作者｜坤舆商业观察 观潮

6月3日，蔚来发布2025年第一季度财报，情况不容乐观，净亏损68.91亿元，创下自上市以来最严重单季亏损记录；资产负债率升至92.55%，股东权益首次转负，账上现金只够再撑四个季度。

而距离蔚来创始人、董事长、CEO李斌此前明确喊出：“今年四季度，蔚来要盈利。”的这番话语时间已经所剩无几。

这是一次高调得近乎孤注一掷的宣告，也是一家创立十年、累计亏损超千亿的造车新势力，被现实倒逼出的最后背水一战。

盈利成了“必须”——不是因为蔚来看到了确定性，而是因为它已别无选择。新品牌尚未放量，现金流告急，竞品已拉开身位，蔚来想盈利，不只是挑战，更像是一种重新学会“经营”的自救。

01·一纸财报，暴露蔚来的盈利幻觉

2025年第一季度，蔚来营收120.35亿元，同比增长21.46%，汽车销售收入达99.39亿元，同比增长18.6%。表面看，这是一份“量增利升”的报表；但如果深入财务细节，就会发现：这是一份回光返照式的财报。

本季度蔚来净亏损高达68.91亿元，同比扩大31.06%，不仅创下自2018年以来最大季度亏损，也拉开了与行业竞对之间的“盈利鸿沟”。

更严峻的是资产结构。报告期末，蔚来资产负债率升至92.55%，股东权益首次转负——这意味着公司账面上所拥有的全部资产，已无法覆盖其应付债务。如果经营亏损持续，蔚来将成为首家“账面资不抵债”的中国头部造车新势力。

同时，现金流持续告急。截至一季度末，蔚来现金储备为260亿元，同比减少193亿元，环比减少159亿元。仅经营活动现金流就流出超100亿元。按照当前单季度60亿元以上的亏损节奏，这笔现金仅够再撑四个季度，撑不到2026年。

在销量层面，蔚来的“跌幅”同样不小。一季度交付新车42094辆，同比虽然增长40.07%，但环比却下降42.09%。蔚来品牌交付新车31,351台，乐道品牌交付新车8,743台，firefly萤火虫品牌交付新车2,000台。三品牌合力，仍不敌理想、小鹏、小米的单一主力车型。

而最令人警觉的是毛利率走势。本季度蔚来整车毛利率降至10.2%，环比下滑2.9个百分点；整体毛利率为7.6%。相比之下，理想汽车一季度毛利率为20.5%，小米汽车首季达到23.2%。与竞对相比，蔚来在盈利能力上的劣势已不是“缩小差距”，而是“被远远甩开”。

这份报表上的唯一“好消息”来自于管理层的预期调整。据蔚来CFO曲玉预估，二季度2025款上市后新车成交价格将有所回升。自研芯片的应用将带来单车约1万元的成本优化。综合来看，预计二季度蔚来品牌的单车毛利率将回升至15%左右。但即便如此，蔚来距离李斌设定的17%~18%的盈利红线，仍有明显缺口。

更具象的对比来自小米汽车。其SU7首季度交付7.59万辆，营收181亿元，仅凭一款车型便超过蔚来三品牌合计交付量。小米不靠补贴、不靠高端溢价，反而以更高毛利率、更低营销费用，完成了对蔚来“降维打击”。

蔚来是否真的“在变好”？从财务指标上看，答案仍然悲观。整车平均售价继续下滑（23.6万元/辆），高端品牌溢价逐渐消失；研发费用依旧维持高位（31.81亿元），尚未转化为收入能力；与此同时，公司总资产元降至981.64亿元，总负债却逼近908.49亿元。

也正因如此，当李斌在财报会上宣布“Q4要盈利”时，这句话听起来不像是一种信心表态，而更像是一次战略豪赌。

问题是，这场赌局的注码，蔚来是否还输得起？

02·蔚来想明白了：不靠烧钱，要靠算账

当“再烧就没钱了”成为现实威胁，蔚来开始真正进入“算账模式”。

李斌没有否认这次改革的急迫性。“如果四季度盈利不了，那和过去几年不盈利，是完全不同的含义。”在连续多年以“长期主义”名义维持高投入后，2025年一季度成为蔚来战略方向的转折点。

这一次，李斌的改革不是象征性的“喊口号”，而是一次从组织基因层面下手的“经营系统重构”。

改革的核心，是CBU机制。CBU，全称为基本经营单元机制，是将企业的所有业务拆解为最小颗粒度的独立经营单元——包括每辆车、每个销售fellow、每一家门店。CBU不是新名词，但它第一次在蔚来被全员执行，变成了“谁管钱谁算账”的底层原则。

这套机制有多“落地”？从今年5月开始，蔚来每一个销售fellow都可以清晰看到自己负责区域的盈亏报表：公司为他投入了多少成本，他带回了多少收入，毛利如何，费用支出如何，每卖出一辆车净利是赚是赔，都有具体量化指标。过去销售人员只对交付量负责，如今则变成了一个独立“利润体”。

不仅人要算账，场地也要算账。

蔚来已经开始开启了全方位的降本举措。业务层全面落实CBU机制，拆分为各个独立经营单元，将每个单元建立明确的ROI来衡量投入产出比。供应链层面，进一步精细化成本管控，提升产销协同和平台通用化能力。渠道层面，蔚来和乐道在门店独立的前提下，打通了中后台体系，提升资源共享和复用率。

降本不是单纯地砍预算，而是每一分花出去的钱都要听到回响。现在的蔚来，更在意经营目标和经营结果。李斌举了个换电站的例子，以前建站是由总部根据用户的活动范围建设，现在是由区域公司的销售团队出资建设，从高ROI到低ROI作为衡量标准开展换电站建设。

企事界管理有限公司执行董事李睿认为：这一变化直接重塑了组织动力系统。原本总部“拍脑袋建站”转向区域“自负盈亏型建设”，原本只关注交付的销售变成了“利润贡献者”。不再简单追求量，而是把每辆车当作独立经营单元，每个岗位都要承担结果责任。”

这种自下而上的管理改革，已经在多个维度产生效果。

例如，5月乐道品牌销售人员同比减少了40%，但销量却环比增长42.8%。没有补贴刺激，没有人海战术，仅靠精细化管理与资源协同，就提升了整体效率。这不是“节省成本”，而是改变了价值产生方式。

中后台也同步推进整合。蔚来与乐道在销售体系上继续保持独立品牌形象，但区域管理层、物流系统、用户服务团队实现了共通管理。

研发端的改革也在进行。过去蔚来每季度维持30亿元以上的研发支出，所有项目以“创新”名义推进，不设明确退出机制。而现在蔚来预计研发费用控制在二季度目标剔除一次性影响后较一季度降低15%，四季度压缩至20-25亿元区间。同时，销售费用进行优化，力争四季度销售及行政费用率（非通用会计准则）降至营收的10%左右。

组织治理方式的转变，不只体现在财务表上，更体现在员工认知上。从上到下，蔚来正在形成一种新的共识：蔚来要盈利，不是靠再融资，而是靠自我造血。

如果说过去的蔚来，是一个“科技梦想工程”，那么现在，它开始变成一个真正的经营实体。

03·从芯片到换电，蔚来还剩几张能打的牌？

在盈利红线步步逼近之际，蔚来并未“收缩战线”，反而把更多的筹码压在了技术兑现与新产品释放上。李斌把这称为“过去交的学费，现在要开始变现”。

最先落地的，是技术自研的成果。

2025年一季度，蔚来自研的智能驾驶芯片“神玑NX9031”正式量产上车，相比此前使用的英伟达Orin芯片成本约400美元/颗，神玑芯片在性能相当的情况下，将每台车节省几千甚至数万元的BOM成本，以年销量20万台预计，仅芯片费用将节省数亿甚至数十亿元开支。

李斌称：“去年一辆车上四颗Orin芯片，我们花了3亿多美金。今年全部换成自研芯片，成本大幅降低。”

同时落地的，还有蔚来自研的操作系统SkyOS（天枢）与智能底盘系统“天行”，合称“新三大件”。这不仅是一次技术能力的对外宣示，更是蔚来向“高性能纯电整车平台”战略的集中兑现。

除了技术层的“底座构建”，蔚来也进入了2025年产品周期的释放期。

NIO品牌的主力军“5566”已经完成迭代，李斌对这只军团信心十足，“ES6、EC6焕新率超过40%，200多项功能搭配，搭载了9031自研芯片和整车全域操作系统，智能底盘也进一步进化。ET5和ET5T就更多了，焕新率高达45%，500多项零部件集成。”

而真正承载“翻盘希望”的，是乐道品牌。

肩负走量的乐道品牌必须如期成为蔚来销量的基石，因为在李斌对蔚来2025年的规划中，44万辆的销量，乐道要承担一半，它是整个蔚来实现规模效应的关键一极。

从最新数据看，L60的潜力正在释放。5月L60交付6281辆，环比增长42.8%。更重要的是，在销售一线人员同比减少40%的背景下完成这一增长，表明产品力与运营效率正在逐步协同。

即将发布的L80与L90，被视为蔚来“最后的手牌”。

L90是一款定位中大型纯电SUV的六座车型，搭载900V高压快充平台，并具备换电功能，是少数同时具备“超充+换电”双重能源能力的产品。L80则将在空间布局与智能座舱方面对标问界M7、理想L7等爆款产品。

蔚来赌的，不只是产品力本身，而是市场结构的变化。

2025年前四个月，中大型纯电SUV销量同比增长63%，这是蔚来押注纯电而非混动、坚持高压平台路线的背景逻辑——“纯电高端市场的时间窗口正在打开”。

更深的差异化落点，则是蔚来的换电网络。截至目前，蔚来已布局超2300座换电站，其中超一半位于高速路网。今年下半年，蔚来将进一步在县级与三四线城市下沉，推动“以换电站为试驾场景”的销售新模式。

这是一种“无门店销售”，即通过换电站+销售fellow完成车辆展示、试驾与成交闭环。李斌在沟通会上表示：“我们认为这样的一个方式，是属于整个蔚来乐道比较独有的一种销售促进方式。今年也会把‘下沉市场通过换电站去提升销量’这件事情变成一个非常体系化的工作，相信这对整个乐道销量提升会有显著帮助。”

产品有了，技术兑现了，打法也在切换。但问题是，这些“组合拳”能否在四季度前完全见效？

蔚来第二季度给出的销量指引是7.2万7.5万辆，若第二第三季度未能继续放量增长，第四季度要想实现月销5万辆的目标压力将陡增。

回到那个最核心的问题：蔚来是否还有牌可打？答案是肯定的。技术兑现、产品周期释放、市场结构变化，确实给了蔚来一线希望。

但另一面也很清楚：所有牌都必须在下半年全部打出，而且要精准落地。

这是一场没有回头路的集火战役，时间窗口、组织能力与市场配合容错率极低。蔚来不是没有机会，而是每一个动作都要兑现成结果，才能换来“活下来”的资格。