，高于高盛和FactSet的预测(+11%/+10%)。

类别驱动因素：2025年4月和5月的增长主要由娱乐类和照片与视频类支出推动，而游戏类增长持续滞后。

娱乐类(占4-5月净收入的16%)较去年同期合计收入增长24%。

照片与视频类(占4-5月净收入的8%)同比增长约42%。

游戏类(占4-5月净收入的46%)同比仅增长约2%，显著落后于其他类别。

关键地区表现：美国，2025年5月AppStore支出同比增长10%，4月增长8%，较2月和3月的约4%显著加速。中国，5月增长5%，较4月的8%同比增速放缓。

苹果公司评级：

高盛对苹果维持“买入”评级，12个月目标价为253美元，反映我们对其未来12个月每股收益(NTM+1YEPS)的30倍估值。

主要投资逻辑：

高盛对苹果维持“买入”评级，因为该行认为市场对产品收入增长放缓的关注掩盖了苹果生态系统的实力以及相关收入的持久性和可见性。苹果安装基数的增长、服务业务的结构性增长以及新产品创新，应足以抵消产品收入的周期性逆风，例如由于更换周期延长和个人电脑和平板电脑类别消费者需求减少导致的iPhone销量下降。相对于苹果的历史市盈率(无论是绝对还是相对基础)以及主要科技同行，其估值具有吸引力。未来5年，大部分毛利增长应来自服务业务，这将标志着服务投资叙事的转折点，并支持苹果的高市盈率。苹果安装基数的持久性以及通过附加更多服务和产品所产生的收入增长可见性，是重复收入(即“苹果即服务”机会)的基础。

主要风险：

消费者需求疲软：苹果的产品和服务主要面向消费者，宏观经济环境的任何疲软都可能减少对苹果产品和服务的需求。苹果2024财年51%的收入来自iPhone，而这高度依赖升级驱动的购买。由于宏观经济逆风、产品耐用性提高或产品创新乏力导致的更换周期延长，都可能对升级需求产生负面影响。

供应链中断：尽管苹果的供应商遍布全球，但大部分最终组装发生在中国。地缘政治紧张局势加剧可能导致全球贸易中断，包括通过关税的方式。尽管苹果拥有强大的供应链网络，但它可能依赖一个或几个关键供应商提供独特或难以大规模制造的零部件。

竞争加剧：苹果在个人设备(如手机、平板电脑、个人电脑、耳机)和各种服务(如视频流媒体、应用分发、广告、音乐流媒体、在线健身、云存储、产品保修)领域均面临竞争。尽管苹果是其竞争对手中规模最大、资源最丰富的公司，但并非在每个业务线都处于市场领先地位。例如，在视频流媒体领域，它面临几个在内容上比苹果投入更多的主要竞争对手。

监管风险：苹果在其运营的所有主要市场都受到严格的监管审查。如果被迫使其专有产品或服务可供竞争对手使用，监管干预可能会削弱苹果的竞争优势。

资本配置执行风险：苹果有并购(M&；A)的历史，但无法保证成功。苹果也有股票回购的历史，这可能被证明提供较低的投资回报率，或受到更深入的监管审查。

三、摩根士丹利：美国应用商店增长仍在加速，但调查显示长期外链风险仍存

(一)苹果美国应用商店增长情况增长加速

尽管4月30日有禁令，但5月美国应用商店收入同比增长10%，较4月的8%有所提升，每下载收入同比增长5%，较4月提升3个百分点。若季度今日结束，6月季度服务收入可能有1.1亿美元的上行空间。无明显负面影响。

SensorTower数据显示，5月美国应用商店净收入同比增长9.6%，较4月加速70个基点，每下载净收入同比增长4.6%，较4月加速340个基点，表明禁令对增长和货币化无显著影响。此外，全球应用商店净收入5月增长13.1%，每下载净收入增长10%，均较4月有显著加速。

(二)长期风险：应用商店外链风险用户意愿

5月25日的AlphaWise调查显示，28%的美国iPhone用户极有可能规避应用商店内购(IAP)，这一比例与2022年调查一致。其中，年轻男性和付费超过5个应用的用户风险最高。

潜在影响：若实际行为与调查一致，可能导致10%的应用商店收入、3%的服务收入和2%的苹果每股收益(EPS)面临风险。假设28%的美国应用商店收入通过外链支付(苹果收取0%费率)，最坏情况下，FY26每股收益可能下降约2%(16美分)。

价格折扣：用户不愿外链支付需30%的价格折扣，低于2022年的35%。若开发者提供20%的折扣，可能激励约3%的美国iPhone用户通过开发者网站支付，为调查历史最高水平。

(三)未来关注事件

WWDC(6月9日)：预计不会有与应用商店相关的重大公告。

6月应用商店收入跟踪：实时数据将反映禁令的实际影响。

第九巡回上诉法院裁决：决定是否继续苹果的禁令上诉，这将影响外链支付的合法性及苹果的收入风险。

(四)财务预测与估值收入与利润增长

预计2025财年总收入增长3.4%，2026财年增长7.3%。iPhone收入在2026财年预计增长7.1%，服务收入增长11.5%。毛利率稳定在46%左右，2027财年有望提升至47.5%。

每股收益(EPS)：2024财年EPS为6.75美元，2025财年预计7.02美元，2026财年7.69美元，2027财年8.64美元。

目标价与评级：维持“增持”评级，目标价235美元，基于2026财年7.9倍EV/Sales或29.2倍P/E估值。

(五)风险提示

上行风险：iPhone17表现超预期、AI功能adoption意外提升、设备形态变革提前、服务增长加速、毛利率超预期。

下行风险：消费者支出疲软导致iPhone升级率低、AI功能进展有限、地缘政治紧张和关税影响、监管加强(尤其是应用商店和谷歌TAC)。

(六)调查方法

2025年5月对约2000名美国18岁以上消费者进行在线调查，样本在年龄、性别和地区上具有代表性，总样本误差幅度在90%，置信水平下为±5%。