2025年以来，港股新股市场有所回暖。以数据为例，截至6月10日，年内港股主板共上市了32家企业，其中上市首日破发的企业数量为9家，占比28.13%，而2024年全年该指标为36.8%。

市场的回暖自然吸引了更多的投资者参与打新，但从近日上市新股的股价表现来看，市场打新“收益”在收拢，比如在6月10日上市的新琪安(02573)上体现得最为明显。

据数据显示，在6月9日的暗盘交易中，新琪安收盘时报价32.6港元每股，这较18.9港元的发行价大涨72.49%，每手200股，不计手续费，每手赚2740港元。

而在6月10的上市中，新琪安以30.25港元每股的价格开盘，这较发行价高开60.05%，不过一开盘便快速下跌，稍微有所震荡后再度下杀，在连续下跌之后，其股价才开始横盘震荡。截至收盘时，其上市首日股价涨幅已回落至21.43%，报价22.95港元每股，成交额1.4亿港元。

但这并未结束，在第二个交易日中，新琪安同样开盘便快速下跌，股价全天在均线下持续走低，截至收盘报价17.76港元每股，已跌破18.9港元的发行价，破发约6%，成交额4728.05万港元。

这就意味着，新琪安最高70%的股价涨幅仅在两个交易日便被回归“起点”。

3大承配人所持股份占实际可交易股份的6成

新琪安暗盘的亮眼表现与上市后的猛烈下跌形成了鲜明对比，这并非是基于基本面的股价涨跌，而市场有声音表示这与其IPO中进行了“套路回拨”有关。

据新琪安招股书显示，其原计划在此次IPO中发行1058.54万股H股，占公司上市后总股本的约11%，其中公开发售105.86万股，占总发行股份数量的10%，其于90%为国际配售。

但配发结果显示，新琪安在公开发售中超额认购149.37倍，获散户投资者热捧，但在国际配售中，认购倍数仅0.93倍，要么是机构对于新琪安的态度并没有那么热情，要么就是有意而为之促成“套路回拨”。

毕竟根据港交所《上市规则》，新股初始发行比例通常为公开发售10% + 国际配售90%，但若散户认购热情高涨，触发超额认购倍数时，将启动回拨。比如新琪安公开发售认购高达149.37倍，那么按照常规其回拨比例应该为50%，但实际新琪安公开发售的比例仅15.7%，远低于50%的常规水平，这便是典型的“套路回拨”。

在散户打新热情高涨与国际配售不足额形成强烈反差之际，新琪安仍以“套路回拨”的方式发行股份，用市场的话来讲，“其不想将过多的股份落于散户手中，保持筹码高集中度才更符合公司的利益诉求。”

这在承配人集中度上亦有明显体现。据配发结果公告显示，新琪安前5大承配人便持有了总发行股份67.29%的股份。值得注意的是，前5大承配人包括了引入的两位基石投资者中的一位(合赢香江)，该基石认购了261.9万股股份，占据了总发行股份的24.74%，这就意味着，3个承配人手中所持股份占了总发行股份的42.55%，集中度明显偏高。

且由于引入的两位基石投资者所持股份有半年的禁售期，那么新琪安发行11%的股份中，可交易股份便减少至约7.73%，而这3个承配人手中所持股份占实际可交易股份的百分比为60.52%，已占了实际可交易股份的6成，所以仅凭这3个承配人，足以左右新琪安股价。

这或许就能解释，新琪安在暗盘中的大涨。在筹码高度集中后，只需小资金在暗盘阶段聚拢打新散户抛售的筹码便可将股价轻易推升，然后至上市时借助市场中的买入力量便可完成套现。

一般而言，上市新股企业采用“套路回拨”让筹码高度集中是为了让维护股价位于高位的成本相对较低，这样才能最大程度保证前期的各类机构及控股股东在限售期过后能实现有序退出，这也是采用“套路回拨”方式的新股企业的普遍利益诉求。

但新琪安此次却反其道而行，股价在暗盘拉升后，便在上市时疯狂出货。这显然与惯常做法相背离，那么此处或许还有另一种可能性，即当新琪安的股价跌至一定的低位后，资金们或以更低的成本接回，使筹码集中度进一步提升，从而可实现以更低的成本拉升，实现最终的获利。

部分产品价格有明显回升

从过往的例子来看，在资金大开大合控盘的过程中，往往会出现投机性机会，但这需要投资者以企业基本面为锚点才能更好的把握潜在的机会，因此对企业的业务经营有基本的了解仍然是有必要的。

已有20多年发展历史的新琪安是一家甘氨酸及三氯蔗糖生产商，公司的产品包括了食用级甘氨酸、工业级甘氨酸、三氯蔗糖及其他副产品。2024年，上述四大产品的收入占比分别为42%、11.7%、41.8%、4.5%。

据招股书显示，新琪安目前有5家工厂，其中3家位于中国，一家位于印尼，一家位于泰国。公司已建立起了国际供应链服务系统，在全球约40个国家对客户进行产品销售。2024年时，新琪安非国内销售收入占比接近80%，这说明公司以海外市场为主。

若按2023年销量及销售收益计，新琪安在全球食品级甘氨酸制造行业排名第一。就食品级甘氨酸而言，按2023年销量及销售收益计，公司的全球市占率分别约为5.1%及3.1%。就三氯蔗糖而言，按2023年销量及销售收益计，其全球市占率分别约为4.8%和4.5%，是全球第五大制造商。显然，新琪安的产品在市场中已有一定规模。

但从财务层面来看，新琪安的业绩波动较为明显。据招股书显示，新琪安2022至2024年的收入分别为7.61亿(人民币，下同)、4.47亿、5.69亿元，同期的经调整净利润分别为1.22亿、4466.2亿、5361.3亿。

新琪安业绩明显波动的核心原因是产品价格的下跌。2022至2024年，新琪安销售食品级甘氨酸每吨的平均价格分别为3.28万、1.7万、1.78万;销售工业级甘氨酸每吨的平均价格分别为2.19万、1.04万、9890元;销售三氯蔗糖每吨的平均售价分别为3.12万、2.37万、1.85万。

面对产品平均售价的下降，新琪安只能通过加大销量的方式来对抗平均售价降低的影响，但营收波动性依旧明显。不过，进入2025年以来，部分产品的价格已开始企稳回升。

数据显示，三氯蔗糖前四大玩家的市场份额高达90%，头部企业目前已达成共识不再进行价格战，而是通过限产挺价，这使三氯蔗糖的价格迎来大幅上涨，行业内的龙头企业(金禾实业、康宝生化)5个月内提价6次，市场均价从2024年7月的10万元/吨飙升至2025年3月的25万元/吨，涨幅达150%，三氯蔗糖作为主要产品的新琪安也将从中获益。

而在甘氨酸方面，食品级甘氨酸价格亦有所回升，得益于无糖饮料添加比例的提升以及减肥药原料需求的增长，这带动食品级甘氨酸价格回升，预计2025年食品级甘氨酸均价约2.35万-3万每吨。工业级甘氨酸目前价格较2024年约涨5%，下半年受原材料价格回落及产能释放影响，价格预计会下探至每吨万元以下。

由此看来，过往两年影响新琪安业绩波动的核心因素在2025年有望迎来改善，部分产品价格的提升将助力公司业绩增长。但也应该注意到，新琪安的收入主要来自于包括美国在内的海外市场，且目前由美国掀起的席卷全球的关税战或在一定程度上令新琪安承压;同时，新琪安目前五大客户的收入占比已超过55%，客户集中度相对较高，若客户需求有所变化，新琪安亦会受影响。